首次覆盖敏实集团，给予“买入”评级，港股目标价29.48 港币，美股目标价75.36 美元。公司深耕汽车外饰、结构件领域，2006-2023 年营收CAGR为21%，前瞻布局电池盒等新业务，正全球范围加速放量。目前公司已成长为全球最大的电池盒和车身结构组件供应商之一，在技术工艺、全球化经营、海外盈利性优势突出。随着电池盒产能建设和国际化布局完善，公司资本开支高峰已过，迎来全球经营的业绩兑现，估值有望由低位修复。

传统业务稳健增长，电池盒加速放量，新市场与新客户打开成长空间公司以传统材料外饰和结构件起家并进行轻量化转型，后紧跟汽车电动化和智能化趋势，前瞻布局电池盒等产品，同时对外饰和结构件进行智能化升级并顺势布局底盘结构件等，单车配套价值不断提升。截至24H1，电池盒业务在手订单超1250 亿，预计24-26 年收入增速30%-40%，其他传统外饰、结构件业务也有5%-15%不等的增速预期。公司2007 年便开始海外布局，24H1 海外收入占比达59.2%。目前公司在全球拥有70 多家工厂，供货70+汽车品牌，各业务条线均积累大量优质客户，成长天花板较高。

内外兼修保持较高盈利能力，资本开支高峰已过、迎来业绩收获期公司毛利率长期保持较高水平，23 年毛利率高出同行约9pct。公司持续保持较高研发投入以保证技术、产品和工艺优势；通过延伸产业链、采用中心工厂+卫星工厂模式等降低成本和快速响应；公司合作较多中高端车企，项目毛利率相对较高。由于电池盒业务和海外工厂布局，过去几年资本支出持续较高，目前公司逐步从扩张期步入收获期。随着电池盒在全球市场放量和产能利用率提升，预计电池盒毛利率逐年提升，也带来整体期间费用率下降。

我们与市场观点不同之处

市场担忧欧洲新能源车增速放缓影响公司营收增长。我们认为，欧洲中长期新能源趋势明确，25 年至少7 款平价电动车型将上市，催化新能源渗透率提升。公司电池盒业务布局早且在手订单充足，在欧洲市场公司技术储备全，具备价格优势，目前欧洲车企急需降本提升产品竞争力，公司竞争优势突出。

盈利预测与估值

预计24-26 年公司营收238/278/320 亿元，归母净利23.42/28.47/34.25 亿元，同比+23.1%/+21.6%/+20.3%。截止11 月11 日，公司PE-TTM 仅7.60 倍，低于历史25%分位数。参考可比公司一致PE 估值，给予公司25 年11.1 倍PE，目标价29.48 港币；考虑1ADR=20 股港股，过去1 年美股/港股股价比率约99.71%，对应美股目标价75.36 美元。首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：全球汽车市场销量不及预期；原材料和运费价格波动。