手机光学创新升级持续，看好ASP和毛利率进一步提升。手机摄像模组端，行业层面各手机厂商自2H23 起对光学升级态度积极，例如今年10 月发布的荣耀Magic7、小米15、vivo X200 等旗舰新机均升级到了5000 万像素三摄，同时公司层面更专注于中高端项目，因此，尽管1-11 月模组出货量同比下滑8%，但我们预计2H24 模组产品的ASP和毛利率有望较1H24 进一步提升，带动全年模组利润稳健增长。手机镜头端，1-11 月出货量同比增长15%，我们预计全年增速或将高于公司指引，同时，伴随更多6P、7P和玻塑混合镜头的出货，2H24 镜头的ASP和毛利率有望高于1H24。展望25 年，一方面，近期江苏、贵州等省份的手机补贴政策落地，我们认为或有助于刺激消费者换机需求，看好公司作为国产安卓手机光学产品核心供应商的获益；另一方面，我们认为光学或仍将是手机微创新的主要切入点，包括玻塑混合镜头、潜望模组下沉、像素升级等方面，公司产品结构有望进一步升级。公司近況
舜宇光學科技公佈11 月出貨量數據：1）手機光學：公司手機攝像模組出貨3,740.6 萬片，同比下滑28.1%/環比增長10.7%，主因公司專注於中高端項目，導致出貨同比下滑但產品結構顯著改善。手機鏡頭出貨1.11 億片，同比下滑5.6%/環比下滑3.9%，我們認爲系拉貨需求季節性減少，同期大立光月度營收同比下滑11.5%/環比下滑8.2%。2）車載相關產品：公司車載鏡頭出貨745.9 萬片，同比增長9.9%/環比下滑14.3%，主因客戶在年底進行庫存管控。3）其他：其他光電產品出貨605.2 萬片，同比增長241.7%，其他鏡頭出貨1,588.8 萬片，同比增長133.1%，我們認爲主要受AR/VR 驅動。
評論
手機光學創新升級持續，看好ASP和毛利率進一步提升。手機攝像模組端，行業層面各手機廠商自2H23 起對光學升級態度積極，例如今年10 月發佈的榮耀Magic7、小米15、vivo X200 等旗艦新機均升級到了5000 萬像素三攝，同時公司層面更專注於中高端項目，因此，儘管1-11 月模組出貨量同比下滑8%，但我們預計2H24 模組產品的ASP和毛利率有望較1H24 進一步提升，帶動全年模組利潤穩健增長。手機鏡頭端，1-11 月出貨量同比增長15%，我們預計全年增速或將高於公司指引，同時，伴隨更多6P、7P和玻塑混合鏡頭的出貨，2H24 鏡頭的ASP和毛利率有望高於1H24。展望25 年，一方面，近期江蘇、貴州等省份的手機補貼政策落地，我們認爲或有助於刺激消費者換機需求，看好公司作爲國產安卓手機光學產品核心供應商的獲益；另一方面，我們認爲光學或仍將是手機微創新的主要切入點，包括玻塑混合鏡頭、潛望模組下沉、像素升級等方面，公司產品結構有望進一步升級。
可穿戴AI產品密集發佈，看好公司AR/VR產品長期成長空間。公司其他光電產品/其他鏡頭1-11 月出貨量分別同比增長63%/51%，我們認爲主要受到AR/VR/可穿戴AI終端的出貨量增長以及單機光學配置的提升。10-11 月OlaFriend AI耳機、小度AI眼鏡、Rokid Glasses AR眼鏡等多款產品發佈，我們看好可穿戴產品作爲重要人機接口的長期增量空間，而公司已具備感知和交互攝像頭、Pancake、光波導、光機等全面產品佈局，有望充分受益該趨勢。
盈利預測與估值
我們看好舜宇光學產品結構升級帶來的毛利率提升，上調2024/2025 年歸母淨利潤5%/15%至26.03/33.08 億元，當前股價對應2024/2025 年P/E24.4x/19.5x。維持跑贏行業評級，考慮到光學創新升級有望持續併爲公司帶來更強成長動力，我們上調目標價11%至70.4 港幣，對應2024/2025 年P/E 27.3x/21.8x，較當前股價有12%漲幅。
風險
全球終端需求持續疲軟，汽車行業智能化進展不及預期。
