新高的美債+新低的中債，對港股意味着什麼？

中金策略 · 12/22 18:11

来源：中金策略
作者：刘刚、张巍瀚等

摘要

回顾过去一个月，市场再度上演了近年来屡见不鲜的“冲高回落”式走势，兜兜转转又回到了一个月之前的起点。我们在11月下旬便提示，对政策过强的预期可能依然不现实，市场并没有完全摆脱震荡格局，维持在低迷的底部介入、在亢奋的右侧获利的策略。过去一段时间的表现也印证了这一看法。

上周美联储的鹰派降息导致美债利率与美元指数快速攀升，而国内货币宽松预期却推动国内利率的大幅走低。我们认为，新高的美债往往对应着美元流动性收紧，从分母端对港股估值形成挤压。而新低的中债即便从分母端对冲美债走高，但分子端则反应增长预期压力。因此综合来看，“新高的美债+新低的中债”这一组合对港股而言是一个中性乃至偏负面的影响，历史经验也往往如此。

综合来看，我们依然维持港股市场整体震荡格局的判断，主要原因有三点：首先随着国内重要窗口期落下帷幕，市场进入两会前的政策真空期；其次外部扰动尤其是美联储未来路径上不确定性犹存。不过技术指标显示港股目前正处于一个相对中性的状态，恒指ERP、卖空占比与RSI等均处于9月底反弹初期的水平。这一背景下，配置层面建议关注1）供给出清，2）政策支持与3）稳定回报三个方向。

往前看，外部冲击尤其是特朗普就任后关税不同情形或决定市场路径与国内政策应对。1）若关税采取渐进式（初始关税30-40%）预计对市场影响有限，建议投资者维持当前震荡结构操作；2）若顶格加征60%关税，市场可能面临较大扰动。不过我们认为反而可以提供更好的买点。

正文

新高的美债与新低的中债

市场走势回顾

受美联储鹰派立场导致美债利率与美元指数大幅走高以及国内经济数据不及预期等因素影响，上周港股市场再度走弱。指数层面上，恒生指数与MSCI中国指数分别下跌1.3%与0.9%，恒生科技与恒生国企则分别下跌0.8%与0.6%。板块层面，电信服务（+4.0%）及媒体娱乐（+2.1%）等板块体现韧性，相反房地产（-5.1%）与原材料（-3.8%）等老经济板块表现落后。

图表：上周MSCI中国指数下跌0.9%，房地产与原材料等板块最为承压

市场前景展望

回顾过去一个月，市场再度上演了近年来屡见不鲜的“冲高回落”式走势，兜兜转转又回到了一个月之前的起点。11月下旬随着政治局会议与经济工作会议等重要会议的临近，市场对政策的积极预期升温一度推动市场上冲，不过我们在当时便提示，过强的预期可能依然不现实，市场并没有完全摆脱震荡格局，维持在低迷的底部介入、在亢奋的右侧获利的策略（《市场期待什么样的政策？》）。

之所以如此判断，是因为市场在当前位置已经计入了较充分的预期，如果要进一步上行，需要匹配更多的政策支持尤其是财政政策。然而在杠杆水平、融资成本以及汇率等“现实约束”下，我们认为短期内过高的期待并不现实。实际情况也的确如此，市场过去一段时间的表现也基本印证了我们的看法。政治局会议传递的积极信号，如“超常规逆周期调节”、“适度宽松”的货币政策推动市场快速走高，然而在充分消化预期后，由于在经济工作会议中对一些市场关注的问题（如财政刺激力度、消费补贴）的增量信息有限，且对平台经济“加强监管”等表述也超出预期[1]，再度引发了市场回调，恒指也基本回到了11月底时的水平。

图表：恒指风险溢价回归到9月底市场反弹初期水平

随着国内重要窗口期逐步过去，外部冲击尤其是美联储的鹰派降息也成为上周引发包括港股在内的全球市场波动的来源。12月FOMC会议上，相比已经充分预期的降息本身，更新的“点阵图”预期2025年只有两次降息，加上鲍威尔不断强调后续降息节奏将更为谨慎的鹰派表态随即引发市场震荡，10年美债利率快速升至接近4.6%的水平，创今年5月底以来新高。美元指数则更是攀升至2022年底以来的最高水平。与之形成鲜明对比的是，国内货币宽松预期升温和对财政力度的降温，推动国内利率的大幅走低，10年中债利率一度突破1.7%关口，1年中债甚至已跌破1%，导致中美利差再度走阔至历史极端水平。那么，“新高的美债+新低的中债”这一组合对于港股又有何影响？

