收入基本符合我们预期，归母净利润弱于我们预期公司公布3Q24 业绩：收入24.7 亿元，同比增长1.5%（基本符合我们预期26.0 亿元）；归母净利润1.83 亿元，同比下降31%，低于我们预期2.30 亿元，我们认为主要由于：1）销售费用支出略高于预期；2）毛利率受收入结构调整影响略有下降。

发展趋势

收入表现稳健，料教育类/大众类图书均为正增长；积极推进“走出去”，扩大国际影响力。教育出版发行方面，公司秋季继续完成“课前到书”，教材教辅持续稳健。此外，公司在教育类产品（如四维阅读）方面亦保持较好增长速度，支撑收入端增长。大众类图书方面，《长安的荔枝》《食南之徒》《云边有个小卖部》《太白金星有点烦》持续位居畅销榜前列，为公司大众类图书增长奠定基础。根据公司披露的经营数据公告，一般图书出版业务收入3Q24同比增长23%至1.79 亿元（占总收入比例7%，含部分教育类产品）。我们认为，公司在物资等业务调整的情况下仍实现收入正增长，体现公司出版发行主业经营韧性。四季度以来，公司亦积极推进“走出去”，参展法兰克福书展，加强旗下出版社与企鹅兰登等国际出版机构的版权交流合作，在海外首发《中国非遗》中意双语版本等，持续扩大公司国际影响力。

发行侧销售费用略有增长。3Q24 毛利率同降1.3ppt 至42.8%，我们认为部分与收入结构调整影响有关。3Q24 销售费用同增9%至4.40 亿元，销售费用率同增1.2ppt，我们认为或与发行侧针对暑期、部分书会/阅读市集等相关营销当期或前置支出及整体费用统筹相关。净利率层面，3Q24 同降3.5ppt至7.4%，我们认为主要系税收政策变化，所得税费用同比大幅度增加所致，均已在市场预期内。

现金流稳健，股息回报稳定。公司在手现金充沛，截至3Q24 末货币资金达131 亿元。现金流层面，2024 年初至三季度末经营活动现金流净额同比大幅增加，公司表示主要因财务公司买入返售金融资产的规模变化，以及吸收控股集团存款金额的变化；刨除这部分账务层面的影响，实际经营性现金状态依旧健康。我们认为公司分红政策持续，过往2020~2023 年现金分红分别为0.63/0.65/0.60/0.55 元/股、1H24 派息0.1 元/股，分红频次提升，股息回报稳定，持续回馈股东。

盈利预测与估值

维持24、25 年盈利预测不变。当前股价对应16 倍2024 年市盈率和15 倍2025 年市盈率。维持跑赢行业评级及目标价15.6 元，对应18 倍2025 年市盈率，较当前股价有22%上行空间。

风险

行业/所得税政策变动，纸价上涨，人口增速放缓。