事件：公司发布2024 年3 季报，前3 季度实现营业收入10.38 亿元（+7.15%）, 归属于上市公司股东的净利润为1718 万元，扣非归母净利润为2424 万元。

海外业务迎来突破，高增长有望持续。2024 年前3 季度，公司海外收入为1.49 亿元（+47.16%），其中2024Q3 海外收入为5900 万元，同比增长93.29%，我们认为主要是由于：（1）引进产品白蛋白紫杉醇于2024年7 月获得欧盟委员会的上市批准，8 月实现了首批发货，欧盟销售订单持续增加；（2）自产EPO、GC 和常乐康等产品持续拓展更多国际市场；（3）引进产品在新兴市场的销售及注册进度加快，如第3 季度实现英夫利昔单抗秘鲁的单发货。目前公司持续加强海外市场布局深度，新设立了德国子公司，将有力推动白蛋白紫杉醇在欧盟及英国的销售，目前其在欧盟大部分区域处于供货紧缺状态，我们认为白蛋白紫杉醇有望继续保持高速增长。其他产品方面，阿达木单抗完成菲律宾药监局现场GMP 检查，贝伐珠单抗完成巴基斯坦药监局线上审计，利拉鲁肽完成哥伦比亚药监局现场GMP 检查，上述品种有望成为未来1-3 年海外业务新的业绩增量。

国内业务短期出现波动，长期有望保持稳健。2024 年前3 季度，公司国内业务收入为8.89 亿元，同比增长2.47%，其中3 季度收入为2.19 亿元，同比下滑33.23%，我们认为主要是由于干扰素集采结果执行，产品价格出现一定程度下降。目前公司国内制剂多个重点产品已经被纳入集采，价格降幅已经被充分消化，后续在价稳量增的基础上，国内业务有望保持稳健。

盈利能力持续改善，利润率有望逐步提升。与去年同期相比，公司费用端优化明显；研发费用同比下降，主要系临床及委外费用较上年同期减少；销售费用同比下降，主要是由于集采后产品费用率降低和公司运营效率提升。我们认为随着海外制剂业务的增长，公司利润端仍有较大提升潜力。

盈利预测和估值。根据2024 年前3 季度经营情况，我们对盈利预测进行调整，预计2024 年至2026 年公司营业收入分别为13.49 亿元、17.21亿元和20.87 亿元，同比增速分别为7.1%、27.6%和21.3%；归母净利润分别为0.30 亿元、0.97 亿元和1.97 亿元，以10 月29 日收盘价计算，对应PE 分别为119.1 倍、37.0 倍和18.1 倍，维持“增持”评级。

风险提示：核心产品集采降价超预期；海外销售产品放量/获批进度低于预期。