新高的美债：美元流动性收紧，从分母端对港股估值形成挤压。美债利率与美元同步走强时所带来的最直接的影响便是海外流动性收紧。从历史经验看，这一背景下海外资金往往趋弱，港股作为离岸市场所受到的影响天然也会更大一些。与此同时，美债利率走高也会从分母端影响港股估值定价。即便考虑到当前内地资金在港股成交占比能够达到25-30%左右，因此我们在计算港股无风险利率时采用美债与中债7:3的权重，美债利率的变化依然占据主导，因此其短期内的快速抬升也将从分母端对港股估值带来压力；
新低的中债：从分母端对冲美债走高，但分子端则反映增长预期压力。反过来看，货币宽松预期带动的中债利率快速下行看似在一定程度上对冲美债利率上行在分母端带来的不利影响。然而，利率的快速下行也隐含了市场对国内未来增长疲弱的预期，因此虽然分母端有一定支撑（但不如对A股影响显著），反而从分子端增长预期角度带来更大压力。

因此综合来看，“新高的美债+新低的中债”这一组合对港股而言是一个中性乃至偏负面的影响，历史经验也往往如此。我们复盘过去五年间中美利差变化对港股市场走势的影响，发现在“美债升+中债降”导致中美利差走阔时期，港股市场估值在绝大部分时期内都明显承压，这些时期也往往伴随着海外资金的整体流出中资股市场。

图表：“新高的美债+新低的中债”对港股而言往往是一个中性乃至偏负面的影响

不过话虽如此，我们认为投资者也无需过于悲观，我们依然维持港股市场整体震荡格局的判断。首先，在判断美联储未来路径上，虽然需要更多时间观察，但后续我们判断依然可以降息。短期市场预期的过度透支往往会超调，利率与金融条件对基本面的反身性反而使得现在的“鹰”才能够为后续“降”提供空间（《美联储还能否再降息？》）。其次，技术指标也显示港股目前正处于一个相对中性的状态，如1）恒指风险溢价ERP当前处在7.4附近，基本相当于9月底反弹初期的水平；2）5日卖空成交占比自11月底的17.3%回落并维持在15.5%附近，接近今年9月下旬市场反弹前水平；3）14日相对强弱指标（RSI）也从此前一周高点59.9回落至47.1这一中位水平。同时恒指19,500附近也基本处于日线与月线的重要支撑位。因此，在国内政策力度温和有限的假设下，当前震荡结构仍是我们的基准情形，短期市场在这一位置或不上不下，但也可上可下。

图表：卖空成交占比近期处于15.5%附近

图表：从超买超卖程度上看当前港股同样处于中性水平

往前看，随着市场进入两会前的政策真空期，外部冲击、尤其是特朗普就任后的关税不同情形，将决定市场路径以及国内政策应对举措。1）如果关税采取渐进方式，例如初始关税为30-40%，即在当前19%的水平上额外增加征10-20%，我们预计对市场影响有限。因为这一水平基本符合当前市场共识预期，其实际的经济影响也相对可控。市场届时的反应可能更多类似2019年4月第三轮关税后，虽有扰动但维持区间震荡。当前A股的风险溢价也基本与2019年4-5月的水平相当。这一情形下，我们建议投资者维持当前震荡结构操作；2）相反，如果顶格加征60%关税，由于市场定价不充分且实际影响会非线性变大，因此市场可能面临较大扰动。不过，如果届时果真出现大幅波动，反而可以提供更好的买点，不仅因为估值便宜，也因为政策对冲概率更大（《市场短期的可能路径》）。

除了外部扰动外，11月经济数据也显示国内基本面需要政策进一步发力提振。11月社零总额同比增长3%，增速比10月下降了1.8个百分点，低于市场预期。虽然存在电商平台将“双十一”促销活动前置等因素影响，但如果关注10-11月非以旧换新类商品，同比增速仅为3.2%，处于年内低位，表明内生消费需求依然偏弱。与此同时，房地产开发投资拖累整体固定资产投资从1-10月的同比3.4%降至1-11月的3.3%。我们在《港股2025年展望：密云不雨》中指出，要解决当前国内信用收缩以及私人部门持续“去杠杆”的问题，一方面需要压降实际融资成本。我们测算5年LPR进一步下调40-60bp可以解除融资成本和投资回报倒挂的目标有差距，但美联储降息节奏放缓以及汇率压力都可能约束短期内的再宽松空间；另一方面，从更有效的提振投资回报预期角度，我们测算或需要“一次性”且“新增”7-8万亿元广义支出以弥合过去三年积累的产出缺口（隐含增速9%左右），这与目前已知规模（一般公共预算赤字率上调至4%左右对应1万亿元，加上2万亿元化债）还是有差距的。这意味着，增量刺激会有，但过高的期待可能并不现实。

