新兴装备：功率半导体盈利能力较稳定、新兴业务起量有望逐步扭亏3Q24 公司新型装备业务收入26.6 亿元，同比增长14.0%，其中功率半导体/ 新能源车电驱/ 工业变流/ 海工装备/ 传感器收入同比+27.3%/+66.8%/-10.4%/+1.9%/-41.6%。公司新兴业务在2024 年面临激烈的价格压力，部分板块增长承压。但轨交、电网投资加大有望带动公司功率半导体快速增长，公司依托IDM、技术、和母公司在央企发电领域优势，不断拓展三峡、南方电网等项目，高压功率器件项目上量有望一定程度抵御中低压IGBT 产品受到的降价压力以及宜兴工厂折旧影响。此外公司光伏、电驱装机量处于行业前列，出货量逐步增加有望改善目前亏损状况。時代電氣3Q24 收入59.7 億元（yoy+8.1%/qoq-6.1%）；歸母淨利潤9.9 億元（yoy+10.6%/qoq+5.9%），收入增速環比下滑主要系軌道交通電氣裝備和軌道工程機械業務交付節奏因素，qoq-14.9/-10.3%。公司盈利能力始終保持穩健，1-3Q24 毛利率29.6%，yoy+1.1pp，得益於軌交業務佔比提升以及功率半導體在下行週期中毛利率的增長。後續在軌交維修和以舊換新等政策下，動車、城軌、機車等招標有望陸續加碼，公司作爲高市佔率的軌交龍頭，有希望持續受益；功率半導體在高壓和車規項目的出貨量持續提升，有望保持較好的盈利水平。維持A/H 股「買入」評級。
軌交：因交付節奏變化導致Q3 收入同比增速放緩
3Q24 公司軌道交通業務收入32.95 億元，同比增長8.7%，其中軌道交通電氣裝備/軌道工程機械/通信信號系統收入同比+13.4/-41.4/+27.8%，部分項目受到交付節奏的影響。展望後續：（1）公司在國鐵集團1-3Q24 的動車以及機車招標中，份額均在50%上下，體現出較強的市場地位；（2）在城軌方面，公司牽引變流系統市佔率保持第一，信號系統等產品不斷中標多個城市項目；（3）隨着軌交維修以及老舊內燃機車更新等週期到來，公司相關業務有望進入快速發展期。
新興裝備：功率半導體盈利能力較穩定、新興業務起量有望逐步扭虧3Q24 公司新型裝備業務收入26.6 億元，同比增長14.0%，其中功率半導體/ 新能源車電驅/ 工業變流/ 海工裝備/ 傳感器收入同比+27.3%/+66.8%/-10.4%/+1.9%/-41.6%。公司新興業務在2024 年面臨激烈的價格壓力，部分板塊增長承壓。但軌交、電網投資加大有望帶動公司功率半導體快速增長，公司依託IDM、技術、和母公司在央企發電領域優勢，不斷拓展三峽、南方電網等項目，高壓功率器件項目上量有望一定程度抵禦中低壓IGBT 產品受到的降價壓力以及宜興工廠折舊影響。此外公司光伏、電驅裝機量處於行業前列，出貨量逐步增加有望改善目前虧損狀況。
上調A/H 股目標價至64.11 元/43.83 港元，維持「買入」評級
考慮到軌交進入大規模維修週期+以舊換新+電網投資在即，我們預計24/25/26E 收入258.6/308.2/359.0 億元；歸母淨利潤爲37.1/44.4/51.3 億元。我們預計新興業務/軌交及其他25E 歸母淨利潤爲12.3/32.1 億元，分別給予28/17.5x 25E PE（可比公司均值25.9/15.7x），溢價主因軌交招標強勁，公司功率半導體盈利增厚、電驅等新興業務增長有望帶來盈利改善，構築一體化護城河。根據歷史平均AH 溢價率62.9 %，給予A/H 股目標價64.11 元/43.83 港元，維持A/H 股「買入」評級。
風險提示：半導體週期下行風險，新能源車、光伏等需求不達預期風險。