（原标题：白酒出海先驱不惧持续亏损，背后逻辑值得深思）

作者| 李翔煦来源 | 镁经导语：十年前，天佑德酒豪掷1500万美元买下纳帕酒庄，如今，这笔投资却成了公司最大的“拖油瓶”。

为了走出青海省，天佑德酒（002646.SZ）十年前就开始海外布局。

然而，十年出海之路并未带来实际成效，其美国子公司持续多年亏损，成了母公司的“拖油瓶”。期间，天佑德酒整体规模停滞不前，始终在10亿元上下徘徊。

如今，该公司又面临着“增收不增利”、连续两个季度亏损、省内市场份额遭遇挑战、省外市场拓展不顺等问题。

在急需寻找新增量的关键时期，公司管理层却选择投资持续多年亏损的美国子公司，这番操作，让投资者直呼看不懂。

面对多重困难，再次下注美国

业绩正在走下坡路的天佑德酒，又在折腾出海业务了。

前三季度，天佑德酒的营收为9.87亿元，同比增长5%左右，归母净利润为5744.84万元，同比下滑超过45%。公司已经陷入了“增收不增利”的困顿局面。

若从季度数据来看，公司从二季度开始便出现营收和净利润双双负增长的情况。二季度和三季度，公司营收为2.33亿元和2.28亿元，分别同比下滑11.82%和18.76%；同期归母净利润分别为-2872.25万元和-2216.92万元，分别同比下滑248.08%和334.41%。

近几年随着竞争加剧，作为销售大本营的青海省内市场份额遭遇挑战。2024上半年，天佑德酒来自青海省的收入占比为66.43%，2023年同期为71.74%。

省外市场的拓展也不顺利。2023年全年，天佑德酒青海省外经销商数量只净增加5家。今年上半年，公司加速拓展省外经销商，半年净增加26家省外经销商。

过去十年，公司业绩几乎停滞不前，年营收常年在10亿元上下徘徊。10月底，有投资者提问：贵公司有没有做大做强的规划？该公司回答表示，依托公司在美国深耕多年，今年也在积极尝试白酒出海。

今年7月，天佑德酒对其美国全资子公司Oranos Group,Inc.（以下简称OG）增加了400万美元的注册资本。此前，天佑德酒已经在2022年时对其注册资本增加过200万美元，如今，再次增资后的OG公司注册资本达到了1600万美元。

据南都·湾财社的报道，天佑德酒在9月的一个投资者交流活动上表示，为了满足美国子公司自身经营需要，以及公司白酒、威士忌的“出海”尝试，公司计划下半年或明年出口白酒、威士忌各一款进入美国市场。

目前白酒行业已经进入存量竞争，对于渴望市场新增量的酒企而言，出海已经不是选择题，而是必答题。

不过，跟其他酒企相比，天佑德酒出海的方向有所不同。

据“徽酒”梳理，今年以来，东南亚成为酒企出海的集中地。不管是茅台、泸州老窖等头部酒企，还是国台、贵酒、金沙等腰部酒企，都瞄准了东南亚市场。

东南亚成为酒企出海集中地的主要原因有两个：一是东南亚的“华人浓度”较高，超3000万华人聚集在东南亚地区；二是当地消费者对白酒的兴趣在逐步上升，根据东南亚某在线零售平台的数据分析，白酒类产品的搜索量在2023年同比增长近40%。

有些酒企已经在东南亚尝到了甜头。泸州老窖的数据显示，其在东南亚的销售额连续三年保持两位数增长。

可天佑德酒却选择了美国市场。该公司在美国已经折腾了十年，而且上述被寄予厚望的美国子公司，实际上就是个“拖油瓶”。

美国酒庄成“拖油瓶”，却仍不止损

十年前，天佑德酒就开始了在美国市场的布局。

2013年，天佑德酒斥资1500万美元收购美国的纳帕葡萄酒酒庄；两年后，天佑德酒花费130万美元收购了Maxville Lake Winery。

2016年，天佑德酒又投资100万美元成立Tchang Spirits Inc。随后天佑德酒成立全资子公司Oranos Group。目前，天佑德酒在海外拥有1家子公司和3家孙公司。

这些投资背后，是天佑德酒宏大的“出海”蓝图。

天佑德酒曾表示，在美国开展葡萄酒业务并成立公司，主要目的是在美国等国际市场推广葡萄酒，与此同时利用美国烈酒的流通渠道，引导青稞酒走出去。其出海的逻辑其实很简单，就是想先通过葡萄酒在美国建立销售网络，然后再出售青稞酒。

然而，十年过去了，该公司的葡萄酒业务似乎还没做起来。据财报数据，2023年，天佑德酒葡萄酒业务营收1249万元，同比下降33.53%，占整体营收比仅1.03%。今年上半年，葡萄酒业务营收498.7万元，占比0.66%，比去年同期下滑了14.96%。

美国子公司的业绩也一言难尽。2023年，OG公司实现营业收入1507.46万元，净利润-1464.11万元；2024年上半年，OG公司营收255.32万元，净利亏损1302.17万元。也就是说，从2017年至2023年，七年时间里OG公司累计亏超过1个亿。