因此在这一背景下，我们维持对于市场整体震荡的结构性行情的判断。配置层面，在整体震荡格局假设下，我们建议重点关注三类行业：一是行业自身供给和政策环境充分出清的板块，如果还有边际需求改善效果会更好，互联网等部分消费服务、家电、纺服、电子。二是政策支持方向，如以旧换新下的家电、汽车，以及自主科技领域的计算机、半导体等产业趋势；三是稳定回报，如国企高分红。

具体来看，支撑我们上述观点的主要逻辑和本周需要关注的变化主要包括：

1) 11月中国社零不及预期，房地产开发投资拖累固定资产投资。11月国内经济数据整体偏弱，尽管以旧换新政策效果持续体现，但内生需求依然偏弱。11月社零总额同比增长3%，增速比10月下降了1.8个百分点。今年电商平台将“双十一”促销活动进一步提前，带动了10月社零增长加快，但相应透支了11月需求。社零增长主要拉动来自于消费品以旧换新政策，中金宏观组计算显示，11月以旧换新类商品零售额同比增速8.2%（10月为8.9%），保持了较高增速。不过10-11月非以旧换新类社零同比增速为3.2%，处于年内低位，表明内生消费需求未见改观。与此同时，1-11月固定资产投资同比3.3%（1-10月为3.4%），房地产投资仍然是主要拖累，广义基建和制造业投资增长较稳健[2]；

图表：国内11月数据整体趋弱，社零不及预期，房地产开发投资拖累固定资产投资情况

2) 12月美联储FOMC降息25bp，但2025年降息预期减至2次。12月FOMC会议上，美联储宣布降息25bp，将基准利率调降至4.25~4.5%符合市场预期。然而相比完全符合预期的降息，美联储在未来降息节奏上传递了更为鹰派的信号，暗示未来降息步伐可能放缓。1）“点阵图”预期2025年降息只有两次 (3.75-4%)，比市场预期的三次更少；2）会议声明上，美联储小幅添加考虑“幅度与时点”的措辞，暗示未来降息有可能放缓；3）鲍威尔在新闻发布会上也在不断的暗示未来降息节奏可能放缓，如认为通过9月以来100bp的降息，当前政策限制性已经大幅缓解 (now significantly lessrestrictive)，接下来需要更加“谨慎” (be more cautious)，未来行动会更慢 (moving slower) [3]；

3）美国11月PCE物价指数低于预期。美国11月PCE物价指数同比增长2.4%（vs.10月增长2.3%），尽管为今年7月以来的最高水平，不过增幅低于预期值2.5%。环比增长0.1%，同样低于预期值的0.2%。剔除食品和能源价格后，11月核心PCE同比增长2.8%，增幅也同样低于预期值2.9%。11月数据全线低于预期也显示价格压力有所放缓，数据公布后美元指数与10年美债均明显走弱；

4）海外主动资金流出扩大，被动资金转为流入，南向资金流入加速。EPFR数据显示，截至12月18日，海外主动型基金流出海外中资股市场规模扩大至7.0亿美元（vs. 此前一周流出4.8亿美元），已连续10周流出。海外被动型基金再度转为流入15.5亿美元（vs. 此前一周流出2.3亿美元）。与此同时，南向资金流入较此前一周有所加速，从此前流入211.2亿港元小幅加速至流入258.9亿港元。

图表：海外主动资金流出扩大，南向资金加速流入

重点关注事件

12月31日中国制造业PMI，1月20日特朗普正式就职

[1]https://www.gov.cn/yaowen/liebiao/202412/content_6992258.htm

[2]https://www.research.cicc.com/zh_CN/report?id=356401&entrance_source=ReportList

