1、Q3 光伏胶膜出货价格承压拖累营收成长，电子胶销量成长向好。Q3 公司收入实现3.4 亿元，同比降低12.5%。分业务看，1）光伏胶膜：1-3Q24收入实现5 亿元，同比降低3.5%，其中销量同增32.7%至8909 万平方米，出货量及市场份额持续提升，但EVA 原材料价格下行、光伏胶膜行业整体出货价承压等影响下，公司前三季度光伏胶膜出货均价同比降低27.3%；2）热熔胶：1-3Q24 收入实现3.1 亿元，同比基本持平，销量、出货均价均维持稳健；3）电子胶：1-3Q24 收入实现1.1 亿元，同增29.1%，其中销量/均价分别同增20.7%/6.9%。1-3Q24 業績低於我們預期
公司公佈1-3Q24 業績，收入實現10 億元，同降0.1%，歸母淨虧損0.29億元，同降27.6%，業績低於我們預期，主因光伏膠膜出貨價格承壓、行業競爭加劇等。分季度看，1Q/2Q/3Q24 公司收入分別同比-14.1%/+34.6%/-12.5%，Q1 歸母淨利潤同比+58.4%，Q2/Q3 實現歸母淨虧損987/2452 萬元。
發展趨勢
1、Q3 光伏膠膜出貨價格承壓拖累營收成長，電子膠銷量成長向好。Q3 公司收入實現3.4 億元，同比降低12.5%。分業務看，1）光伏膠膜：1-3Q24收入實現5 億元，同比降低3.5%，其中銷量同增32.7%至8909 萬平方米，出貨量及市場份額持續提升，但EVA 原材料價格下行、光伏膠膜行業整體出貨價承壓等影響下，公司前三季度光伏膠膜出貨均價同比降低27.3%；2）熱熔膠：1-3Q24 收入實現3.1 億元，同比基本持平，銷量、出貨均價均維持穩健；3）電子膠：1-3Q24 收入實現1.1 億元，同增29.1%，其中銷量/均價分別同增20.7%/6.9%。
2、行業競爭加劇拖累Q3 盈利能力，關注後續改善趨勢。毛利端，公司Q3毛利率實現7.7%，同比/環比分別+3ppt/-9.8ppt，主因光伏組件行業競爭加劇影響光伏膠膜毛利率；費用端，Q3 公司銷售/管理/研發/財務費用率分別同比+0.6ppt/+0.5ppt/-0.1ppt/+0.6ppt；綜合影響下，公司Q3 歸母淨虧損2452萬元，虧損幅度同比增加72 萬元，盈利能力短期承壓。
3、關注光伏行業供給側改革下，公司後續經營改善前景。2024 年7 月9 日，工信部發布《光伏製造行業規範條件及公告管理辦法》徵求意見稿，計劃引導光伏製造行業加快轉型升級及高質量發展。我們認爲，隨光伏行業供給側改革推進，組件廠商議價權有望提升，帶動公司光伏膠膜營收成長及盈利改善。
盈利預測與估值
考慮光伏膠膜出貨價持續承壓，下調2024 年歸母淨利潤預測60%至1 億元，首次引入2025 年歸母淨利潤預測3 億元，考慮估值切換，當前股價對應2025 年9 倍P/E。考慮光伏行業供給側改革下公司經營有望改善，維持跑贏行業評級，基於公司短期經營壓力，下調目標價36%至7 元，對應2025 年10 倍P/E，有11%上行空間。
風險
終端需求不及預期；原材料價格波動；經營現金流承壓。