天佑德酒对海外市场的投入颇大，但海外市场的业绩却一直在拖后腿，甚至在一定程度上拖累了它在国内市场的发展。即便如此，公司对OG公司的投入仍未停止，三年里增资两次，金额高达600万美元。从目前的情况看，天佑德酒还会持续加码美国市场。

持续增资境外亏损公司的操作，让不少投资者直呼看不懂。有投资者甚至在互动平台上提出疑问：为何不注销掉这几家公司？

在行业人士看来，一家长期扎根青海的白酒企业，不将注意力放在自家的青稞酒上，反而去折腾自己并不熟悉的葡萄酒，其战略决策值得商榷，甚至说是“昏招”也不为过。

实际上，天佑德酒的“昏招”不止这一个。

2015年，天佑德酒斥资1.4亿元收购了中酒网，希望借助互联网平台开拓线上销售渠道。然而，八年来，中酒网的业绩始终不理想，累计亏损金额超过1.3亿元。

上述两项业务除了侵蚀利润，还曾占用了公司一大笔资金。财报显示，截至2022年年末，对OG公司（包括KNC和MLW）的应收往来款为2.1亿，对中酒时代的财务资助则高达2.4亿，且已计提1.8亿的坏账准备。二者合计占用4.6亿，占其他应收款比例超99.9%。

即便如此，天佑德酒却丝毫没有想要止损的样子。

做什么都亏损，实控人却减持获利

天佑德酒在辉煌时期曾被誉为“西北酒王”，发展成如今这模样，跟其实控人李银会脱不了干系。

公开资料显示，李银会1966年出生，山西人，北京大学毕业。其早年曾在国企上班，后来选择下海创业，到青海西宁卖电脑。生意做大后，李银会先后并购了西宁电机电器厂、青海丁香面粉厂、青海中药材公司第四分公司等企业，这些并购有成功也有失败。

2005年，李银会收购了陷入困境的青海青稞酒厂，自此踏入白酒领域，并很快让酒厂扭亏为盈。2011年，青青稞酒（现改名天佑德酒）在深交所上市，李银会还曾坐上过“青海首富”的位置。

企查查显示，天佑德酒的大股东为青海天佑德科技投资管理集团有限公司（简称天佑德科技），持股比例为42.30%，李银会持有天佑德科技95.5%的股份。

天佑德酒上市后，李银会就开始执着于多元化。近十余年来，他大肆扩张手中的业务，涉猎地产、旅游、物业、粮油、绿化以及医药等领域，大多数都亏损累累。

例如旗下的青海彩虹部落文化旅游发展有限公司，2021年至2023年的营收分别为4338.24万元、2849.5万元、5518.94万元，净利润分别为-2401.04万元、-2514.02万元、-490.89 万元。

它旗下的青海新丁香粮油有限责任公司（简称新丁香粮油）也是连年亏损，2019年实现营收1.19亿元，亏损2863.79万元；2020年营收1.21亿元，亏损115.32万元。

天佑德酒在白酒上赚到的钱，很大一部分被拿去填了各种窟窿。过去十年，李银会多次通过减持套现和分红来筹集资金。

据财报数据，2024年上半年末天佑德酒十大流通股东中，持股最多的是天佑德科技，持股比例为42.30%。然而在2018年1月其持股比例高达65.52%。也就是说，它在过去六年减持了24.05%的股份。

如果以17.20元的区间均价计算，那么天佑德科技已通过减持获得了约18.76亿的资金流入，这些钱最终是流入李银会的口袋。

数据来源：Wind、大消费之家整理；图源大消费之家

然而，2023年中国证监会出台新的股份减持规定，限制大股东在特定情况下减持股份，如公司股票价格低于发行价或每股净资产，或者公司未能达到一定的现金分红标准时，控股股东和实际控制人不得通过二级市场减持股份。

自2023年3月6日起，该公司股价就一直低于发行价16元/股，因此，天佑德科技的减持行为被迫暂停。之后，该公司就将筹资渠道转向了分红。

天佑德酒上市后，除了2020年因亏损而没有分红外，其余每年都分红。不过往年分红金额占净利润的比例维持在37%左右。2023年，公司管理层将分红率一下子提高到69.95%。

虽然投资者也因此获得更多分红现金，但是更多现金流向了持股比例更大的李银会口袋里。

大幅提高分红比例直接导致公司净现金流下滑超过60%。大股东通过减持和分红获得了大笔现金，这与公司主营业务的低迷表现形成鲜明对比，反映出公司管理层似乎更关注短期的财务收益，而非长期的业务发展。

中国酒业独立评论人肖竹青认为，天佑德酒应该积极开展并购重组全国区域性龙头酒厂，规避天佑德酒不具备全国品牌基因难以实现全国化的软肋，现在正是低成本并购重组区域酒厂的最佳时机。

多年的出海和多元化尝试，不仅未能给公司带来业绩的飞跃，反而因为持续的资金投入，对上市公司的财务状况造成了不小的冲击，这不仅给天佑德酒未来的发展蒙上一层阴影，也让外界对其战略方向产生了质疑。