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公司近況：2024 年第四季度，公司消費品業務在營銷發力疊加行業熱點事件發酵的背景下，有望實現加速增長。第三方線上數據顯示，2024 年10-11 月，全棉時代品牌和奈絲公主品牌合計銷售額增速相比2024年前三季度顯著加速，公司兩大核心品類棉柔巾和衛生巾10-11 月銷售增長均超過30%；醫療板塊，三季度開始防疫產品高基數影響基本消除，回歸常態化增長；外延增長方面收購GRI，有利於海外產能和渠道拓張。
國信紡服觀點：1）消費板塊：公司產品爲100%全棉材質，通過「綿」不等於「棉」的材質教育，促使行業格局優化、公司份額回升，全棉時代核心產品棉柔巾今年銷售快速增長；近期衛生巾行業負面事件爆發後奈絲公主衛生巾表現優異；根據第三方線上數據，天貓+京東+抖音平台前三季度全棉時代和奈絲公主品牌同比+14.5%，10+11月同比增長41.5%。2）醫療板塊：疫情高基數影響基本消除，醫療業務增長提速，併購GRI 後協同效應將顯，GRI 利潤表將於四季度併入，貢獻業績增量；中長期看，穩健醫療與其將在生產製造、銷售網絡、產品等多方面協同，同時穩健醫療賦能下GRI 利潤率有較大提升空間。3）風險提示：消費需求疲軟、新客戶開拓不及預期、渠道開拓不及預期；4）投資建議：全棉時代品牌高景氣成長，醫療業務內生外延齊發力。前三季度消費品業務增速好於預期，10-11 月電商延續快速增長趨勢，未來預計每年新開100 家左右門店驅動增長，聚焦優勢品類、調整門店面積、提升坪效等舉措有利於推動盈利能力提升。醫療板塊方面，第三季度開始防疫產品高基數影響已經消除，收入規模重回良性發展。中長期來看，外延併購有望實現產品渠道協同互補，醫療耗材產品完善與多渠道並進顯現充足成長動力。主要基於全棉時代高景氣增長，我們上調對消費業務今年四季度及明年的收入增速預測，進而上調盈利預測，預計2024-2026 年歸母淨利潤爲8.1/10.6/12.2 億元（前值爲8.0/10.3/11.6 億元），同比增長39.4%/31.1%/15.4%。基於盈利預測上調，上調目標價至43-47 元（前值爲34-36 元），對應2025 年24-26x PE，維持「優於大市」評級。
評論：
消費品板塊：全棉材質教育下，全棉時代核心產品棉柔巾銷售快速增長，近期衛生巾行業負面事件爆發後奈絲公主表現優異1、棉柔巾品類今年以來保持高增速、線上平台份額顯著提升，第三方數據顯示10-11 月棉柔巾線上渠道增長37%公司是棉柔巾品類的開創者，過去多年隨着滲透率提升，行業快速增長，但由於行業缺乏明確的標準，部分新進入者憑藉在產品中混雜低價化纖材質進行價格戰，導致行業競爭格局一度惡化。2021 年底，柔巾國家標準正式實施，由全棉時代等企業共同研究起草，國家標準「GB/T 40276-2021 柔巾」中規定了柔巾產品標識應包括產品纖維成分及含量。新標準實施後，部分品牌將產品以「綿柔巾」命名，容易使消費者將其與棉柔巾認知混淆，公司在2023 年下半年開始重點進行材質宣傳營銷投放，教育消費者心智。
公司當前策略是，產品端集中資源打五大戰略品：棉柔巾、衛生巾、嬰童服飾、針織內褲、家居服，今年尤其以棉柔巾爲重點，棉柔巾爲公司消費品板塊的第一大品類，佔公司消費業務的26%、公司整體收入的14%。公司產品爲100%全棉材質，與市面上大部分化纖材質的「綿柔巾」形成明顯區隔。營銷推廣上以消費者材質教育爲核心，主打「綿」不等於「棉」，通過官方公衆號、品牌活動等形式積極宣傳「一看、二 摸、三聞」小技巧，引導消費者通過包裝上「100%棉」的產品成分表，觸感不假滑、熱水浸泡無異味這些方法來辨別「棉」柔巾和含化纖的「綿」柔巾。
今年材質教育效果顯現，棉柔巾收入快速增長，根據公司披露，前三季度全渠道增長31.3%，單三季度增長47.1%。根據第三方數據，天貓+京東+抖音平台前三季度增長29.9%，單三季度增長46.4%，10+11 月增長36.7%。
從市場份額來看，根據第三方數據，在天貓+京東+抖音三平台，洗臉巾品類保持大約12%以上的高速年化增長，而全棉時代品牌份額從2021 年至2023 年逐年下滑至11.8%，但自2024 年明顯回升至14%；在天貓平台，早期數據份額變化更爲明顯，2017-2018 年全棉時代品牌一家獨大，後隨市場規模擴大，2021 年份額下滑至17%左右，2022 年回升至19.3%，隨後於2024 年進一步回升至20.1%。
2、衛生巾行業近期負面事件爆出，公司衛生巾品牌「奈絲公主」迎來快速增長，第三方數據顯示10-11月奈絲公主線上渠道增長提速到35%
