装机扩张叠加来水修复，前三季度业绩稳健增长。2024 年前三季度，在偏丰来水影响下，澜沧江流域乌弄龙、小湾和糯扎渡断面来水同比分别偏丰5%、3.6%和8.5%，叠加公司托巴电站完成投产，公司前三季度水电完成发电量830.56 亿千瓦时，同比增长1.69%，若将新投产托巴电站发电量剔除，则原有水电完成发电量814.27 亿千瓦时，同比减少0.31%。在来水偏丰的背景下，存量水电站电量下滑或系公司主动蓄能影响，如糯扎渡断面前三季度来水同比偏丰8.5%，但糯扎渡电站前三季度发电量同比下降10.17%，其下游景洪电站发电量也同比下降了11.56%，而糯扎渡及景洪电站前三季度发电量占公司水电发电量的21.96%，因此蓄能对电量短期影响不可忽视。新能源方面，前三季度公司风电发电量达到3.19 亿千瓦时，同比增长6.33%；在新增装机的影响下，公司光伏完成发电量26.52 亿千瓦时，同比增长201.02%。因此整体来看，公司前三季度完成发电量860.26 亿千瓦时，同比增长3.82%。由于新投产水电及新能源机组电价预计相对较高，且预计云南省随着电力供需持续趋紧，电价预计也将有一定支撑，因此公司前三季度实现营收194.18 亿元，同比增长7.05%；实现归母净利润72.26 亿元，同比增长7.78%。事件描述
公司發佈2024 年三季報：2024 年三季度公司實現營業收入75.37 億元，同比減少1.27%；實現歸母淨利潤30.56 億元，同比減少7.37%。
事件評論
裝機擴張疊加來水修復，前三季度業績穩健增長。2024 年前三季度，在偏豐來水影響下，瀾滄江流域烏弄龍、小灣和糯扎渡斷面來水同比分別偏豐5%、3.6%和8.5%，疊加公司託巴電站完成投產，公司前三季度水電完成發電量830.56 億千瓦時，同比增長1.69%，若將新投產託巴電站發電量剔除，則原有水電完成發電量814.27 億千瓦時，同比減少0.31%。在來水偏豐的背景下，存量水電站電量下滑或系公司主動蓄能影響，如糯扎渡斷面前三季度來水同比偏豐8.5%，但糯扎渡電站前三季度發電量同比下降10.17%，其下游景洪電站發電量也同比下降了11.56%，而糯扎渡及景洪電站前三季度發電量佔公司水電發電量的21.96%，因此蓄能對電量短期影響不可忽視。新能源方面，前三季度公司風電發電量達到3.19 億千瓦時，同比增長6.33%；在新增裝機的影響下，公司光伏完成發電量26.52 億千瓦時，同比增長201.02%。因此整體來看，公司前三季度完成發電量860.26 億千瓦時，同比增長3.82%。由於新投產水電及新能源機組電價預計相對較高，且預計雲南省隨着電力供需持續趨緊，電價預計也將有一定支撐，因此公司前三季度實現營收194.18 億元，同比增長7.05%；實現歸母淨利潤72.26 億元，同比增長7.78%。
三季度來水有所轉弱，單季業績短期承壓。三季度雲南省來水由上半年的偏豐轉至有所偏枯，因此受來水轉弱影響，三季度公司水電完成發電量384.68 億千瓦時，同比下降5.63%。
但風光電量維持高速增長。因此公司三季度完成發電量393.31 億千瓦時，同比減少4.59%。公司三季度營收爲75.37 億元，同比降低1.27%，公司營收降幅較窄主因系新投產電站電價較高以及市場化電價回升影響。由於新投產電站使得成本增長，因此三季度公司毛利率爲61.08%，同比下降3.43 個百分點。公司三季度實現歸母淨利潤30.56 億元，同比下降7.37%。
短期壓力不可線性外推，全年業績展望積極。正如我們一直所強調的，公司電站的蓄水並不會浪費，豐沛的蓄能將會對四季度及後續水電電量產生積極影響，且四季度枯水期電價較高，將對公司水電收入帶來雙重催化。此外6 月15 日，公司所屬託巴電站首臺1 號機組（35 萬千瓦）正式進入商業運營，預計140 萬千瓦總裝機年內全部投產。因此在豐沛蓄水疊加裝機投產影響下，公司全年業績依然展望積極。此外，根據公司公告，公司擬與華能國際成立合資公司開發雨汪二期煤電與新能源一體化項目，項目包含200 萬千瓦煤電，併爲項目配套一定新能源資源，公司將現金出資14.5 億元，持股49%，一體化項目的建設有望保障公司在「十五五」期間的業績成長。
投資建議：根據最新財務數據，我們預計公司2024-2026 年對應EPS 分別爲0.49 元、0.55 元和0.61 元，對應PE 分別爲20.34 倍、18.23 倍和16.39 倍。維持「買入」評級。
風險提示
1、市場電價波動風險；
2、來水不及預期風險。
