上半年业绩回顾。华润啤酒于2024 上半实现收入237.4 亿元（人民币，下同），同比下滑0.5%。其中，啤酒业务收入为225.7 亿元，同比下滑1.4%，销量/单价分别同比-3.4%/+2.0%，表现优于行业平均水平。产品结构提升和部分原材料价格的下降积极作用于毛利率，带领啤酒业务毛利率实现0.6 个百分点的提升至45.8%。白酒业务收入达11.8 亿元，同比提升20.6%。有效的库存管理利于终端价格的稳定，带动毛利率提升2.1 个百分点至67.6%。归母净利润同比实现1.2%的增幅，达47 亿元。短期內業績面臨壓力…啤酒市場在今年前三季度整體表現較弱。餐飲渠道是啤酒銷售的重要渠道（約佔4 成以上），但是今年以來餐飲市場總體表現較爲疲軟。根據《中國餐飲品牌力白皮書2024》，2024 年1-8 月，全國餐飲相關企業註冊量較去年同期減少了44.4 萬家，餐飲相關企業註銷、吊銷的數量超過了160 萬家（超過了2023 年全年的9 成）。除此之外，啤酒消費環境承壓以及天氣多變也對啤酒市場造成負面影響。
…但華潤表現優於行業，高端化進程仍在持續。在整體行業面臨較大壓力的情況下，中國啤酒行業整體的高端化進程有所放緩。但是反觀華潤啤酒的業績表現，2024 上半年公司中檔及以上啤酒銷量佔比首次超過50%，次高檔及以上產品銷量實現個位數增長，高端及以上的銷量則實現雙位數的亮眼增長，喜力、老雪和紅爵等產品銷量同比增速超20%。儘管上半年公司啤酒業務銷量下滑3.4%，但高端產品組合的優異表現引領了均價的提升，使得公司整體收入表現較爲穩定。
管理層積極調整策略，對未來業務發展充滿信心。維持買入。管理層表示，儘管今年以來啤酒行業整體承壓，明年啤酒消費環境仍需觀察，但公司將繼續推進高端化、差異化和地區性產品。同時，公司將在新品研發、消費渠道和消費場景拓展、營銷模式等方面進行創新，在經濟環境較好的時期實現雙位數的銷量增長目標，經濟環境一般的時期實現個位數增長目標。因短期行業壓力，我們下調財務預測和目標價，但仍看好公司長期可持續發展。最新目標價37.29 港元，基於19 倍（過去三年平均市盈率下調1 個標準差）2025 年市盈率（前爲22.2 倍2024-25 年平均市盈率）。
上半年業績回顧。華潤啤酒於2024 上半實現收入237.4 億元（人民幣，下同），同比下滑0.5%。其中，啤酒業務收入爲225.7 億元，同比下滑1.4%，銷量/單價分別同比-3.4%/+2.0%，表現優於行業平均水平。產品結構提升和部分原材料價格的下降積極作用於毛利率，帶領啤酒業務毛利率實現0.6 個百分點的提升至45.8%。白酒業務收入達11.8 億元，同比提升20.6%。有效的庫存管理利於終端價格的穩定，帶動毛利率提升2.1 個百分點至67.6%。歸母淨利潤同比實現1.2%的增幅，達47 億元。
