盈利预测与投资建议。公司2023 年啤酒销量、收入、利润已位列国内第一。尽管今年二三季度行业需求持续承压，但公司的量价韧性和高端化节奏均优于行业平均水平，体现了坚实的品牌基础和强大的运营能力。四季度基数较低，国庆假期餐饮数据释放现饮渠道企稳信号，成本下行也为业绩带来确定性。白酒方面，公司已完成第一阶段“探索”，进入第二阶段“发展”，预计未来两年将迎来快速增长。从业绩、估值和分红等多角度分析，公司股价已具备较高安全边际。我们预计公司24-26 年EPS 为1.64/1.83/1.96元（前值为1.87/2.14/2.42 元），给予24 年27x PE（不变），目标价由56 下调至48 港元，维持“优于大市”评级。面對行業波動凸顯韌性，穩步推進「啤白雙賦能」戰略。24H1 公司實現營收/歸母淨利潤237.4/47.0 億元，同比-0.5%/+1.2%。受高基數和天氣的負面影響， 啤酒業務實現收入225.7 億元，同比-1.4%，銷量/噸價同比-3.4%/+2.0%，量價表現均優於行業平均。受益於產品結構提升和部分包裝物成本下降，啤酒業務毛利率提升0.6pct 至45.8%。白酒方面，經過摘要煥新以及降庫穩價、組織重塑等措施，上半年白酒業務實現收入11.8 億元，同比+20.6%，帶動毛利率提升2.1pct 至67.6%。報告期內經營活動現金流入淨額同比增長25.6%。公司派發中期股息0.373 元/股，同比增長30%，半年度分紅率從20.1%提升至25.7%。
長期主義+高質量發展夯實基礎，管理提效+控制開支促進分紅提升。公司堅持推進高端化發展和品牌建設，啤酒方面，24H1 公司中檔及以上啤酒銷量佔比首次超過50%，高檔及以上/次高檔及以上啤酒銷量同比錄得雙位數/單位數增長，喜力、老雪和紅爵等產品銷量同增超20%。白酒方面，全國性高端大單品摘要的銷量同增超50%，貢獻白酒業務營業額約70%。雖然銷售費用率提升1.2pct 至17.6%抵消了整體毛利率的上漲，但依靠管理精益提效，淨利率微升0.3pct。同時，公司表示將加大力度控制資本性開支，爭取穩步提升派息額和派息率。
宏觀政策組合拳提振內需，必選消費估值底部抬升。9 月26 日政治局會議召開以來，宏觀政策組合拳相繼推出，隨着後續促消費、擴內需等政策逐漸發力，國內消費可能迎來加速復甦。根據我們的統計，截止10 月底，H 股必需性消費行業PE 歷史分位數處於2011 年以來的1%（15.1x），其中酒精飲料PE 歷史分位數處於2011 年以來的2%（16.6x）。我們認爲國內經濟預期轉好、美元減息週期帶來的流動性改善將進一步提升H 股估值，華潤啤酒作爲啤酒行業龍頭和唯一的「啤酒+白酒」雙輪驅動標的，有望率先受益於板塊的估值修復。
盈利預測與投資建議。公司2023 年啤酒銷量、收入、利潤已位列國內第一。儘管今年二三季度行業需求持續承壓，但公司的量價韌性和高端化節奏均優於行業平均水平，體現了堅實的品牌基礎和強大的運營能力。四季度基數較低，國慶假期餐飲數據釋放現飲渠道企穩信號，成本下行也爲業績帶來確定性。白酒方面，公司已完成第一階段「探索」，進入第二階段「發展」，預計未來兩年將迎來快速增長。從業績、估值和分紅等多角度分析，公司股價已具備較高安全邊際。我們預計公司24-26 年EPS 爲1.64/1.83/1.96元（前值爲1.87/2.14/2.42 元），給予24 年27x PE（不變），目標價由56 下調至48 港元，維持「優於大市」評級。
風險提示：居民消費力恢復不及預期，醬酒熱退潮，標的整合進度不及預期