火电：各省区火电需求分化，环比量增价减。1）量：3Q24 上网电量151 亿度，同比-5.8%。其中，广西地区火电电量在新增钦州二电投产的情况下同比-16.1%、贵州地区火电电量也同比-5.2%，主要受区域来水偏丰挤占火电发电空间影响。福建地区火电电量同比+8.0%，主因当地核电发电量下降。2）价：火电两部制电价下，3Q24 上网电价环比提升导致容量电价被摊薄，平均上网电价同/环比均下降：10 月30 日晚間公司發佈24 年三季報，1~3Q24 實現營收444.0 億元，同比+4.3%；實現扣非後歸母淨利潤63.5 億元，同比+5.4%。3Q24實現營收172.9 億元，同比6.9%；實現扣非後歸母淨利潤26.3 億元，同比-2.7%。
水電：3Q24 雅礱江來水同比顯著改善，以量補價貢獻營收增長。1）量：根據四川省水文局數據，7、8M24 雅礱江來水同比分別+157%、+37%。來水改善助公司3Q24 完成上網電量368.3 億度，同比+22.7%。
2）價：汛期電價的結構性影響消退，3Q24 平均上網電價0.278 元/kWh，同比-1.1%。其中，雅礱江水電電價降幅環比上季度大幅收窄8.3pcts，小三峽電價仍受甘肅電力現貨均價下降影響同比-9.2%，但Q3 用電需求改善使其電價降幅環比上季度收窄約6.5pcts。
火電：各省區火電需求分化，環比量增價減。1）量：3Q24 上網電量151 億度，同比-5.8%。其中，廣西地區火電電量在新增欽州二電投產的情況下同比-16.1%、貴州地區火電電量也同比-5.2%，主要受區域來水偏豐擠佔火電發電空間影響。福建地區火電電量同比+8.0%，主因當地核電發電量下降。2）價：火電兩部制電價下，3Q24 上網電價環比提升導致容量電價被攤薄，平均上網電價同/環比均下降：
3Q24 上網電價0.459 元/kWh，同比-15 厘/kWh、環比-8 厘/kWh。3）利：3Q24 秦港5500 大卡市場煤價同比僅-17 元/噸，燃料成本降幅或不及電價降幅，致使公司3Q24 毛利率同比下降2.5pcts。
平價上網項目結構性增加+執行峯谷分時電價，公司光伏電價同/環比均下降。3Q24，裝機規模增長驅動下，公司實現光伏上網電量12.7億千瓦時、同比+50.1%；受風資源偏弱影響，同期風電實現上網電量14.3 億千瓦時、同比-7.3%。平價上網項目結構性增加+執行峯谷分時電價影響，3Q24 風、光上網電價分別同比下降0.9%、25.1%，環比上季度分別下降0.9%、16.5%。受電價下降影響，Q3 公司光伏發電業務環比Q2 或面臨增量不增收。
2024 來水改善、煤價下行、風光裝機放量，公司業績有望持續增長。
預計公司24~26 年分別實現歸母淨利潤76.1/84.2/91.8 億元，EPS分別爲1.02/1.13/1.23 元，公司股票現價對應PE 估值分別爲15倍、14 倍和13 倍，維持「買入」評級。
風險提示
來水情況、煤價下行、用電需求、新能源裝機不及預期風險；電價波動風險等。
