IDG：高端化见成效，Edge&Razr 系列手机出海强劲。FY2025Q2 智能设备业务实现营业额135.14 亿美元，同比+17.37%，环比+7.90%；经营利润9.90 亿美元，同比+16.91%，环比+19.51%；经营利润率同比-0.1pct至7.3%，主要系产品结构调整所致。FY2025Q2 PC/手机/平板营业额分别同比+12%/+43%/+19%。根据IDC，2024 年第三季度公司PC 市占率达23.98%领先优势扩大，出货量同比+3%领先行业平均水平4.6pct。公司预计AI PC 占中国区笔记本电脑出货量14%，高端化提升ASP，公司预计至2025 年AI PC 渗透率将达25%左右，2027 年将达80%左右。智能手机方面，得益于Edge&Razr 系列高端产品推动出货量，FY2025Q2公司智能手机在北美/欧洲-中东-非洲/亚太市场营业额分别同比+20%/+35%/+282%.投資要點
事件：公司發佈2024/2025 第二財季業績，FY2025H1 公司實現營業收入332.97 億美元，同比+21.92%；歸母淨利潤6.02 億美元，同比+41.36%。
FY2025Q2 公司實現營業收入178.50 億美元，同比+23.87%，環比+15.56%；歸母淨利潤3.59 億美元，同比+43.80%，環比+47.29%。
IDG：高端化見成效，Edge&Razr 系列手機出海強勁。FY2025Q2 智能設備業務實現營業額135.14 億美元，同比+17.37%，環比+7.90%；經營利潤9.90 億美元，同比+16.91%，環比+19.51%；經營利潤率同比-0.1pct至7.3%，主要系產品結構調整所致。FY2025Q2 PC/手機/平板營業額分別同比+12%/+43%/+19%。根據IDC，2024 年第三季度公司PC 市佔率達23.98%領先優勢擴大，出貨量同比+3%領先行業平均水平4.6pct。公司預計AI PC 佔中國區筆記本電腦出貨量14%，高端化提升ASP，公司預計至2025 年AI PC 滲透率將達25%左右，2027 年將達80%左右。智能手機方面，得益於Edge&Razr 系列高端產品推動出貨量，FY2025Q2公司智能手機在北美/歐洲-中東-非洲/亞太市場營業額分別同比+20%/+35%/+282%.
ISG：運營虧損收窄，市場地位提升。FY2025Q2 基礎設施方案業務實現營業額33.05 億美元，同比+65.12%，環比-1.07%；經營利潤-0.36 億美元，同比+33.14%，環比+4.15%，經營利潤率同比+1.6pct 至-1.1%虧損收窄。FY2025Q2 海神液冷服務器營業額同比+48%；存儲、軟件和服務總營業額同比+35%。FY2025Q2 集團市場地位上升至全球第五及中國第三。內部公司引進Dell 前EMC 服務器與基礎架構系統業務總裁Ashley 先生擔任ISG 總裁，外部北美友商面臨財務審查風險，同時公司預計2024-2027 人工智能服務器需求CAGR 達15%，ISG 有望通過優化業務模式、推進客戶多元化逐步扭虧爲盈。
SSG：經營利潤率穩固，可持續性收入提升。FY2025Q2 方案服務業務實現營業額21.65 億美元，同比+12.85%，環比+25.68%；經營利潤4.42億美元，同比15.35%，環比+11.64%，經營利潤率同比+0.4pct 至20.4%。
其中， 運維服務/ 項目與解決方案服務/ 支持服務收入同比+19%/+19%/+3%；運維服務、項目與解決方案服務營收在SSG 業務佔比同比+3pct 至60%。支持服務收入增速放緩主要系硬件收入與服務收入的時滯所致。數字化辦公/混合雲解決方案合同總值分別同比+29%/202%，鞏固SSG 增長引擎地位。
盈利預測與投資評級：我們預計公司各項業務將持續受益於AI 浪潮，AIDC、AIPC 將先後開始釋放彈性，將FY2025/2026/2027 預期歸母淨利潤由12.4/17.3/19.9 億美元調整至12.6/14.7/17.6 億美元，2024 年11月19 日收盤價對應PE 分別爲11.4/9.8/8.2 倍，維持「買入」評級。
風險提示：供應鏈風險、地緣政治風險、AI PC 滲透不及預期
