这次霍华德娓娓道来的话，真是再适合普通投资者不过了。來源：聰明投資者
橡樹資本聯合創始人霍華德·馬克斯最近做客《Global Money Talk》的訪談節目，談到投資中最重要的一些事情。
這是一檔韓國的節目，所以主持人的很多問題跟之前訪談對話有很多不同。
這次霍華德娓娓道來的話，真是再適合普通投資者不過了。
尤其是如何保持好的心態，如何根據自己的情況、自己的承受力和偏好去做決定。他說沒有放之四海而皆準的一些原則，止盈或者止損、或者長期拿着，都是事關每個人自己的決定，看自己更在意什麼。因爲在做決定的時候，沒有哪個決定一定是對或者不對，最終的結果也是一種概率。
一、普通人很難通過市場信息做正確決定
主持人：我想從你最近的備忘錄之一《市場先生誤判》開始。在備忘錄中，你談到市場中，毫無意義的陳述往往被賦予了過多的權重，以及一個特定的發展可以根據市場的情緒被正面或負面解讀。
這讓我想起了阿莫斯·特沃斯基（Amos Tversky）的一句話：人們接受任何能夠符合事實的解釋。也就是說，價格行爲有時可以成爲一個有用的信息來源。
所以，能否請你爲我們提供一個「用戶手冊」，教我們如何利用價格行爲作爲信息來源？
霍華德：當然可以。但這是一個複雜的問題，投資世界中沒有簡單的答案。
你引用特沃斯基的這個觀點很重要。人們總是問，爲什麼會發生那件事？有時答案是，沒有特別的原因。
這是一種隨機性，也是一種非理性。你知道，人們常說，他是個好人，爲什麼會死呢？嗯，可能沒有相關性。
這是一家好公司，爲什麼股價下跌？有時候，「誰知道」才是正確的答案。
不僅是在投資世界中，而是普遍來說，人們都不喜歡在生活中以「誰知道」作爲答案。
所以就像特沃斯基說的，大家試圖尋找一個解釋，給事情賦予意義。
有時候你是無法解釋的。
我寫過一篇備忘錄，標題是《市場知道什麼？》（What Does the Market Know?）。我的結論是，市場什麼都不知道。
市場不是一個有着高智商的天才，市場只是所有參與者投票結果的集合。所以，從定義上講，它並不比平均更聰明。
儘管如此，有時候價格波動是有意義的。你可以把它當作一個信號，用來思考問題，進行一些研究。
你看到一隻股票大幅上漲或下跌，可能會試圖找出是否有明顯的原因。然後試着判斷股價對這一原因的反應是否過度或不足。也許這會告訴你一些值得去做的事情。
但我要強調，我會頻繁強調，得出這些結論需要非常高水平的專業知識、經驗和見解，而大多數人並不具備這些能力。
所以，對於普通人來說，看到一隻股票本週上漲了20%，然後問，爲什麼會上漲？20%的漲幅是過度反應還是不足反應？它會繼續上漲嗎？我應該買入嗎？大多數人並不具備做出這種決定的能力。
如果試圖這麼做，實際上是在自欺欺人。
二、每個人都要爲自己找到合適的策略
主持人：在那篇備忘錄中，你還提到，投資中沒有任何固定的規則可以總是被依賴，產生相同的結果。然而，投資者往往會根據自己的經驗制定規則，主要是爲了防止重複同樣的錯誤。
規則並不完美，但它們可以幫助投資者保持紀律。你有什麼規則願意與大家分享嗎？
霍華德：有一句老話說，規則就是用來打破的。
你可以制定一些通用的政策。但我認爲重要的是，準備好在必要時打破這些規則。
舉個例子，一些人會採用這樣的規則：如果你買入一隻股票，它下跌了X百分比，你就應該賣出。這叫做「止損」。
假設你說，如果我買入一隻股票，它下跌了10%，我就賣出。你需要思考，這意味着什麼？這意味着如果你賣出每一隻下跌10%的股票，你就永遠不會虧損20%、30%或40%。
