整体业绩：3Q24 收入+8%，Non-IFRS 经营利润同比+19%，继续保持盈利快于收入增长的乘数效应

3Q2024 公司收入同比+8%，环比+4；毛利同比+16%，环比+3%；Non-IFRS 经营利润同比+19%，环比+5%；3Q2024 公司毛利率同比提升3.6pct，环比微降0.2pct。3Q2024 公司经营开支，同比+12%，环比+5%，略高于我们和彭博预期，但费用率仍位于相对低位。公司业务层面的收入、毛利与经营利润与我们预期、彭博预期基本一致，继续保持了Non-IFRS 经营利润同比增速>毛利润同比增速>收入增速的趋势。

3Q2024 公司Non-IFRS 归母净利润同比+33%，环比+4%，超过彭博预期约10%。我们在10月31 日发布的报告《预计盈利增长韧性相对明显—腾讯控股3Q2024 业绩前瞻》中已提出预计3Q2024 公司分占联合营公司损益同比增长、Non-IFRS 所得税率同比下降，将带动Non-IFRS 归母净利润增长快于经营利润增长。实际情况与我们判断基本一致，我们预计这两个净利润带动因素仍有望在四季度继续发挥积极作用。

网络游戏：3Q24 收入增速如期提升，持续关注《地下城与勇士：起源》运营节奏3Q2024 公司网络游戏收入同比+13%，与我们预期、彭博预期基本一致。其中国内游戏收入同比+14%，略高于我们预期，得益于包括《无畏契约》、《王者荣耀》、《和平精英》及《地下城与勇士：起源》等的驱动。根据Nexon 披露，3Q2024 其中国区收入同比+138%。此外，公司业绩会披露三季度《王者荣耀》流水同比增长，《和平精英》流水同比双位数增长，长青游戏运营持续发力。

3Q2024 公司海外游戏收入同比+9%（按固定汇率计算+11%），略低于我们预期。海外游戏收入增速显著落后于流水增速，因为部分游戏留存率提高，公司相应延长了收入递延周期。

展望后续，我们预计四季度游戏收入增速有望继续加速。持续关注《地下城与勇士：起源》运营节奏，虽然Nexon 对于4Q2024 中国区收入指引环比视角相对谨慎，公司管理层在业绩会上亦指出预计四季度将是《地下城与勇士：起源》整合期，明年春节将发布重要内容更新，提高用户留存和变现。

营销服务：3Q2024 收入同比+17%，持续关注视频号广告加库存节奏3Q2024 公司营销服务收入同比+17%，环比持平，与我们预期、彭博预期基本一致。三季度游戏、电商行业的广告开支同比增长，超过了房地产及食品饮料行业缩减的开支。

1）三季度视频号广告收入同比增长超过60%，目前视频号广告加载率远低于同行，我们看好视频号中期内提库存的驱动作用。腾讯通过微信小店建立索引化、标准化电商平台系统，我们认为，长期而言，电商生态发展有望与视频号等广告产品相互循环促进。

2）三季度搜索广告收入同比增速超过100%，微信搜一搜商业化检索量与点击率均同比增长。

微信搜一搜利用LLM 能力提升了对复杂检索和内容的理解，搜索结果相关性增强。

FBS：3Q24 收入同比+2%，10 月支付TPV 增速回升，GPU 相关云收入已达一定规模3Q2024 公司金融科技与企业服务收入同比+2%，与我们预期一致，略低于彭博预期。三季度金融科技服务收入同比基本稳定，其中支付服务收入同比下降。公司业绩会提及10 月支付TPV 增速有所上升，四季度支付收入增速或有望改善。值得注意是，三季度公司GPU 相关云收入占IaaS 云收入比重已达双位数，AI 带来的增量算力需求的收入贡献渐有一定规模。

投资建议：

考虑到公司游戏布局体系成熟，视频号广告中期加库存空间较大，微信搜索商业化提速，金融支付增速有望随宏观需求回暖，我们上调2024-2026 年预测Non-IFRS 归母净利润至2281/2649/2940 亿元（ 原预测为2178/2517/2786 亿元亿元）， 同比增速分别为45%/16%/11%。截止2024/11/17，公司股价对应2024/2025/2026 年预测PE 分别为15x/12x/11x，12 个月彭博滚动前瞻PE 低于5 年来中位数1.1 个标准差，处于11%的历史分位值。相对纳指12 个月彭博前瞻PE 低于5 年来中位数1.5 个标准差，处于8%历史分位值，估值处于相对低位。我们预计四季度游戏增长加速，广告、金融业务有望受益于宏观回暖，叠加业绩后或恢复回购，有助于改善估值约束。维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济增长不确定性；公司新游戏上线存在不确定性；AI 商业化节奏慢于预期。