文 | Eric
英偉達2020財年Q4（下文用自然年2019表示）財報姍姍來遲，不出所料，EPS一如既往地超預期。整體看Q4營收符合預期，盤後股價大漲5%，創下52周新高。
來源：CNBC
這份鼓舞士氣的財報，掃去了2018年礦難後的陰霾。
Q4財報概況
財報摘要：
Q4營收為31.05億美元，同比增長40.8%，環比增長3%，略微超出上財季指引；
GAAP淨利潤為9.5億美元，同比增長67.5%，環比增長5.7%；
Non-GAAP淨利潤為11.72億美元，同比增長136.3%，環比增長6.3%；
GAAP毛利潤率為64.9%，同比提升10.2 pct，環比提升1.3 pct.
數據來源：公司財報
整體來看，這份財報的營收略超市場預期，利潤層面大超預期。2019年英偉達在年初經歷了苦寒之後，在下半年徹底回暖。同時時隔一整年，英偉達首次連續兩個季度營收重回30億美元大關。
毛利率、現金流創新高，刀法實在高
2018年的Q4是英偉達至暗時刻，受礦難的高庫存影響，營收、毛利率暴跌至近年來最低水平。AMD將兩者營收差距縮小到8億美元，Non-GAAP淨利潤差距縮小到4億美元。
然而2019年的Q4，英偉達用同比增長40%宣告了自己狀態的迴歸。單季度營收創下了Q4歷史最高，毛利率更是以64.9%創下了英偉達的歷史新高。
相較於Intel與AMD的毛利率，英偉達目前大幅領先。毛利率的大幅提升，除了遊戲GPU ASP提高外，還得益於原材料成本端的改善，以及產品線的擴充。鑑於英偉達軟件化的戰略決心，未來毛利率還有繼續上升的潛力。
數據來源：公司財報
想知道老黃刀法有多精湛，可以從庫存數據一窺究竟。
早在英偉達Q3財報中顯示，2019年前三季度庫存中的原材料部分下降了3.58億美元，接近58%。因RTX Super系列與GTX 16系列產品內核較前作沒有做出新的設計，更多隻是顯存帶寬、位寬以及流處理器的變化。而目前由於英偉達10-K文件尚未提交SEC，2019全年原材料數據不得而知。
數據來源：公司財報
去庫存對業績最直觀的反饋就是經營性現金流的變化。英偉達得益於庫存管理，2019年經營性現金流47.61億美元，創下歷史新高；同樣創下歷史新高的，還有高達42.72億美元的自由現金流。
現在Turing庫存已經差不多了，或許下一代Ampere也快與大家見面了。
Q4分業務概況
分業務來看，本季度是英偉達時隔一年，四大業務營收同時出現同比增長。
數據來源：公司財報，單位（百萬美元）
數據來源：公司財報
首先來講本季度增速接近停滯的汽車業務。英偉達Q2與豐田等廠商簽署了一次性確認收入的汽車合作協議，導致該季度汽車業績創下歷史新高。
然而英偉達Q3、Q4汽車收入基本上停滯，大幅落後於Intel的Mobileye。縱使自動駕駛芯片Orin算力再強，也需要汽車行業推動。
數據來源：公司財報，單位（百萬美元）
鑑於當前全球汽車市場下行趨勢明顯，L3及以上級別自動駕駛推廣亦受阻。雖然英偉達在該領域技術儲備豐富，但我們認為英偉達汽車業務短期難以帶來超預期表現，目前尚以打造生態為主。廣積糧，緩稱王。
遊戲本繼續強勢、雲遊戲還有想象空間
英偉達Q4遊戲業務單季營收14.91億美元，同比增長56.3%，距離Q4歷史最高點存在2.5億美元左右的差距，環比下滑10.1%。2019年全年遊戲業務營收55.18億美元，創下該業務營收歷史第二高，僅次於神卡GTX1060席捲幣圈的2018年。
遊戲顯卡業務整體來説就是，RTX Super系列表現超預期，GTX Super系列補位作用明顯。
本季度英偉達通過不斷降價，連續推出幾款GTX16系列中端顯卡，取得了一定的成效。根據Steam統計，上市沒多久的GTX 1660/ GTX1650市場份額快速上升，Super系列市場表現也很亮眼。目前Steam顯卡份額前十名皆被英偉達包攬，RTX 2060也在榜。