但有時你會遇到這樣的情況，你買入一隻股票，它下跌了10%，你賣出，然後它上漲了100%，你就錯過了所有這些機會。
沒有任何規則可以幫助你應對這種情況。不是說下跌10%或20%就是固定的，沒有自動的規則能夠同時保證你安全，又不讓你錯過機會。
你知道，我一直採取的做法是，如果你賺了很多，你應該賣出一些。這樣如果高點是暫時的，你也不會把所有的收益都還回去。
但問題不在於（部分止盈）這個規則是對的還是錯的，在於它對當下的你來說是否合適。
就像止損動作一樣，它可以防止大的損失，但它也會讓你錯過一些成功的機會。你得決定，哪一點對自己更重要。
這取決於你的財務狀況、你的性格，以及類似的因素。
我會用部分止盈的方式，比如漲30%賣一些，再漲30%再賣些。
所以每個人都要爲自己找到合適的策略，不可能做到完美。
三、在投資和生活中保持平和的心態
丹：你最近和你的合夥人布魯斯·卡什（Bruce Karsh）以及國際象棋特級大師莫里斯·阿什利（Maurice Ashley）進行了一次對話。在那次對話中，布魯斯談到了作爲一個投資者，內心平和的重要性。
我非常同意這一點，這確實非常重要。你能不能告訴我們，如何才能做到這一點？這也與你提到的「對自己來說什麼是正確的」這個問題有關。
霍華德：這也與我大學時的輔修課程——亞洲研究——有關。
亞洲研究中有很多關於滿足感、內心平和、接納的內容。
嗯，關於如何實現這些目標，並沒有一本操作手冊。但是，如果你想改變自己的個性，這就是我們在談論的內容，那需要刻意練習。
你必須問自己，如何才能獲得更大的寧靜？而其中一個重要的點是，你不能是一個完美主義者。投資很難做到盡善盡美。
我以前有個朋友，彼此經常開玩笑。
有天我們決定列出所有你可能出錯的方式。第一個是你買入，結果股價下跌；第二個是你沒有買入，結果股價上漲；第三個是它先上漲，然後你買入，它又下跌了；第四個是你買入了，它下跌了，你賣出，結果它又上漲了；還有第五種情況是它上漲了，你賣出，結果它繼續上漲。
有無數種方式可以出錯。只有一種方式是對的，那就是你買入，它上漲，然後你賣出，它再也不漲了。
但你不可能總是做到這一點，對吧？
所以你必須在生活的各個方面達到一種平和的心態，不僅僅是在投資中。
你要接受有些東西你買了會下跌，而有些東西你買了會上漲，你賣了之後它還會繼續上漲。
你不能讓自己因爲追求絕對正確而發瘋，因爲這本來就不可能做到。
我小時候聽約翰·F·肯尼迪常引用這句話：「給我們勇氣去改變可以改變的事物，寧靜去接受無法改變的事物，以及智慧去辨別兩者的區別。」
我認爲這是最偉大的引言之一。
丹：投資者所處的環境對於實現這種內心的平和非常重要，你是否爲橡樹的投資決策者們建立了一種能夠保持平和的文化？
包括你們在追求哪些類型的策略，又有哪些策略是故意不去追求的？你們對虧損和錯誤的容忍度如何？
霍華德：我們非常幸運，因爲我們投資於所謂的「信貸」（credit）。
信貸的意思是我們把錢借給別人，他們與我們簽訂合同，承諾會定期支付利息，然後在某個時間點還錢給我們。
所以我們的結果不是完全開放的，我們的結果是通過合同定義的。
大多數時候，人們會遵守承諾，按時支付利息，我們也會獲得預期的回報。有時他們不會付款，而我們作爲未支付的債權人，有權尋求解決方案。
大多數情況下，這個過程是可以解決的。
