公司2023 年投产4 台煤电机组（合计202 万千瓦），由于2024 年有效煤电装机同比提升及8 月后湖北省因来水转差而火电出力显著增加，公司1-11月火电累计发电量同比+24.9%至321.07 亿千瓦时。9/10 月公司火电发电量同比增速甚至高达91.1%/64.2%，11 月火电发电量同比增速环比下滑至18.21%或因去年同期产能基数较低的影响消除。公司风电装机规模较小，但今年1-11 月风电发电量同比-11.8%至4.51 亿千瓦时。光伏2024 年1-11月累计发电量同比大幅增长81.9%至21.89 亿千瓦时，主要得益于公司新增并网光伏装机提升。公司新增煤電和光伏裝機支撐其2024 年1-11 月累計發電量同比快速增長，展望2025-2026 年，公司煤電和光伏裝機仍有望繼續提升。12 月3 日公司完成定增，發行完成後公司總股本增加26.6%至34.81 億股，攤薄2024 年1-9 月EPS21%，待募投新能源項目陸續投產後，業績攤薄影響或逐漸減弱。
看好公司火電項目盈利能力提升及能源轉型發展，維持「增持」。
新增裝機支撐公司電量增長
公司2023 年投產4 台煤電機組（合計202 萬千瓦），由於2024 年有效煤電裝機同比提升及8 月後湖北省因來水轉差而火電出力顯著增加，公司1-11月火電累計發電量同比+24.9%至321.07 億千瓦時。9/10 月公司火電發電量同比增速甚至高達91.1%/64.2%，11 月火電發電量同比增速環比下滑至18.21%或因去年同期產能基數較低的影響消除。公司風電裝機規模較小，但今年1-11 月風電發電量同比-11.8%至4.51 億千瓦時。光伏2024 年1-11月累計發電量同比大幅增長81.9%至21.89 億千瓦時，主要得益於公司新增併網光伏裝機提升。
定增完成，1-9M24 EPS 被攤薄21%
公司於12 月3 日完成定增，本次發行對象16 家，發行價格4.10 元/股，發行價格較發行底價3.69 元/股（除息等調整後2023 年BPS）溢價11.1%，較12/3 收盤價5.03 元折價18.5%，募集金額約30 億元，發股數7.32 億股。
公司控股股東國家能源集團本次認購9 億元，發行完成後對公司持股比例下降7.88 個百分點至59.62%。發行完成後公司總股本增加26.6%至34.81億股，攤薄2024 年1-9 月EPS21%，待募投新能源項目陸續投產後，攤薄影響或逐漸減弱。
目標價5.26 元，維持「增持」評級
考慮一個月庫存，2024 年秦皇島5500 大卡現貨煤價均值878 元/噸，12/13現貨煤價下行至僅800 元/噸，下調2025/2026 年5500 大卡現貨煤價預期4.7%/4.7% ， 從而上調2024-2026 年公司歸母凈利潤0/9.2/11.1% 至9.82/12.91/16.71 億元，BPS 爲3.11/3.40/3.76 元。2025 年火電/新能源發電可比PB 均值1.09/1.36x（Wind 一致預期，前值1.09/1.35x），總平均1.23x（前值1.22x）。考慮本次定增完成雖攤薄即期盈利，但減少公司發展所需資金壓力，助力公司十四五新能源目標完成，待募投項目投產後攤薄影響或逐漸減弱；同時背靠國家能源集團，公司煤炭長協兌現更優，湖北省火電盈利表現優異，給予2025 年目標1.55xPB，目標價5.26 元（前值：5.54 元，基於定增完成前2025E BPS4.26 元及PB1.3x）。
風險提示：煤價超預期；電價大幅調整；新項目投產/發電量不及預期。
