事件描述

邮储银行2024 年前三季度营收同比增速+0.1%（上半年增速-0.1%，单季增速+0.5%），归母净利润同比增速+0.2%（上半年增速-1.5%，单季增速+3.5%），前三季度利息净收入增速+1.5%（上半年增速+1.8%）。三季度末不良率环比+2BP 至0.86%，拨备覆盖率环比-24pct 至302%。

事件评论

业绩：前期代理费率超预期调降，带动盈利释放。前三季度营收同比增速转正，其中利息净收入继续保持正增长。利润实现正增长，9 月底公告代理费率调整，有效节约三季度储蓄代理费支出，单季度业务及管理费支出同比减少22 亿，盈利能力得到明显释放，此外得益于资产质量总体优异，前三季度利润表信用减值损失金额同比减少10%。

规模：个人小额贷预计增长良好，存款增速在大行中领先。三季度末贷款总额较期初+7.7%，单季环比+1.4%。对公贷款较期初+11.7%，单季环比+1.6%；票据环比+6.2%。

零售贷款较期初+5.7%，单季环比+0.8%，预计个人小额贷款保持较快增速，上半年末个人小额贷款较期初+10.3%；按揭保持正增长，三季度末较期初+1.2%，单季环比+0.2%。

存款较期初+7.5%，单季环比+1.0%，前三季度存款唯一同比多增大行，主要对公存款占比低，受手工补息影响小。上半年末活期存款占比26.7%，较期初下降2pct。

息差：负债成本继续改善，预计未来充分受益存款降息。前三季度净息差1.89%，较上半年下降2BP。存款付息率继续改善，披露前三季度负债成本率1.49%，较上半年下降2BP，低负债成本优势进一步夯实。测算前三季度生息资产收益率3.36%，较上半年下降4BP，预计贷款收益率继续下行，受房贷降息、LPR 下调影响，预计四季度及明年贷款收益率仍将继续下降，不过邮储定期占比高（上半年末为73%），且存款占生息资产比重高，未来将更受益存款降息，预计存款降息可有效对冲部分贷款降息影响，缓释息差压力。

非息：手续费净收入受降费影响存在拖累。前三季度非息收入同比-6.0%（上半年增速-7.5%），其中手续费净收入同比-12.7%，主要代理保险业务收入受降费影响同比下滑。

资产质量：继续保持优异，不良率波动反映零售风险。三季度末不良率环比上升，关注率环比+9BP，逾期率环比+6BP，前三季度不良新生成率0.79%，较上半年回升5BP，预计主要反映零售风险，属于行业共性压力，预计部分区域个人小额贷及小企业贷款不良生成较快。各项资产质量指标绝对水平在大行中继续保持优异，三季度末拨备覆盖率环比回落24pct 至302%支撑利润，拨备绝对水平依然较高，风险抵补能力突出。

投资建议：顺周期标签大行，看好估值向上修复。目前A 股估值0.62x2024PB，2023 年股息率5.0%，H 股折价率21%。三季度代理费率调降释放盈利，资产质量在大行中具备优势。长期角度，邮储银行零售资源禀赋雄厚，市场化治理机制优势突出，成长路径清晰。

9 月底公告中期分红比例33.7%（占归属普通股股东净利润的比例），分红比例保持稳定，预计股息将于2025 年初发放。作为拥有顺周期标签的大行，未来经济预期若进一步回暖，有望带动估值进一步向上修复，同时股息率具备吸引力，持续推荐，维持“买入”评级。

风险提示

1、 经济下行压力加大，净息差继续收窄；2、资产质量波动，不良率明显上升。