當你是信貸投資者或貸款人時，回報的上行空間是有限的，像持有英偉達、微軟或亞馬遜那樣，獲得巨大的回報。但另一方面，你的損失也很少。
嗯，我們很少有大的損失。所以這非常符合我的性格，也符合我們公司的文化，以及我們的客戶預期。
我在46年前加入花旗銀行債券部門時，就發現了這種適合我性格、基因和智力結構的投資方式。
你剛才提到，如何建立這種文化呢？
我認爲文化中最重要的一點是，不要追究責備。我希望每個人都能做出正確的決策，但我接受沒有人能只做出正確的決策。
對我們所有人來說，都是一個「打擊率」的問題。
一個人支持了一項賠錢的投資，第一，這並不罕見；第二，這是可以理解的；第三，這並不意味着這個人是壞人或者他們懶惰，而且這個人不應該因爲這個而受到批評。
想象一下，如果你是棒球投手，每次你投出一個壞球，或者對方打出安打時，你都會被批評，那會怎樣？
我們試圖避免指責和羞辱，同時要理解什麼是人類行爲的極限，什麼是可以實現的。
當然，如果有人在很長一段時間內反覆做出錯誤決策，那麼我們可以得出結論，這個人可能不適合這個工作，可能不適合在橡樹資本工作。
四、追求大量的合理成功，避免大的失敗
丹：是不是在債券投資中應用這種哲學比在股票投資中更合適呢？
霍華德：我們的哲學是，追求大量的合理成功，避免大的失敗。債務投資正是爲此設計的，我寫過一篇備忘錄，標題是《更少的失敗或更多的成功》（Fewer Losers or More Winners），這正是這個哲學的核心。
每一個想成爲投資者的觀衆都應該問：自己的目標是要優於市場，還是可以接受平均水平？
你知道，平均水平其實相當不錯。在美國，標普500指數在過去一百年裏年均增長大約10%，這意味着如果你一百年前有1美元，現在你大概會有15000美元，這並不差對吧？
而且這只是平均水平。
現在大多數人不會活一百年，也無法投資一百年，但即使如此，如果你的投資年回報率是10%，你的資金每7年翻一番。所以如果你能持續35年，它會翻5次，1美元變成2、4、8、16、32。
如果你想要超越平均水平，我並不鼓勵業餘投資者去追求這個目標，因爲業餘投資者通常沒有能力做到超越平均水平。他們應該欣然接受平均水平。
好處是，通過像指數基金這樣的工具，你可以以較低的成本確保獲得平均水平的回報。
你可能會虧錢，但你不會低於平均水平。
如果有人說：「不，我不滿足於平均水平，我想要超越平均水平，我知道我可能會失敗。」
這就引出了我的備忘錄：你會選擇哪條通向成功的道路？你是想要比普通投資者獲得更多的成功，還是想要減少失敗？或者兩者兼而有之？
但這很難做到，因爲防守型思維方式能讓你減少失敗，而進攻型思維方式則是你獲得更多成功的必要條件，很難同時兼具這兩種思維方式。
所以你應該問自己：「我是什麼樣的人？哪種策略對我更合適？」
我喜歡我們的方式，無論是對我自己還是對我的客戶來說，這比「全力一擊」後有時遭遇徹底失敗要好得多。
但每個人都要面對這個問題。看看英偉達，去年它上漲了四倍多。問題是，你會不會因此懊惱，因爲你沒有買它？
人性會讓你懊惱，但你必須提醒自己：「等一下，我不是已經說過我想要減少失敗嗎？我可以接受錯過所有贏家的結果。」
人性中有強烈的「錯失恐懼」（FOMO），我們看到別人的成功時，會感到非常難受，而這對投資是有害的。
有一本關於泡沫和崩盤的書，作者說，沒有什麼比看到你的朋友變富更傷害你的心理健康了。
不幸的是，這就是人性。我們必須盡力去克服它。
五、什麼是「一個好的決定」，從人性角度比較難歸因
