终端折扣承压，维持强控费能力。FY2025H1 公司归母净利率同比-2.7pct 至6.7%，主因毛利率同比-3.7pct 至41.1%拖累显著，主要由于1）零售压力较大控制库存折扣有所加深，以及线上增速更优，占比提升拖累毛利；2）库存减值同比提升~8kw 有所影响。费用端来看，销售/管理费用率同比仅+0.3/-0.1pct 至29.3%/3.8%，主因租金费率同比-1.3pct，员工成本费率仅同比+0.5pct 至10.4%，此外线上占比提升但线上费用率较低因而带动整体费用率亦有所控制。事件描述
滔搏發佈FY2025H1 業績公告，收入同比-8%至131 億元，歸母淨利潤同比-35%至8.7 億元，公司中期派息率爲99.4%。
事件評論
終端折扣承壓，維持強控費能力。FY2025H1 公司歸母淨利率同比-2.7pct 至6.7%，主因毛利率同比-3.7pct 至41.1%拖累顯著，主要由於1）零售壓力較大控制庫存摺扣有所加深，以及線上增速更優，佔比提升拖累毛利；2）庫存減值同比提升~8kw 有所影響。費用端來看，銷售/管理費用率同比僅+0.3/-0.1pct 至29.3%/3.8%，主因租金費率同比-1.3pct，員工成本費率僅同比+0.5pct 至10.4%，此外線上佔比提升但線上費用率較低因而帶動整體費用率亦有所控制。
庫存仍可控，經營質量穩健。FY2025H1 公司庫存週轉天數同比+7 天至148 天，庫存水平仍相對可控。此外公司應收賬款減少與應付賬款增加，帶動經營活動現金流表現良好爲26.1 億元，中期分紅99.4%維持高分紅比例，公司仍延續穩健經營質量。
展望後續，一方面公司此前訂單已有所調整，Nike 新CEO 上任修復經銷商關係加強經銷商支持，後續庫存仍可控，另一方面10 月以來體育行業需求有所復甦，公司仍延續動態店鋪調整的謹慎控費政策，後續業績低基數下有望逐步修復，此外Nike 新CEO 推出產品預計2025 年下半年面市，大中華區有望恢復正常增長。預計公司FY2025-2027 年實現歸母淨利潤13.8/16.7/18.8 億元，當前對應PE 分別爲11/9/8X，估值仍處於偏低水平，給予「買入」評級。
風險提示
1、零售復甦不及預期；
2、海外品牌去庫不及預期風險；
3、多品牌整合不及預期；
4、分紅不及預期。
