你比如高瓴资本，Q2持有阿里538万股，Q3加到883万股，持仓市值从3.9亿美元变为9.4亿美元，仓位仅次于百济神州(NASDAQ:BGNE，持仓市值为11.6亿美元），而它Q2的最大仓位拼多多(NASDAQ:PDD)则减到第三。導語：這可能是近期內資瘋狂加倉阿里的原因。
阿里巴巴(NYSE:BABA)昨晚發佈季報，講真，財務數字一般般：收入增長5%至2365億元，經調整淨利潤下滑9%至365億元。
就這？就這表現，爲什麼近期內資瘋狂加倉阿里呢？
你比如高瓴資本，Q2持有阿里538萬股，Q3加到883萬股，持倉市值從3.9億美元變爲9.4億美元，倉位僅次於百濟神州(NASDAQ:BGNE，持倉市值爲11.6億美元），而它Q2的最大倉位拼多多(NASDAQ:PDD)則減到第三。
注：數據源自SEC
再比如過去一週南向資金大幅買入港股科技股，其中最大的淨買入就是阿里，40.2億港元。
所以呢？阿里的業績可以說很拉——騰訊即使收入個位數增長，利潤還能33%增長呢——內資還是看好它，是因爲估值的原因嗎？
截止9月底的十二個月，阿里經調整淨利潤爲1496億元，摺合港幣1609億元，對應1.67萬億港幣市值，PE爲10倍。除非阿里未來一兩年有明確的增長點，否者收入低增長、淨利潤下滑的阿里，不值得多看一眼。
具體看阿里的分部業務。
一些媒體認爲，電商的電商基本盤在改善——什麼收入不增訂單增（PS：那要你訂單有何用），什麼不增長是因爲帶頭不搞內卷（PS：捲不起了是吧），什麼高質量增長（PS：^-^）——總之個股頁裏充滿了快活的空氣。
我是實在看不出來改善在哪裏，阿里的電商基本盤，可以說處於激烈競爭的「廢墟」之中。可能有些股東會不服氣，你們看我說的有沒有道理。
首當其衝的是淘天集團，本季度錄得1%的增長，很拉。
國內電商處於四戰之地，被擠壓得很厲害，在低價的拼多多、體驗更好的美團和京東（履約時間半小時和一天）、內核更好的抖音/快手/小紅書直播帶貨（信任感）的擠壓之下，淘天仍存在的優勢或許只剩下低頻長尾商品的復購，這塊是誰也搶不走的，直播帶貨和拼多多沒有復購，美團和京東沒有低頻長尾。但這部分商品或者說店鋪也有一顆問題，就是有GMV，但是沒有TR（憑口碑和消費者心智活着，不用打廣告）。不過即使是GMV，在雙十一，也看不到過去的衝勁，今年阿里的雙十一戰報就用「品牌成交額」取代總體GMV，只能講講局部。
再看國際電商，你是不是覺得國際電商，已經支撐起阿里電商的第二增長曲線？光從收入增長看沒錯，本季度317億元的收入，增速高達29%。只是這個質量就堪憂了，經調整EBITA去年同期爲-3.8億元，本季度爲-29.05億元，虧損同比擴大657%。嗯，高質量發展？
注：圖片源自阿里季報
別以爲大家一起卷海外電商之後，過得都很慘。
你研究一下拼多多就明白了，它2022年9月1號上線Temu，首創全託管，卷向海外，一開始確實虧損，影響了利潤：2022年Q3之後Non-GAAP經營利潤率應聲下滑，但三四個季度之後就快速築底，之後即使Temu規模快速上升，也沒有影響到Non-GAAP經營利潤率，甚至在2024年Q2創下36%的新高。嗯，高質量發展（當然，僅僅是利潤層面，低價有低價要解決的問題，這裏就不多說了）！
注：數據源自拼多多IR網站
海外市場，阿里在擴張中大幅虧損，拼多多在擴張中利潤大幅上升，你說前者的電商基本盤，能讓人期待到哪裏去呢？
目前的阿里，我個人認爲，有且只有一條路，那就是雲計算。從蛛絲馬跡上看，它也正在這個方向上進行一場豪賭。
爲什麼說有且只有一條路？
因爲電商激烈競爭且不佔優的情況下，只有雲計算賽道的規模能撐起阿里的發展（其它本地生活、大文娛就別提了）。看過我上一篇文章《外資憑什麼不給騰訊高估值？》的，都知道大漂亮有幾個主要的科技公司——亞馬遜、谷歌、微軟——的增長點都在雲計算上，雲計算就是這幾個巨頭內部最靚的仔，它是OpenAI掀起AGI風暴之後，收入和利潤兌現得最快最好的賽道，沒有之一。例如與阿里業態相近的亞馬遜，雲計算業務的營業利潤，已經超過電商業務，且AWS的營業利潤率還在非常快速的上升，從去年同期的30.3%上升到本季度的38%。
爲什麼又要說阿里是豪賭雲計算？
因爲雖然道路是光明的，可惜的是，光暫時還未照耀到阿里雲，第一個是雲計算利潤率有上升，但仍沒超過10%，與基本盤淘天沒法比；再一個是阿里雲近些個季度的收入增長都是個位數，要知道亞馬遜的雲計算規模是阿里雲的6.5倍，增速仍高達19%。但即使是利潤率不高，收入增長沒跟上國際主流雲廠商，阿里雲也已經決定不再量入爲出，開始不計得失的capex（與Meta這種買卡狂魔沒法比，與自己比，2024全年超500億已經是巨大的投入了）。
進入2024年，阿里的季度資本開支，從幾十億直接突破百億，近四個季度分別是73億元、102億元（yoy+305%）、119億元（yoy+99%）和170億元（yoy+313%）。
注：數據源自阿里季報
阿里高額的資本開支，賭一個未來，賭AGI驅動雲計算煥發第二春，乃至公司煥發第二春。
另一個層面，對內資來說：阿里雲在國內處於領先位置，它的AI相關產品近5個季度實現三位數增長（電話會信息），利潤率接近10%（即使是進步快源於起點低，那也不錯了，國內其它雲廠商還沒有這個進步呢）——都構築了不錯的確定性，10倍PE，買一個兌現AGI浪潮的確定性賽道（雲計算）的機會，何樂而不爲呢？
