投资要点

Q3 收入-21%，成本上升叠加销售投放增加致单季度亏损7530 万1）24Q1-Q3：收入44.8 亿元，同比减少12%，归母净利1.6 亿元，同比减少59%，扣非归母1.2 亿元，同比减少60%；

2）单Q3：收入11.6 亿元，同比减少21%，归母净利-0.75 亿元，去年Q3 盈利9313 万，Q2 亏损1820 万；扣非归母-1.15 亿元，去年Q3 扣非归母3578 万。

Q3 收入减少21%，国内业务下降27%，其中因战略调整因素（线上、线下经销商转自营、百货降低社会库存、SPA 闭店等举措）导致的收入下降约为13%，自身业务下降约14%；海外业务环比改善。

单Q3 亏损一方面因公司主动战略调整，收入下降较多，而调整业务成本未同比例下降，拉低整体毛利率；另一方面Q3 为品牌建设而投入的销售费用较多。

盈利能力：毛利率-3pp，销售费用率大幅提升7pp 致亏损1）24Q1-Q3：毛利率59.4%（同比-0.1pp），净利率3.6%（同比-4pp），销售/管理/研发费用率分别为45.1%/8.6%/2.3%，同比分别+1.7pp/-0.6pp/+0.1pp;2）单Q3：毛利率54.5%（同比-3pp，环比-4pp），净利率-6.5%（同比-13pp），销售/管理/研发费用率分别为50%/11.4%/3.1%，同比+7pp/+0.2pp/+0.6pp。

Q3 毛利率受战略性调整因素影响同比下降3.2%个百分点，剔除调整影响后国内自身业务毛利率同比提升1.1%个百分点。Q3 销售费用率上升幅度较大，一方面收入有所下降；另一方面也受佰草集冠名檀健次演唱会、玉泽签订代言人侯明昊、高夫签订代言人王星越等营销活动影响。

事业部制改革持续深化中，Q3 个护事业部均价同比增长4.7%公司持续深化国内业务事业部制改革，调整个护、美妆事业部、新设创新事业部，完善前中后台架构，同时吸引破局人才加盟。Q3 个护事业部销售均价表现亮眼，各事业部收入拆分如下：1）个护：收入5.3 亿，占比46%；均价9.1 元，同增4.7%；2）海外：收入3.7 亿，占比32%，均价15.2 元，同增0.5%；3）创新：收入1.5 亿，占比13%，均价9 元，同减19.3%；4）美妆：收入1 亿，占比8%，均价22 元，同减0.4%。

盈利预测与估值

公司作为深耕美妆日化的老牌国货龙头，积极推进组织变革，深化事业部制改革，持续推动品类焕新和渠道进阶。我们预计24-26 年归母净利润2.7/4.9/6.2 亿元，同比-47%/+87%/+26%，对应PE 分别42/22/18X，维持“增持”评级。

风险提示：行业竞争加剧，新品推广不及预期等。