[3]https://www.federalreserve.gov/newsevents/pressreleases/monetary20241218a.htm

编辑/jayden

來源：中金策略
作者：劉剛、張巍瀚等

摘要

回顧過去一個月，市場再度上演了近年來屢見不鮮的「衝高回落」式走勢，兜兜轉轉又回到了一個月之前的起點。我們在11月下旬便提示，對政策過強的預期可能依然不現實，市場並沒有完全擺脫震盪格局，維持在低迷的底部介入、在亢奮的右側獲利的策略。過去一段時間的表現也印證了這一看法。

上週聯儲局的鷹派減息導致美債利率與美元指數快速攀升，而國內貨幣寬鬆預期卻推動國內利率的大幅走低。我們認爲，新高的美債往往對應着美元流動性收緊，從分母端對港股估值形成擠壓。而新低的中債即便從分母端對沖美債走高，但分子端則反應增長預期壓力。因此綜合來看，「新高的美債+新低的中債」這一組合對港股而言是一箇中性乃至偏負面的影響，歷史經驗也往往如此。

綜合來看，我們依然維持港股市場整體震盪格局的判斷，主要原因有三點：首先隨着國內重要窗口期落下帷幕，市場進入兩會前的政策真空期；其次外部擾動尤其是聯儲局未來路徑上不確定性猶存。不過技術指標顯示港股目前正處於一個相對中性的狀態，恒指ERP、賣空佔比與RSI等均處於9月底反彈初期的水平。這一背景下，配置層面建議關注1）供給出清，2）政策支持與3）穩定回報三個方向。

往前看，外部衝擊尤其是特朗普就任後關稅不同情形或決定市場路徑與國內政策應對。1）若關稅採取漸進式（初始關稅30-40%）預計對市場影響有限，建議投資者維持當前震盪結構操作；2）若頂格加徵60%關稅，市場可能面臨較大擾動。不過我們認爲反而可以提供更好的買點。

正文

新高的美債與新低的中債

市場走勢回顧

受聯儲局鷹派立場導致美債利率與美元指數大幅走高以及國內經濟數據不及預期等因素影響，上週港股市場再度走弱。指數層面上，恒生指數與MSCI中國指數分別下跌1.3%與0.9%，恒生科技與恒生國企則分別下跌0.8%與0.6%。板塊層面，電信服務（+4.0%）及媒體娛樂（+2.1%）等板塊體現韌性，相反房地產（-5.1%）與原材料（-3.8%）等老經濟板塊表現落後。

圖表：上週MSCI中國指數下跌0.9%，房地產與原材料等板塊最爲承壓

市場前景展望

回顧過去一個月，市場再度上演了近年來屢見不鮮的「衝高回落」式走勢，兜兜轉轉又回到了一個月之前的起點。11月下旬隨着政治局會議與經濟工作會議等重要會議的臨近，市場對政策的積極預期升溫一度推動市場上衝，不過我們在當時便提示，過強的預期可能依然不現實，市場並沒有完全擺脫震盪格局，維持在低迷的底部介入、在亢奮的右側獲利的策略（《市場期待什麼樣的政策？》）。

之所以如此判斷，是因爲市場在當前位置已經計入了較充分的預期，如果要進一步上行，需要匹配更多的政策支持尤其是財政政策。然而在槓桿水平、融資成本以及匯率等「現實約束」下，我們認爲短期內過高的期待並不現實。實際情況也的確如此，市場過去一段時間的表現也基本印證了我們的看法。政治局會議傳遞的積極信號，如「超常規逆週期調節」、「適度寬鬆」的貨幣政策推動市場快速走高，然而在充分消化預期後，由於在經濟工作會議中對一些市場關注的問題（如財政刺激力度、消費補貼）的增量信息有限，且對平台經濟「加強監管」等表述也超出預期[1]，再度引發了市場回調，恒指也基本回到了11月底時的水平。

圖表：恒指風險溢價回歸到9月底市場反彈初期水平

隨着國內重要窗口期逐步過去，外部衝擊尤其是聯儲局的鷹派減息也成爲上週引發包括港股在內的全球市場波動的來源。12月FOMC會議上，相比已經充分預期的減息本身，更新的「點陣圖」預期2025年只有兩次減息，加上鮑威爾不斷強調後續減息節奏將更爲謹慎的鷹派表態隨即引發市場震盪，10年美債利率快速升至接近4.6%的水平，創今年5月底以來新高。美元指數則更是攀升至2022年底以來的最高水平。與之形成鮮明對比的是，國內貨幣寬鬆預期升溫和對財政力度的降溫，推動國內利率的大幅走低，10年中債利率一度突破1.7%關口，1年中債甚至已跌破1%，導致中美利差再度走闊至歷史極端水平。那麼，「新高的美債+新低的中債」這一組合對於港股又有何影響？

