核心观点

10 月29 日晚，公司发布2024 年第三季度业绩报告，实现营业收入67.35 亿元，同比增长3.63%，实现归母净利润1.01 亿元，同比下降63.79%，实现扣非后归母净利润0.97 亿元，同比下降64.28%，实现基本每股收益0.65 元，业绩低于我们预期。展望24Q4 及25 年，云南省门诊统筹政策11 月初逐步落地，叠加公司门店结构及销售结构持续调整，我们看好公司业绩潜力稳步释放。

事件

公司发布2024 年第三季度报告，业绩低于我们预期

10 月29 日，公司发布2024 年第三季度业绩报告，实现营业收入67.35 亿元，同比增长3.63%，实现归母净利润1.01 亿元，同比下降63.79%，实现扣非后归母净利润0.97 亿元，同比下降64.28%，实现基本每股收益0.65 元，业绩低于我们预期。

简评

经营环比改善，持续推进结构优化

2024 年前三季度，公司营业收入同比增长3.63%，归母净利润同比下降63.79%，扣非后归母净利润同比下降64.28%。2024年第三季度，公司实现营业收入22.50 亿元，同比增长4.08%，实现归母净利润0.38 亿元，同比下降68.46%，实现扣非后归母净利润0.31 亿元，同比下降73.06%，降幅环比Q2 有所收窄。

利润下降主要由于：1）受政策及消费力影响，公司医保收入占比下行，整体收入端增速放缓；2）新店次新店数量较多，费用端刚性增长速度超出收入增速，单三季度销售费用率提升2.32 个百分点为29.98%，管理费用率提升0.8 个百分点为3.03%。

门店结构持续调整，拓展速度放缓

2024 年前三季度，公司自建门店288 家，收购门店122 家，净增加门店385 家，期末门店总数达到5501家，其中云南药店门店数2920 家，占全国药店门店比重进一步下降至56.48%，重庆地区门店数601 家，规模优势进一步扩大。考虑到各地竞争压力及政策发展趋势，公司新开门店速度有所放缓，但公司持续贯彻“以中心城市为核心向下渗透”的扩张策略，在巩固省会市场的基础上，重点提升有较大发展空间的地级、县级市场门店规模，加强品牌建设和运营，公司县级以上门店数占比达94.76%。我们认为，随着公司各地区门店布局逐步完善，门店结构调整逐步完成，收入及利润增长或将加速。

专业化优势明显，多渠道协同发展

截至2024 年9 月30 日，公司合计拥有慢病门店758 家、特病门店314 家、双通道资格门店249 家、统筹门店1059 家，占药店总数的20.48%。截至2024 年9 月底，公司累计建档慢病会员362.2 万人，较上年同期增长74.9%，并在2207 家门店部署“四高”检测设备，持续完善慢病专业服务体系。此外，公司持续打造皮肤病、眼科、呼吸疾病、糖尿病、心脑血管等专科药房，截至2024 年9 月底，公司专科药房数量达到1512 家，占药店总数29.25%。销售渠道方面，公司坚持构建全渠道的营销平台，传统电商业务、自营O2O 平台及第三方O2O平台共同发力，2024 年上半年线上业务同比增长12.50%为18.04 亿元。我们认为，公司持续聚焦专业化竞争优　　势，优化渠道及产品结构，收入及毛利增长空间仍然较大。

云南地区门诊统筹加速落地，看好25 年经营改善展望24Q4 及25 年，我们认为，各地或将积极推进院外比价等治理手段，但头部药店定价体系较为合理，影响相对较小，且随着政策落地，市场集中度或将加速提升。目前云南省地区门诊统筹政策或将在11 月后加速落地，考虑到零售药店报销幅度相对较大，或将持续催动消费者流向院外市场，带动头部企业门店交易次数稳步提升。此外，公司收入结构持续改善，处方药产品较为丰富，高毛利品类布局相对完善，且线上业务发展持续贡献额外增量，业绩有望持续向好。

毛利率稳步提升，费用端节降空间较大

2024 年前三季度，公司综合毛利率为36.19%，同比增长0.31 个百分点，主要由于部分高毛利率产品销售占比提升；销售费用率为29.28%，同比增加2.91 个百分点，主要由于新开门店影响；管理费用率为2.79%，同比增长0.70 个百分点，主要由于业务规模增长影响；财务费用率为1.55%，同比增加0.10 个百分点，基本保持稳定。经营活动产生的现金流量净额同比下降29.18%，基本保持稳定。存货周转天数为175.18 天，同比增加32.16 天，主要由于门店数量增加导致备货数量较多；应收账款周转天数为17.75 天，同比下降3.98 天，主要由于上年基数较高；应付账款周转天数为119.45 天，同比下降4.48 天，主要由于上年基数较高。其余财务指标基本正常。

盈利预测及投资评级

我们预计公司2024–2026 年实现营业收入分别为93.94 亿元、104.29 亿元和117.67 亿元，分别同比增长3.4%、11.0%和12.8%，归母净利润分别为1.96 亿元、2.81 亿元和3.20 亿元，分别同比增长-52.7%、43.5%和13.8%，折合EPS 分别为1.25 元/股、1.79 元/股和2.04 元/股，分别对应估值22.1X、15.4X 和13.6X，考虑到公司受一过性因素影响较大，后续成长属性仍然较强，维持“买入”评级。

风险分析

1）医保政策趋严：倘若医保政策趋严，控费要求较高，药品价格整体有可能进一步下降，公司的利润空间可能面临较大的压力；

2）门店扩张进度低于预期：倘若门店规模扩张不及预期，公司长期业绩增长潜力可能无法释放，或对公司长期收入增长存在不利影响；

3）门店盈利能力下降：倘若公司后期精细化管理落实不到位，或将降低门店盈利能力，对公司长期利润空间存在不利影响；

4）处方外流进度低于预期：倘若处方外流进度不及预期，门店端处方外流带来的业务增量会有所减少，影响业绩释放。

5）健之佳股票于2024 年10 月31 日、11 月1 日、11 月4 日连续3 个交易日内日收盘价格涨幅偏离值累计超过20%，经公司自查，并向控股股东深圳市畅思行实业发展有限责任公司（以下简称“畅思行”）及实际控制人蓝波、舒畅夫妇书面确认，截止本公告日，不存在影响公司股票交易异常波动的重大事项，不存在其他与公　　司有关的应披露而未披露的重大信息，包括但不限于重大资产重组、股份发行、收购、债务重组、业务重组、资产剥离、资产注入、股份回购、股权激励、破产重整、重大业务合作、引进战略投资者等重大事项。公司目前经营正常，日常经营情况及外部环境未发生重大变化。