尽管很多投资者将小米的投资逻辑建立在其电车爬坡和跨SKU 生态之上，诚然这也是我们的投资主旨，但我们要强调海外市场作为推动其IoT 业务增长的又一推手，因为小米已经克服了运营挑战（如2022 年印度的监管环境变化）并在2024 年重拾智能手机市场份额。儘管近期的價格競爭和下行週期，新興國家智能手機市場帶來了可觀的增長機遇。
我們通過實地考察確認了小米在東南亞市場憑藉IoT 提升流量和自身區分度的優勢。
維持「買入」評級和目標價34.00 港元不變。
儘管很多投資者將小米的投資邏輯建立在其電車爬坡和跨SKU 生態之上，誠然這也是我們的投資主旨，但我們要強調海外市場作爲推動其IoT 業務增長的又一推手，因爲小米已經克服了運營挑戰（如2022 年印度的監管環境變化）並在2024 年重拾智能手機市場份額。
我們看到小米的智能手機、平板電腦、家用電器和IoT 分部在全球新興市場（如東南亞、拉丁美洲和非洲）的長期增長機會，而這些地區仍有滲透空間。在本報告中，基於我們對馬來西亞和印尼小米零售店的實地考察，我們將探討小米在五個東南亞國家（泰國、馬來西亞、印尼、越南和菲律賓）智能手機市場上的機遇，以此窺探其在全球新興市場的前景。3Q24 東南亞佔小米和整體全球智能手機市場出貨量的8%（根據Canalys），且年輕人口基數正在迅速增長。我們的重要結論如下：
智能手機結構性增長：根據我們的計算（圖表8），以上五國當前智能手機的替換週期爲35-64 個月（對比中國爲30-36 個月），表明隨着經濟增長，替換週期縮短有望帶來銷量增長空間。假設小米在東南亞的市佔率從3Q24 的15%（IDC 數據）擴大至2026 年的18%，我們預計東南亞市場2026 年智能手機出貨量將增至1,700 萬部，較小米2024 年的總出貨量高4%。
單價應隨着5G 普及而提高。近三年來，中國智能手機單價相對東南亞市場的溢價已有所收窄。然而，我們看到國內相對印尼的溢價高達150%，那裏5G 滲透率僅爲低單位數百分比。我們預計東南亞地區的手機單價會提升，2026 年潛在市場擴大至30 億美元。
小米IoT 設備SKU 顯著推高東南亞線下流量增長，這是實地考察期間我們的觀察所得。IoT 被證明是小米的關鍵區分因子，帶動了小米在中國取得成功。我們認爲提高IoT 和家電SKU 在東南亞的可及度能夠進一步推動小米在該地區的增長。我們認爲小米獨有的顧客經驗是其長期成功的關鍵。
維持買入評級和目標價34.00 港元，基於28.5 倍的2025 年調整後EPS。風險提示：智能手機需求低於預期、零部件成本高於預期、電車增長放緩、電車投資超預期。