美联储发布了一个著名的估值模型，该模型根据债券收益发出是否买卖股票的信号，将股票的盈利收益率与美国长期政府债券进行比较。

美联储估值模型的拥护者认为，当标普500指数的盈利收益率（以每股收益，即EPS，除以标普500指数价格）高于10年期美债收益率时，情况对股票有利，反之则对股票不利。

现在的情况是这样的：根据过去12个月的每股收益计算，标普500指数的盈利收益率为3.90%。而10年期美债收益率为4.46%，比前者高出半个百分点以上。

如下图所示，在美联储估值模型最近跌至负值区域之前，其上一次录得显著负值是在2008-09年金融危机期间，这表明美股可能再度被极度高估。

虽然这种相似是不祥之兆，但《市场观察》（MarketWatch）定期撰稿人Mark Hulbert认为，不应该过于看重美联储估值模型：它的长期记录表现不佳。

为了证明这一点，Hulbert分析了1871年以来的美联储估值模型，数据来自耶鲁大学（Yale University）的罗伯特·希勒（Robert Shiller）。他比较了标普500指数的盈利收益率和美联储估值模型的表现，以预测股市在随后的1年、5年和10年期间经通胀调整后的总回报。

下表是他的发现。在每个指标和时间段中，表格列出了r平方，它衡量一个数据序列（在本例中为盈利收益率或美联储估值模型）解释或预测另一个数据序列（在本例中为股市）的能力。在每种情况下，单独的盈利收益率都比在美联储估值模型具有更强的预测能力。

许多人在发现美联储估值模型并没有比盈利收益率表现更好时感到惊讶。当利率相对较低而不是相对较高时，股票应该是更好的选择，这不是很明显吗？为什么历史没有证明这一点呢？

答案是，美联储估值模型实际上是在将苹果与橙子进行比较。股票市场的盈利收益率是实际收益率，因为历史上当通胀率较高时，企业收益增长得更快。然而，10年期美债收益率是名义收益率，不会随通胀而波动。因此，通过比较实际收益率和名义收益率来得出结论的美联储估值模型并不能告诉我们太多信息也就不足为奇了。

AQR Capital Management的创始人Cliff Asness在二十年前发表了一篇名为《对抗美联储模型》的论文，可能是最具权威的反对美联储模型的理论和实证论文。他在论文中总结道：

“美联储估值模型表面上合乎常理，但实际上却并不成立。这种常理的吸引力让许多华尔街策略师和媒体专家信服，但这种常理大多是误导性的，原因很可能在于混淆了实际收益与名义收益（即货币错觉） 。”

这个结论并不意味着股市没有被高估，投资者可能还有很多其他理由担心未来几个月和几年的股票前景。但本文强调的是，美联储估值模型的现状并不是增加担忧的正当理由。

编辑/rice