李宁户外融合前沿科技与东方美学。李宁2024 年秋冬季户外新品主张潮流轻户外、硬核户外两大场景。9 月21 日，公司在江西景德镇举办主题为“溯之东方”户外产品大秀。潮流轻户外采用宋代五大官窑的温润色系与经典器型，硬核户外搭载与国家级科研机构合作研发的防暴雨双透纳米科技。当前公司户外产品已推出服装、鞋款、配饰等，其中鞋款价格在200-400 元之间，此外还包含搭载?科技的高端款与200 元左右的休闲款。服饰方面马龙同款万龙甲冲锋衣目前券后价格554 元，其他冲锋衣价格在300-400 元左右。24Q3 流水跌中單，線下跌高單與Q2 基本一致。24Q3 李寧牌全渠道流水增速除經銷外均較Q2 放緩，總流水/線下流水分別下降中單/下降高單（Q2 分別爲下降低單/下降中單）。直營/經銷/電商流水分別下降中單/下降高單/增長中單（Q2 分別爲持平/下降高單/增長高單）。我們判斷直營與經銷的流水差異主要由直營口徑中的奧特萊斯門店引起，剔除後Q3 線下門店流水整體下降高單，與Q2 基本一致，對比Q2 與Q3 直營渠道表現推測Q3 奧特萊斯門店表現環比走弱。今年前三季度電商流水維持正增長，我們判斷一方面來自客流由線下向線上轉移，另一方面電商渠道組貨性價比高更受歡迎。
渠道數量穩健擴張。24Q3 末李寧牌店鋪共計6281 家，全年至今淨增41 家，其中零售/經銷分別-14/+55 家。李寧YOUNG 店鋪共計1459 家，全年至今淨增31 家。我們判斷目前公司高層級市場門店將以調整、少量關閉爲主，低層級仍有空白市場可供挖掘，預計經銷將持續穩健開店。
成立合資公司佈局海外。公司宣佈與紅衫資本成立合資公司負責李寧品牌海外運營推廣，我們預計現階段主要將聚焦東南亞以及一帶一路國家市場。合資公司股本總額2 億港元，LN Co（上市公司全資子公司）/Founder Co（李寧本人全資擁有）/HongShan Venture/HongShan Motivation 分別出資5800萬/5200 萬/6272.8 萬/2727.2 萬港元，分別持股29%/26%/31.36%/13.64%。
李寧戶外融合前沿科技與東方美學。李寧2024 年秋冬季戶外新品主張潮流輕戶外、硬核戶外兩大場景。9 月21 日，公司在江西景德鎮舉辦主題爲「溯之東方」戶外產品大秀。潮流輕戶外採用宋代五大官窯的溫潤色系與經典器型，硬核戶外搭載與國家級科研機構合作研發的防暴雨雙透納米科技。當前公司戶外產品已推出服裝、鞋款、配飾等，其中鞋款價格在200-400 元之間，此外還包含搭載?科技的高端款與200 元左右的休閒款。服飾方面馬龍同款萬龍甲衝鋒衣目前券後價格554 元，其他衝鋒衣價格在300-400 元左右。
盈利預測與估值。公司堅持穩健經營、健康發展，在專業運動市場進一步擴大影響力，持續優化渠道結構、完善運營效率。我們預計公司2024/2025 年歸母淨利潤分別爲31.7/33.7 億元，給予 2024 年PE 估值區間 13-15X，按照1 港幣=0.92 元人民幣兌換，按照對應合理價值區間17.33-19.99 元/股，維持「優於大市」評級。
風險提示。同店和線上增速不及預期、中國李寧勢能減弱、管理層未來可能的變動帶來戰略不確定性、拳頭產品發售不及預期。
