展望未来，我们认为关注：1）原料药中间体盈利质量稳步提升；2）制剂业务企稳、潜力领域发力；3）国药体系协同推进值得期待，看好公司长期发展。核心觀點
公司24Q1-3 主營業務收入端略有下滑，利潤端實現快速增長。
原料藥中間體業務預計延續良好趨勢，需求旺盛、銷量增加的同時，優化原料藥工藝帶來生產成本降低。製劑業務預計收入短期承壓，通過優化費用提升盈利能力。公司定位爲國藥集團旗下統一的化學制藥工業平台，戰略定位清晰，紮實推動高質量發展。
展望未來，我們認爲關注：1）原料藥中間體盈利質量穩步提升；2）製劑業務企穩、潛力領域發力；3）國藥體系協同推進值得期待，看好公司長期發展。
事件
公司發佈2024 年三季度報告
10 月28 日，公司發佈2024 三季度報告，24 年Q1-3 實現營收85.93 億，同比-6.21%；歸母淨利潤9.55 億，同比+69.27%；扣非歸母淨利潤9.27 億，同比+74.87%。
24Q3 單季度實現營收26.33 億，同比-3.10%；歸母淨利潤2.36 億，同比+7.79%；扣非歸母淨利潤2.44 億，同比+17. 14%。
簡評
業績符合預告預期，盈利質量提升明顯
24Q1-3 公司實現營收85.93 億，同比-6.21%；歸母淨利潤9.55 億，同比+69.27%；扣非歸母淨利潤9.2 7 億，同比+74.87%。24Q3 單季度實現營收26.33 億，同比-3.10%；歸母淨利潤2.36 億，同比+7.79%；扣非歸母淨利潤2.44 億，同比+17.14%。收入端下降我們預計主要與製劑產品在集採聯動降價和「四同」政策價格聯動背景下銷售收入受影響有關；淨利潤端實現快速增長，主要由於公司原料藥需求旺盛、銷量增加的同時， 優化原料藥工藝帶來生產成本降低，製劑板塊推動營銷模式調整轉型帶來銷售費用率顯著下降。Q3 單季度增速與上半年相比有所回落，我們認爲主要由於去年上半年基數較低、下半年基數有所提升，以及從經營節奏角度三季度感染類需求進入淡季有關。業績符合此前預告預期。
原料藥中間體業務預計延續良好趨勢：公司原料藥中間體品類中，青黴素類和大環內酯類2024 年市場需求旺盛，同時價格保持在較高水平。參考上半年表現，公司氨苄西林酸、阿莫西林、克拉維酸系列產品銷量同比分別增長805.78%、93.78%、33.95%；大環內酯類原料藥阿奇黴素量價齊升。從Q3 價格表現來看，青黴素類、大環內酯類及頭孢類價格表現環比整體呈現穩中有升趨勢。同時，公司通過加強戰略採購、優化供應商渠道等方式降低部分原材料採購價格；持續推進重點原料藥產品工藝優化提升、降低生產成本。上述價格和成本因素共同推動公司24Q1-3 醫藥中間體及原料藥業務板塊毛利率同比提升10.35 pct。
製劑業務預計收入短期承壓，優化費用提升盈利能力：公司製劑板塊主要受集採聯動降價和「四同」政策價格聯動影響，24H1 營收規模承壓，我們預計目前外部環境下公司製劑板塊Q3 收入端可能短期承壓。公司積極應對行業趨勢，持續推動營銷模式調整轉型、開展營銷管理提升，24Q1-3 銷售費用率同比下降6.9 7 個百分點，我們預計製劑板塊的整體盈利能力進一步提升。
集團內戰略定位清晰，創新動能推動產業升級。公司隸屬於國藥集團，定位爲國藥集團旗下統一的化學制藥工業平台，目前公司已經形成戰略統一、資源集中、具有規模效應及上下游產業鏈協同優勢的專業化發展格局。在國藥集團內部協同方面，公司積極參與國藥集團「自家親」發展計劃：1）持續加強與國藥集團內部商業龍頭公司國藥控股的合作，通過在線對接、參與國藥控股互聯互通等多種方式加強與國藥集團內商業板塊的聯動；2） 加強與國藥集團醫療服務板塊的資源對接，落實「工醫協同」；3）參與國藥集團產業鏈供應鏈一體化體系，加強「工工協同」。協同凝聚效應持續顯現。24 年8 月，公司制定《2024 年度「提質增效重回報」行動方案》，在研發創新方面，公司近年來投入聚焦抗感染、心血管、麻醉及精神、代謝及內分泌、抗腫瘤及免疫調節五大優勢領域，截至24H1 公司累計通過一致性評價（含視同）100 項，其中以自主研發方式獲得藥品批文並視同通過一致性評價品規21 個，通過MA H 轉讓獲得新產品批准文號9 個。未來公司以國藥現代研究院爲創新主體，各子公司及合作平台爲協同，有望持續推動產業升級。