新高的美債：美元流動性收緊，從分母端對港股估值形成擠壓。美債利率與美元同步走強時所帶來的最直接的影響便是海外流動性收緊。從歷史經驗看，這一背景下海外資金往往趨弱，港股作爲離岸市場所受到的影響天然也會更大一些。與此同時，美債利率走高也會從分母端影響港股估值定價。即便考慮到當前內地資金在港股成交佔比能夠達到25-30%左右，因此我們在計算港股無風險利率時採用美債與中債7:3的權重，美債利率的變化依然佔據主導，因此其短期內的快速抬升也將從分母端對港股估值帶來壓力；
新低的中債：從分母端對沖美債走高，但分子端則反映增長預期壓力。反過來看，貨幣寬鬆預期帶動的中債利率快速下行看似在一定程度上對沖美債利率上行在分母端帶來的不利影響。然而，利率的快速下行也隱含了市場對國內未來增長疲弱的預期，因此雖然分母端有一定支撐（但不如對A股影響顯著），反而從分子端增長預期角度帶來更大壓力。

因此綜合來看，「新高的美債+新低的中債」這一組合對港股而言是一箇中性乃至偏負面的影響，歷史經驗也往往如此。我們覆盤過去五年間中美利差變化對港股市場走勢的影響，發現在「美債升+中債降」導致中美利差走闊時期，港股市場估值在絕大部分時期內都明顯承壓，這些時期也往往伴隨着海外資金的整體流出中資股市場。

圖表：「新高的美債+新低的中債」對港股而言往往是一箇中性乃至偏負面的影響

不過話雖如此，我們認爲投資者也無需過於悲觀，我們依然維持港股市場整體震盪格局的判斷。首先，在判斷聯儲局未來路徑上，雖然需要更多時間觀察，但後續我們判斷依然可以減息。短期市場預期的過度透支往往會超調，利率與金融條件對基本面的反身性反而使得現在的「鷹」才能夠爲後續「降」提供空間（《聯儲局還能否再減息？》）。其次，技術指標也顯示港股目前正處於一個相對中性的狀態，如1）恒指風險溢價ERP當前處在7.4附近，基本相當於9月底反彈初期的水平；2）5日賣空成交佔比自11月底的17.3%回落並維持在15.5%附近，接近今年9月下旬市場反彈前水平；3）14日相對強弱指標（RSI）也從此前一週高點59.9回落至47.1這一中位水平。同時恒指19,500附近也基本處於日線與月線的重要支撐位。因此，在國內政策力度溫和有限的假設下，當前震盪結構仍是我們的基準情形，短期市場在這一位置或不上不下，但也可上可下。

圖表：賣空成交佔比近期處於15.5%附近

圖表：從超買超賣程度上看當前港股同樣處於中性水平

往前看，隨着市場進入兩會前的政策真空期，外部衝擊、尤其是特朗普就任後的關稅不同情形，將決定市場路徑以及國內政策應對舉措。1）如果關稅採取漸進方式，例如初始關稅爲30-40%，即在當前19%的水平上額外增加徵10-20%，我們預計對市場影響有限。因爲這一水平基本符合當前市場共識預期，其實際的經濟影響也相對可控。市場屆時的反應可能更多類似2019年4月第三輪關稅後，雖有擾動但維持區間震盪。當前A股的風險溢價也基本與2019年4-5月的水平相當。這一情形下，我們建議投資者維持當前震盪結構操作；2）相反，如果頂格加徵60%關稅，由於市場定價不充分且實際影響會非線性變大，因此市場可能面臨較大擾動。不過，如果屆時果真出現大幅波動，反而可以提供更好的買點，不僅因爲估值便宜，也因爲政策對沖概率更大（《市場短期的可能路徑》）。

