双十一顽皮恢复较快增长、领先翻倍增长，自主品牌业务整体较快增长。公司近況
近期，我們邀請中寵股份管理層出席2024 年中金年度策略會，公司就自主品牌優化、外銷代工及海外工廠展望等與市場進行了交流。我們認爲，公司作爲國貨寵物食品龍頭，國內自主品牌調整完畢恢復較快成長，海外代工出口及海外工廠雙輪驅動，有望受益國貨寵食崛起黃金時代。
評論
雙十一頑皮恢復較快增長、領先翻倍增長，自主品牌業務整體較快增長。
據久謙及飛瓜數據，3Q24/10M24 公司線上銷售額同增38.8%/40.3%，考慮去年同期低基數影響仍體現出較快增勢，拆分來看：1）頑皮：公司去年起大量精簡頑皮品牌低毛利率零食、罐頭SKU，同時區隔線上線下產品線，提升自主品牌綜合毛利率水平，1H24 毛利率同比+3.6ppt至37%。目前品牌已基本調整完畢，3Q24/10M24 公司頑皮品牌線上銷售額同增15.8%/36.3%。2）領先：據公司戰報，領先品牌雙十一全週期銷售額同比增長100%，位列烘焙貓糧行業TOP3。領先發力烘焙糧賽道，通過甄嬛傳聯名等活動持續破圈實現放量增長。3）Zeal：公司嚴格管控線上線下產品價盤，規避串貨現象，強化新西蘭高端品牌形象，目前已恢復較快增長。
出口、海外工廠雙輪驅動，優質代工供應鏈出海佈局穩步推進。我們認爲，1）代工出海：據海關總署，10M24 國內寵物食品出口量/出口額同比分別+35.2%/+26.4%，低基數效應減弱後仍維持較快增長，海外寵物食品代工需求較爲旺盛。同時，公司北美工廠定位優質零食代工產能，我們預計海外工廠寵物食品優質供應鏈資源稀缺，公司海外工廠或具備主動篩選優質高毛利訂單能力，盈利能力及訂單需求有望持續強於國內及東南亞出口。
2）品牌出海：公司頑皮品牌面向東南亞及中東等新興市場，Zeal、大傑克品牌面向歐美高端市場，自主品牌出海穩步推進。
自主品牌業績有望逐步釋放，全球供應鏈佈局穩步推進。我們認爲，1）境內：公司自主品牌收入增長的規模效應，有望逐步推動自主品牌業務業績釋放。當前公司旗下核心品牌頑皮調整基本結束，隨25 年更多主糧新品推出有望支撐自主品牌較快成長。中高端新西蘭進口品牌Zeal、年輕化互聯網品牌領先具備差異化競爭優勢，有望維持快速成長；2）境外：隨公司北美、新西蘭等地供應鏈佈局持續推進，利潤率更高的海外工廠業務營收佔比有望不斷提升，夯實外銷代工基礎並支撐品牌出海。
盈利預測與估值
維持盈利預測不變，當前股價對應24/25 年26/24 倍P/E，維持跑贏行業評級及目標價35 元不變，對應24/25 年30/27 倍P/E，存在15%上行空間。
風險
原材料價格波動；匯率波動；產能消化不及預期；關稅變動。