盈利能力提升明顯，各項費用控制良好。公司24Q1-3 毛利率39.69%，同比+0.81 pct；淨利率13.96%，同比+5.26 pct；經營質量良好，盈利能力提升明顯，我們認爲主要由於1）調整產品結構，高毛利品種結構佔比提升；2）原料藥通過改進工藝技術、強化一體化管理、規模化生產，降低生產成本；3）持續推進降本控費，提振管理效益。從費用控制角度來看，公司24Q1-3 銷售費用率11.28%（-6.97 pct），管理費用率6.48%（+0.45 pct），研發費用率4.84%（+0.73 pct），財務費用率-0.78%（-0.22 pct），各項費用控制良好，銷售費用顯著下降。2 4 Q1 -3 公司經營活動產生的現金流量淨額20.26 億元，同比+40.0%，主要由於報告期內公司的營業收入現金比率提升，經營活動現金流狀況良好。截至24Q3 公司貨幣資金56.40 億元，在手現金充裕，爲後續研發投入及業務外延併購奠定堅實基礎。其餘財務指標基本正常。
未來展望：1）原料藥中間體盈利質量穩步提升：公司子公司國藥威奇達23H1、23H2、24H1 淨利潤分別爲0.26 億元、1.53 億元和4.30 億元，環比改善明顯。24Q3 公司主要品種景氣度維持，價格表現較好，有望推動公 司原料藥中間體盈利質量穩步提升，同時公司通過工藝技術改進和管理效率提升，優化生產成本，預計2 0 2 5 年原料藥中間體板塊利潤率仍有提升空間；2）製劑業務企穩、潛力領域發力：公司製劑板塊短期受到集採聯動降價等外部政策擾動有所承壓，我們預計今年逐步企穩。公司製劑業務以高端、特色化學仿製藥爲基礎，逐步提升改良型新藥和創新藥比例，形成「仿創結合」的發展局面，隨着公司圍繞麻醉、鎮痛、抗抑鬱等治療領域進行產品佈局和市場開拓持續推進，後續將推動潛力領域持續發力。3）國藥體系協同推進：公司定位爲國藥集團旗下統一的化學制藥工業平台，具有產業平台優勢。目前公司積極參與國藥集團「自家親」發展計劃，持續加強與國藥集團內部商業巨頭國藥控股的合作、加強與國藥集團醫療服務板塊的資源對接、參與集團產業鏈供應鏈一體化體系，未來協同推進及集團內戰略整合值得期待。
盈利預測
我們預測2024-2026 年，公司營收分別爲116.32、122.84 和131.33 億元，分別同比增長-3.6%、5.6%和6 .9% ；歸母淨利潤分別爲12.15、14.07 和16.07 億元，分別同比增長75.6%、15.8%和14.2%。摺合EPS 分別爲0 . 9 1 元/股、1.05 元/股和1.2 元/股，對應PE 爲14X、12.1X 和10.6X，維持「買入」評級。
風險提示
主要產品價格波動風險：公司業務包括抗生素中間體及原料藥，目前青黴素類中間體、硫氰酸紅黴素等產品價格近年來呈上漲態勢，未來如價格發生明顯波動將影響公司主營業務收入增長。
行業競爭加劇風險：目前公司主要產品所處市場競爭格局相對穩定，未來如果價格進一步上漲帶來更多競爭者加入市場，競爭加劇可能導致公司盈利水平下降；此外印度等國際市場如有新增產能供應可能對公司相關品種價格帶來影響。
行業政策風險：目前國家藥品集中帶量採購以及醫保談判工作逐步常態化，如果公司主要製劑產品在國家集採中不能中標，可能導致公司製劑產品在公立醫療機構終端的銷售受到限制，對公司國內市場份額和經營業績產生不利影響。
海外需求變化風險：公司目前產品及未來產品銷售中均有一定比例用於出口，海外需求如果出現下滑將對公司業績造成不利影響。