丹：我最喜歡你備忘錄中的一個故事，是關於你的一位朋友，他希望自己當初在1892年像Ringe家族那樣，用30萬美元買下整個馬里布的故事。而你說，當它漲到60萬美元時他就會賣掉它。
我認爲在股票投資中持有長期複利增長的股票是非常困難的，這和找到這樣一隻股票一樣困難。困難的原因在於，審慎的做法是要重新平衡資產。那麼從長期複利增長的股票中大幅獲利，是否真的只是運氣？
霍華德：我不會說這只是運氣，但確實需要一點運氣。
因爲你買了一隻股票，它翻倍了。嗯嗯。你決定不賣它。如果它繼續升值，確實有一點運氣成分在裏面。
你永遠不能說，「哦不，這肯定會發生。這顯然是一個明智的決定。」
在市場的每個時刻，你都會看到一個股票、債券或不動產的價格，然後問自己，它是公平的，還是太高或太低了。並且沒有科學的工具可以確定這些事情。
你得做出一個判斷。
問題是，你的判斷是否幸運。嗯，幸運聽起來像是完全靠運氣，像擲骰子一樣。並不是這樣的。
而即便如此，我們每天都在判斷某樣東西的價格是否合理，是否太高或太低。用「幸運」二字不完全恰當。
當一個決定成功時，它確實是你做出正確決策和有一些運氣的結合。生活如你所預期，甚至比預期還要好一些，於是你獲利了。
我在其中一篇備忘錄中談到過亞馬遜，它在1999年被賣到9萬美元，在2001年跌到6000美元。
問題是，如果你在6000美元買入，你會在12000美元時賣掉嗎？很多人會在翻倍時賣掉。你會在12000美元時賣掉嗎？
在35000美元時呢？5倍的漲幅。6萬美元呢？10倍的漲幅了。
當它漲到60萬美元時，你已經賺了一百倍。
難道審慎的做法不是賣掉一些嗎？顯然，如果你賣掉了一部分，你就不能讓它全都留在那裏繼續增長。
我寫那篇備忘錄的時候，它已經漲到了33萬美元。
如果你認識一個人在6美元買入蘋果，當它漲到33000美元時還持有它，從來沒有賣出過一股。你必須看看這個人，他賺了500倍，卻沒有賣掉一股。如果它崩盤了呢？
所以，又回到那個問題：你的心態是什麼？你的性格是什麼？如果某樣東西從6美元漲到3,000美元再跌回來，你會是什麼感受？
對於我們大多數凡人來說，我們可能會在600美元時賣出一些，在3000美元時再賣出一些，然後希望事情往好的方向發展，對吧？
這又回到了人性的問題。人的本性有點複雜。在財務上，你可以通過結果看出某個決定是否是一個好決定。但在人性層面，描述一個好的決定可能是非常有挑戰性的。
六、現在市場處於居中狀態，經濟不會明天就衰退
丹：明白了。稍微換個話題。你怎麼看2020年的衰退？它是一次真正的衰退嗎？因此我們只是處於一個正常的經濟週期中？還是說它只是一次中斷，因此我們現在已經超出了通常的週期？
霍華德：這是個很好的問題。我說過，規則就是用來打破的。
有一個規則是每8到10年就會發生一次衰退。如果你不把那次算作一次正常的衰退，那麼我們現在已經處於第15或第16年了，對吧？按理我們明天就該迎來一次衰退了。
不過我很確定明天不會發生衰退。
但沒有人能說它是不是一次衰退。這是一次正常的經歷嗎？它重啓了時鐘？會不會是2008年、2028年或2030年？沒人能說清楚。如果你盲目地依賴8到10年的規則顯然是愚蠢的。
我會說，我的看法是，我不知道。
但是當我觀察周圍的環境時，我沒有看到經濟中存在嚴重的過度。我沒有看到消費過於狂熱，沒有看到庫存積壓過高，也沒有看到天上有大量的建築吊車，表明有過度建設。
當我看報紙時，有些好消息，也有些壞消息。
