前三季度业绩亮眼，产品结构升级放大盈利。前三季度，公司实现营收36.7 亿，同比增18%，录得归母净利润4.7 亿，同比增50%；3Q 单季度实现营收12.5 亿，同比增19%，录得归母净利润1.6 亿，同比增49%。結論與建議：
公司作爲國產寵物食品龍頭，今年前三季度業績維持高速增長。我們認爲在行業景氣延續和公司品牌力提升下，規模效應將持續帶來盈利能力的提振。公司行業競爭力突出，然而考慮短期股東減持影響，予以「區間操作」的投資建議。
點評：
前三季度業績亮眼，產品結構升級放大盈利。前三季度，公司實現營收36.7 億，同比增18%，錄得歸母淨利潤4.7 億，同比增50%；3Q 單季度實現營收12.5 億，同比增19%，錄得歸母淨利潤1.6 億，同比增49%。
今年以來，公司業績表現優異，自有品牌收入佔比提升和產品結構優化，帶動公司毛利率顯着提升，前三季度毛利率同比提升6.21pcts 至41.98%，單三季度毛利率同比提升3pcts 至41.8%。我們預計全年自有品牌營收佔比有望達65%（yoy+1.6pcts），高毛利趨勢有望維繫。
銷售費用投放有所增加，規模效應持續優化費效比。前三季度綜合費率爲25.9%，同比增加3.3pcts，其中，銷售費用率同比提升3pcts 至18.9%，其中受618 大促影響，Q2 同比提升3.97pcts。我們預計Q4 在雙十一營銷作用下，銷售費用投放有較明顯增加，考慮產品結構優化，預計費用增加對盈利衝擊相對溫和，同時，在規模經濟效應推動下，若剔除股權激勵費用等影響，費效比有望持續改善。
雙十一驗證品牌力，全年實現股權激勵目標無憂。根據公司戰報，旗下麥富迪、弗列加特等品牌雙11 全網GMV 突破6.7 億，同比增65%（弗列加特全網銷售破2 億，同比增190%），集團品牌實現天貓全品類榜首。
年中公佈的股權激勵計劃目標2024 年營收同比2023 年增19%，利潤同比增21%，考慮雙十一和前三季度公司經營情況，我們預計全年達成激勵目標問題不大。
盈利預測：預計2024-2026 年將分別實現歸母淨利潤6 億、7.3 億和8.7億，同比增40.8%、21.4%和18%，EPS 分別爲1.51 元和1.83 元和2.17元，當前股價對應PE 分別爲44 倍、37 倍和31 倍。公司品牌優勢突出，行業競爭力較強，但短期內（至2025 年2 月1 日）存在5%以上股東（KKR及北京君聯、珠海君聯）減持事項（合計減持比例爲總股本4%，至11月中已減持2%），因此暫予以「區間操作」的投資建議。
風險提示：行業景氣不及預期，食品安全問題影響終端銷量，原材料價格上漲超預期