衛生巾也是公司核心戰略品，佔公司消費業務的13%、公司整體收入的7%。近期衛生巾行業負面事件爆發，有博主發佈衛生巾長度測量結果，引發網友跟風進行測評，發現ABC、蘇菲等多個知名衛生巾品牌存在偷工減料的問題，標示長度與實際長度不一致；另一方面產品安全性存疑，部分網友指出衛生巾的pH 值標準低，質疑衛生巾和非直接接觸皮膚的C 類紡織產品的pH 值要求相同、產品出現可遷移性熒光物質。
奈絲公主衛生巾依託穩健醫療30 餘年的醫學制作經驗，採用全棉全表層技術，採用精選1~2 級的優質棉花產品陸續獲得醫護級認證，使用30 萬級潔淨生產車間，每3 分鐘完成1 次空氣過濾，通過檢測不含可遷移性熒光物質，致力於解決女性對於衛生巾使用存在厚重、悶熱、私處過敏起紅疹、護翼側邊摩擦大腿等困擾，保障產品的衛生條件、改進使用體驗，在消費者對於其他知名品牌信心不振時將有機會脫穎而出。
根據公司披露，衛生巾今年前三季度全渠道增長10.4%，單三季度增長17.1%。根據第三方數據，電商渠道天貓+京東+抖音平台前三季度小幅下滑6.2%，單三季度實現正增長3.2%，10+11 月增長提速到35.4%。
且奈絲公主作爲第一個國產衛生巾品牌進駐山姆，同時在胖東來也有銷售。
3、今年以來線上線下渠道收入齊增，10-11 月電商渠道增長提速至41%公司線上渠道前三季度累計實現14.0%增長；根據第三方數據，天貓+京東+抖音平台前三季度全棉時代和奈絲公主品牌同比+14.5%，10+11 月同比增長41.5%；線下門店累計增長近雙位數，商超渠道取得突破性進展，奈絲公主作爲第一個國產衛生巾品牌進駐山姆。截至2024 年6 月30 日，公司共有444 門店，其中360 家自營店，84家加盟店，未來每年預計新開100 家、淨開80 家門店。
醫療板塊：醫療業務增長提速，併購GRI 後協同效應將顯疫情基數影響消除後，第三季度收入增長提速至雙位數，同比+13.1%至9.4 億元，其中常規醫用耗材產品同比增長14.3%至8.5 億元。渠道方面，前三季度海外銷售渠道累計同比+12.7%至12.0 億元，佔比45.2%。第三季度醫療C 端銷售發展較好，國內藥店及電商渠道同比+21.6%至1.9 億元。
GRI 利潤表於今年四季度併入，貢獻業績增量；中長期看，穩健醫療與其將在生產製造、銷售網絡、產品等多方面協同，同時穩健醫療賦能下GRI 利潤率有較大提升空間。
GRI 是一家總部位於美國喬治亞州的全球性醫療耗材和工業防護企業，2023 年收入超1.5 億美元，收入按地區分類美國佔約70%，歐洲20%，亞洲10%；按業務分類醫療耗材銷售佔約55%，工業防護產品銷售20%，其他合同加工25%；主要產品包括手術包、洞巾、鋪單、容器、手術衣、工業防護服。標的公司生產基地遍佈全球，包括中國、美國、越南、多米尼加等國家，總生產面積超8 萬平方米，並在美國與歐洲擁有銷 售與物流佈局，總倉儲面積超7 萬平方米。截至2024 年6 月30 日，公司總資產1.6 億美元，淨資產6,700萬；2023/6/30-2024/6/30，公司營業收入爲1.5 億美元，淨利潤1015 萬美元，淨利率爲6.6%；息稅折舊攤銷前利潤2057 萬美元，利潤率爲13.4%。
從收購估值來看，標的公司估值約爲2 億美元，股權估值約爲1.6 億美元，對應的市盈率約爲16 倍。
發佈股權激勵計劃，預期2025-2027 年消費和醫療板塊各自營收復合增速爲13-18%公司發佈限制性股票激勵計劃（草案），業績考覈目標爲2025-2027 年，醫療板塊（純內生增長不包含併購）、消費板塊各自每年營收同比增速觸發值爲13%，目標值爲18%。體現公司對未來穩健發展的信心，並有望激發員工動力、提振資本市場信心。
投資建議：全棉時代品牌高景氣成長，醫療業務內生外延齊發力前三季度消費品業務增速好於預期，10-11 月電商延續快速增長趨勢，未來預計每年新開100 家左右門店驅動增長，聚焦優勢品類、調整門店面積、提升坪效等舉措有利於推動盈利能力提升。醫療板塊方面，第三季度開始防疫產品高基數影響已經消除，收入規模重回良性發展。中長期來看，外延併購有望實現產品渠道協同互補，醫療耗材產品完善與多渠道並進顯現充足成長動力。
主要基於全棉時代高景氣增長，我們上調對消費業務今年四季度及明年的收入增速預測，進而上調盈利預測，預計2024-2026 年歸母淨利潤爲8.1/10.6/12.2 億元（前值爲8.0/10.3/11.6 億元），同比增長39.4%/31.1%/15.4%。基於盈利預測上調，上調目標價至43-47 元（前值爲34-36 元），對應2025 年24-26xPE，維持「優於大市」評級。
風險提示
消費需求疲軟、新客戶開拓不及預期、渠道開拓不及預期。
