标的公司财务表现稳健。最终标的公司2023 年/2024 年1-9 月营业收入分别为4.52 亿/2.9 亿美元，净利润分别为5,697 万美元/3,634.6 万美元（2024 年年化为4,845.3 万美元，同比下降15%），受2024 年尼日利亚奈拉大幅贬值的影响相对有限，3Q24 末资产负债率为43%，亦处于较为稳健的水平。公司按照历史数据非洲市场每吨水泥产能企业价值在100-150 美元/吨匡算，标的公司1,060 万吨/年水泥能合理估值在10.6-15.9 亿美元之间，公司以7 倍EV/EBITDA比率计算，最终标的公司的企业价值预估为10.57 亿美元，收购对应的2023 年/2024e P/E分别为18.6x/21.8x。事件
華新水泥擬通過兩家全資子公司海南華新泛非投資有限公司、華新（香港）國際控股有限公司分別以5.604 億美元、2.777 億美元的對價，分別最終收購豪瑞尼日利亞資產Lafarge Africa Plc 56.04%和27.77%的股權，交易完成後，華新水泥將控股Lafarge Africa Plc 83.81%股權，該公司擁有1,060萬噸/年的水泥產能。
評論
標的公司財務表現穩健。最終標的公司2023 年/2024 年1-9 月營業收入分別爲4.52 億/2.9 億美元，淨利潤分別爲5,697 萬美元/3,634.6 萬美元（2024 年年化爲4,845.3 萬美元，同比下降15%），受2024 年尼日利亞奈拉大幅貶值的影響相對有限，3Q24 末資產負債率爲43%，亦處於較爲穩健的水平。公司按照歷史數據非洲市場每噸水泥產能企業價值在100-150 美元/噸匡算，標的公司1,060 萬噸/年水泥能合理估值在10.6-15.9 億美元之間，公司以7 倍EV/EBITDA比率計算，最終標的公司的企業價值預估爲10.57 億美元，收購對應的2023 年/2024e P/E分別爲18.6x/21.8x。
邁出西非出海經營第一步，奠定重要戰略支點。公司深耕非洲五國（坦桑尼亞、贊比亞、馬拉維、南非、莫桑比克）多年，11 月29 日，莫桑比克水泥公司日產3,000 噸熟料生產線點火試生產，此次又以合理對價接手大股東優質資產，打造西非首個橋頭堡。我們認爲，尼日利亞作爲非洲第一人口大國和第一大經濟體，潛在需求增長較快；且據公司公告披露，尼日利亞全國主要有三家水泥企業，龍頭企業份額50%以上，供給格局較好，我們認爲這也是奈拉大幅貶值後尼日利亞區域水泥價格成功大幅回漲的主要原因。並且，公司此前接手豪瑞贊比亞、馬拉維資產，運行效益均較好，核心原因在於公司能憑藉自身的技術及管理優勢，在維護新入區域市場平衡的前提下，大幅度降本增效，創造協同效應，從而實現可觀的併購增值。
出海先鋒優勢盡顯，效益有望拾級而上。公司爲國內水泥企業出海先鋒之一，平均每年在海外新增1-2 個基地，截至3Q24 公司已在中亞、中東、非洲、東南亞12 個國家佈局，海外熟料產能爲1,544 萬噸/年，水泥粉磨能力爲2,254 萬噸/年。24 年前三季度公司海外水泥及熟料銷量1,204.63 萬噸（同比+41%），分別實現營業收入和淨利潤59.36/8.47 億元，分別同比增長49%/32%。公司產能大多佈局於市場格局穩定、需求相對旺盛的區域，海外單噸盈利豐厚，在國內水泥盈利下行的背景下形成了較好的補充。我們認爲公司當前確立了併購改造爲主的海外發展戰略，力圖最大程度發揮自身的管理和技術優勢，並最大限度控制對當地市場供需格局的影響，保持當地工廠的競爭力和盈利能力，海外業務總體效益仍有望拾級而上。
風險
海外經營環境存在不確定性，交易進度/對價超預期，匯率波動超預期。