某天他們說可能我們會面臨通貨膨脹的復燃，另一天又說我們很快會遇到經濟衰退。
這告訴我，目前情況屬於中間狀態。
在這種居中狀態下，沒有什麼顯著的結論可以得出。關於我們經濟狀況，沒有任何高概率的判斷。
所以我什麼也不說。
丹：狂熱的市場通常會有我稱之爲「元兇」的東西，通常是狂熱行爲開始的地方。
霍華德：我會這樣說，狂熱需要有某種東西來催化它。
我猜你的問題是，你是否看到這些元兇的存在？
丹：根據你剛才所說的，我猜答案可能是「不」，你沒有看到任何這種情況。在過去的幾十年裏，最大的過度行爲並不是在經濟中，而是在金融市場上。
霍華德：1999-2000年期間，我們在科技股出現了泡沫，過度樂觀。2008年，我們在房地產及其相關債務上也出現泡沫。
儘管我們在實體經濟中沒有很大的過度行爲，我們仍然經歷了一些嚴重的衰退，因爲金融部門的投資矯枉過正帶來了損害，將經濟拖了下來。
所以，你說得對，目前我沒有看到那個元兇。
順便說一下，我不認爲股市現在瘋狂地高漲。它有點高，但遠沒有瘋狂。我也不認爲信貸市場現在非常不合理，只是（過於）有點高枕無憂了。
有些逆向投資者像我一樣會擔心的事情，還沒到讓人寸步難行的時候。
丹：你能分享一些嗎？
霍華德：現在是2024年第三季度，如果你回到兩年前，世界非常悲觀，這意味着投資回報率很高，因爲人們感覺非常低落，資產價格很合理。
現在大多數人相當樂觀。股市已經反彈了將近兩年。
你知道，我喜歡在大家都悲觀的時候買入，價格中沒有包含樂觀情緒。而今天，大多數人相當樂觀，談不上瘋狂樂觀，但幾乎不含任何悲觀情緒。
我喜歡在價格中包含大量悲觀情緒時買入，而這不是今天的情況。今天可以投資，但這不值得讓人激動。
七、用概率思維，你的生活會更快樂
丹：大多數人從「是否正確」的角度考慮投資，而你一直都是從概率的角度考慮問題嗎？還是這個思維方式是隨着時間演變而來的？
霍華德：這是個很棒的問題，好像之前沒有人問過我。
我認爲這是一個成熟的過程。
我在1969年進入投資行業，1978年轉到實際管理資金，加入花旗銀行的債券部門。在1978年到1988年期間的某個時候，我不再從「是或否」的角度思考，而是加強了我的概率性思維。
1963年紐約法拉盛有一個世界博覽會，IBM的展館上，他們展示了一個有趣的東西。
兩塊有一系列杆子連接的有機玻璃板，在頂部有一個開口，他們從頂部倒進一堆小球，小球就這樣下來。小球撞擊杆子，然後到達底部時，堆積成一個形狀。
我就在現場，那是我第一次接觸到概率的概念，當時我17歲。
大多數事情會按預期發生，但也有一些事情會以意想不到的方式發生。偶爾還會發生你以爲永遠不會發生的事情，也就是我們稱之爲「尾部事件」的情況。
這是我對生活的看法，需要高度關注。
有篇備忘錄中，我講了一個故事。那是2016年的超級碗比賽（我不太擅長記足球比賽的日期），卡羅萊納黑豹隊對陣丹佛野馬隊。
當時有一個前橄欖球運動員，他沒有去過芝加哥大學，也沒有拿到投資學的博士學位，但有人問他：「你認爲誰會贏？」他給了一個非常聰明的回答，他說：「10次裏有8次卡羅萊納黑豹隊會贏。」但他說了一句很重要的話：「這次可能就是那另外的兩次之一。」
大多數人不會加上這後半句話。但實際上，有兩次丹佛會贏。而且有時候就是會發生那樣的事。
你必須擺脫非黑即白的思維，我一直在強調這一點，無論是投資還是生活。
當你在處理未來的事件時，你永遠不知道結果會怎樣，你必須意識到這一點。這樣你會成爲一個更快樂、更有效率的人。
編輯/Rocky
