2023 年香港燃气销售结构中，住宅、商业、工业分别占比54%、40%、6%，随着居民及商业用气需求增加，我们测算至2028 年末，香港业务销气量较2023 年底仍存在7%的增量空间。公司在香港地区调价自主性较强，可根据成本变动情况调增燃气终端售价，盈利能力较强且高度稳定。公司城燃行業起步於香港，目前已遍及全國。香港中華煤氣有限公司成立於1862 年，並早在1960年即在香港上市。1995 年，公司進入內地市場，開啓了全國化的探索和佈局，目前已經發展爲五大全國性城市燃氣企業之一。截至2024 年上半年，公司業務已遍佈29 個省、直轄市及自治區，內地擁有321 個城市燃氣項目，燃氣用戶規模超4000 萬戶。1H24 公司在中國香港及內地天然氣銷量約190.3 億m（其中香港4.3 億m），約佔全國天然氣表觀消費量的8.9%。
香港業務盈利穩定，未來仍具提價空間。香港燃氣市場已進入成熟期，公司用戶規模溫和穩定增長。
2023 年公司在香港覆蓋用戶數突破200 萬戶，市場覆蓋率達75%，主要以居民及商業客戶爲主。
2023 年香港燃氣銷售結構中，住宅、商業、工業分別佔比54%、40%、6%，隨着居民及商業用氣需求增加，我們測算至2028 年末，香港業務銷氣量較2023 年底仍存在7%的增量空間。公司在香港地區調價自主性較強，可根據成本變動情況調增燃氣終端售價，盈利能力較強且高度穩定。
2024 年8 月，多年未變的保養月費調增0.5 港元/月，基本定價也上漲0.013 港元/MJ。展望未來，由於香港地區電價上漲幅度較燃氣更高，燃氣性價比持續凸顯，價格長期仍具備進一步提升空間。
內地業務銷量穩定成長，順價改善毛差持續修復。截至2024 年上半年，公司直接及通過子公司港華智慧能源合計控制內地城市燃氣項目321 個，廣泛集中於華東、華南、華中等人口稠密、經濟發達地區，具備顯著區位優勢。2018-2023 年間公司銷氣量CAGR 達8.56%。2023 年公司工業、商業、居民、分銷及其他用氣佔比分別爲45%、14%、22%、19%。電動車、鋰電池、光伏產品等行業用氣規模高速成長，有望帶動公司銷氣量持續提升。2023 年下半年起，國家大力推進居民氣順價機制的執行力度。在公司燃氣業務所覆蓋的城市中，包括南京、西安、濟南等省會城市已經先後完成調價。1H24 銷氣毛差顯著回升至0.47 元/m，同比增長0.05 元/m。量利齊升驅動，公司內地燃氣市場盈利能力有望持續提升。
多點開花，注入公司發展新動能。延伸業務方面，公司聚焦居民用戶，主要由全資子公司名氣家爲客戶打造一站式生活服務解決方案。公司在內地與香港分別覆蓋超過4100 萬和200 萬用戶，爲發展延伸業務提供堅實客群基礎。2024 年上半年，延伸業務貢獻利潤1.9 億港元，其中香港與內地業務分別貢獻1.4 億港元與0.5 億港元。可再生能源業務方面，公司在深耕燃氣領域多年後積累大量優質園區工業用戶，以此爲基礎2022 年起公司開始發展分佈式光伏及能碳服務，受益於公司精益運營管理及良好項目開發策略，2023 年起公司可再生能源業務已實現扭虧爲盈。產能穩步爬升，多元發展未來可期。公司積極佈局可再生能源領域，包括可持續航空燃料、綠色甲醇及氫化植物油的生產銷售工作。長期來看，公司在可持續能源方面產能逐步爬升，有望持續增厚公司業績。
首次覆蓋，給予「買入」評級。基於公司內地燃氣銷量增長穩定，毛差穩步修復，以及香港地區盈利能力持續擴張，多元業務持續向好的預期，我們預測公司2024-2026 年的歸母淨利潤分別爲62.07、67.13、70.94 億港元，EPS 分別爲0.33、0.36、0.38 港元/股。香港中華煤氣長達二十餘年分紅政策長期穩定（每年0.35 港元/股），長期以來股價錨定美債收益率，在美元減息週期內，隨着無風險收益率下降，股息率回報要求降低利於公司估值提升。同時隨着城市燃氣行業經營穩定性逐步增強，業績將逐步回歸平穩增長期，隨着城燃現金流逐步增長，DCF 估值能進一步體現公司基本面上行帶來的估值提升空間。經測算，我們給予公司目標價7.77 港元，較當前股價有31.7%的上漲空間。首次覆蓋，給予「買入」評級。
風險提示：天然氣價格高波動風險、國內順價落地情況不及預期、燃氣銷售增長情況低於預期