遊戲業務表現最強勢的仍是遊戲本業務。遊戲本連續8個季度同比兩位數增長。正如我們在外發研報中的觀點，我們一直強調「遊戲本業務確定性強，Max-Q譜寫筆電未來」。因為英偉達Max-Q技術較好地實現了性能與輕薄之間的平衡，而未來遊戲本的發展趨勢將會是性能與便攜的統一。
數據來源：公司財報
主機方面，Switch表現中規中矩。本季度Tegra營收3.31億美元，同比增長47.1%，環比下降26%。由於汽車業務環比基本持平，Tegra環比下滑基本體現了Switch收入的環比下滑。但也基本符合英偉達Q3財報電話會議中對Switch業務的看法。
雲遊戲方面，GeForce Now雲服務正式在國外上線，4.99美元/月，較Google Stadia便宜不少。官方宣稱80%的用户都是在Mac、安卓設備上使用GeForce Now。
當然，該服務不支持中國市場，英偉達雲遊戲在中國的佈局主要是與騰訊雲遊戲進行GPU技術合作。
未來遊戲業務最主要增長點，我們仍看好遊戲本業務，顯卡技術方向仍看好光線追蹤。同樣也期待RTX 3000系列遊戲顯卡。
數據中心徹底放飛自我，AI革命尚未結束
英偉達Q4數據中心業務營收9.68億美元，超過市場所有預期。同比增長42.56%，環比增長33.3%！單季度營收創下歷史新高。2019全年數據中心營收29.83億美元，也創下歷史新高。
值得注意的是，英偉達Q4數據中心營收佔比31%，也是歷史新高。自2015年以來，數據中心營收5年複合增長54.5%！從2015年不足3.4億美元，到現在的29.83億美元，簡直可怕。
我們認為英偉達在GPU數據中心市場地位較為穩固。從營收規模上，英偉達數據中心營收規模較Intel相比尚有較大差距。而根據我們測算，得益於EPYC熱銷，AMD數據中心季度營收規模也已接近4億美元。但AMD的GPU數據中心業務表現較為疲軟。
具體來看，英偉達全年數據中心業務主要得益於大規模計算的回暖，以及越來越多垂直行業進行AI革命。英偉達T4，V100顯卡Q4出貨量、營收再度創記錄。其中主要用於推理端的T4顯卡出貨同比增長4倍！
大規模計算的客户主要是幾大雲計算廠商。比如Azure、AWS在Q4大量部署了英偉達V100顯卡、DGX服務器。而垂直行業客户除了互聯網公司外，還有外賣公司、傳統零售公司等，其主要應用場景是算法推薦、會話式AI等。
我們認為AMD數據中心的主要對手還是Intel，而英偉達在數據中心GPU領域仍是有較深的軟硬件護城河。整體來看，我們認為數據中心市場TAM太大，紅綠藍三家廠商是共贏局面，而不是此消彼長。
被忽視的專業可視化業務，前景光明
而另一個值得期待的業務就是專業設計可視化業務。我們曾提出了「專業設計、可視化市場前景光明，GPU為創意增色」的觀點。
英偉達Q4專業設計、可視化業務營收3.31億美元，同比增長12.97%，環比增長2%，再度創下季度營收歷史新高。
英偉達專業設計、可視化業務主要以硬件+軟件平臺支持為主。硬件層面目前主打產品是採用Turing架構的Quadro RTX顯卡，支持光線追蹤，可以渲染更為精美的場景，其ASP大約比上一代高出80%。
專業可視化是英偉達自2016年以來，所有業務中唯一營收連續16個季度增長。在5G時代，我們看好GPU在專業渲染、視頻創作、工程設計等細分領域的應用。或許專業可視化業務會成為英偉達繼數據中心之後，下一個業績穩定輸出點。
小結
總體來看，過去一年，英偉達交出了一份令人滿意的答卷。遊戲業務強勢復甦，數據中心全面回暖，整體業績重回2018年巔峯。
英偉達針對2021財年Q1的營收指引為30億美元左右，受疫情影響下調了1億美元，但仍保持較高水平，相當於同比增長35%左右。GAAP毛利率的指引非常高，達到了前所未有的65%！
具體業務方面，Q1遊戲業務主要預計筆記本GPU與Switch會出現季節性下滑，整體環比下滑5%左右。但公司認為數據中心業務仍會繼續表現強勢。至於Mellanox併購事宜，目前仍需等待中國的反壟斷批准，預計今年上半年能達成。
總之，曾經的AI大哥英偉達回來了。