除了外部擾動外，11月經濟數據也顯示國內基本面需要政策進一步發力提振。11月社零總額同比增長3%，增速比10月下降了1.8個百分點，低於市場預期。雖然存在電商平台將「雙十壹」促銷活動前置等因素影響，但如果關注10-11月非以舊換新類商品，同比增速僅爲3.2%，處於年內低位，表明內生消費需求依然偏弱。與此同時，房地產開發投資拖累整體固定資產投資從1-10月的同比3.4%降至1-11月的3.3%。我們在《港股2025年展望：密雲不雨》中指出，要解決當前國內信用收縮以及私人部門持續「去槓桿」的問題，一方面需要壓降實際融資成本。我們測算5年LPR進一步下調40-60bp可以解除融資成本和投資回報倒掛的目標有差距，但聯儲局減息節奏放緩以及匯率壓力都可能約束短期內的再寬鬆空間；另一方面，從更有效的提振投資回報預期角度，我們測算或需要「一次性」且「新增」7-8萬億元廣義支出以彌合過去三年積累的產出缺口（隱含增速9%左右），這與目前已知規模（一般公共預算赤字率上調至4%左右對應1萬億元，加上2萬億元化債）還是有差距的。這意味着，增量刺激會有，但過高的期待可能並不現實。

因此在這一背景下，我們維持對於市場整體震盪的結構性行情的判斷。配置層面，在整體震盪格局假設下，我們建議重點關注三類行業：一是行業自身供給和政策環境充分出清的板塊，如果還有邊際需求改善效果會更好，Internet Plus-related等部分消費服務、家電、紡服、電子。二是政策支持方向，如以舊換新下的家電、汽車，以及自主科技領域的計算機、半導體等產業趨勢；三是穩定回報，如國企高分紅。

具體來看，支撐我們上述觀點的主要邏輯和本週需要關注的變化主要包括：

1) 11月中國社零不及預期，房地產開發投資拖累固定資產投資。11月國內經濟數據整體偏弱，儘管以舊換新政策效果持續體現，但內生需求依然偏弱。11月社零總額同比增長3%，增速比10月下降了1.8個百分點。今年電商平台將「雙十壹」促銷活動進一步提前，帶動了10月社零增長加快，但相應透支了11月需求。社零增長主要拉動來自於消費品以舊換新政策，中金宏觀組計算顯示，11月以舊換新類商品零售額同比增速8.2%（10月爲8.9%），保持了較高增速。不過10-11月非以舊換新類社零同比增速爲3.2%，處於年內低位，表明內生消費需求未見改觀。與此同時，1-11月固定資產投資同比3.3%（1-10月爲3.4%），房地產投資仍然是主要拖累，廣義基建和製造業投資增長較穩健[2]；

圖表：國內11月數據整體趨弱，社零不及預期，房地產開發投資拖累固定資產投資情況

2) 12月聯儲局FOMC減息25bp，但2025年減息預期減至2次。12月FOMC會議上，聯儲局宣佈減息25bp，將基準利率調降至4.25~4.5%符合市場預期。然而相比完全符合預期的減息，聯儲局在未來減息節奏上傳遞了更爲鷹派的信號，暗示未來減息步伐可能放緩。1）「點陣圖」預期2025年減息只有兩次 (3.75-4%)，比市場預期的三次更少；2）會議聲明上，聯儲局小幅添加考慮「幅度與時點」的措辭，暗示未來減息有可能放緩；3）鮑威爾在新聞發佈會上也在不斷的暗示未來減息節奏可能放緩，如認爲通過9月以來100bp的減息，當前政策限制性已經大幅緩解 (now significantly lessrestrictive)，接下來需要更加「謹慎」 (be more cautious)，未來行動會更慢 (moving slower) [3]；

3）美國11月PCE物價指數低於預期。美國11月PCE物價指數同比增長2.4%（vs.10月增長2.3%），儘管爲今年7月以來的最高水平，不過增幅低於預期值2.5%。環比增長0.1%，同樣低於預期值的0.2%。剔除食品和能源價格後，11月核心PCE同比增長2.8%，增幅也同樣低於預期值2.9%。11月數據全線低於預期也顯示價格壓力有所放緩，數據公佈後美元指數與10年美債均明顯走弱；

4）海外主動資金流出擴大，被動資金轉爲流入，南向資金流入加速。EPFR數據顯示，截至12月18日，海外主動型基金流出海外中資股市場規模擴大至7.0億美元（vs. 此前一週流出4.8億美元），已連續10周流出。海外被動型基金再度轉爲流入15.5億美元（vs. 此前一週流出2.3億美元）。與此同時，南向資金流入較此前一週有所加速，從此前流入211.2億港元小幅加速至流入258.9億港元。

圖表：海外主動資金流出擴大，南向資金加速流入

重點關注事件

12月31日中國製造業PMI，1月20日特朗普正式就職