展望未来，公司经营有望穿越CCL 行业短期波动，产品高端化不断取得新进展新突破，坚定看好生益科技长线成长逻辑。短期看，虽然市场担心CCL 行业后续有价格压力，但公司仍通过订单结构优化来维持高稼动率，且价格整体看仍保持平稳，叠加国家补贴政策驱动下，家电等产品订单需求有望好转，预期Q4 经营业绩环比更佳，我们认为公司经营有望穿越CCL 行业短期波动；中长期看，在中高端产品方面，公司M7/M8 材料已通过海外N 客户及国内H客户的认证，预计有望在下半年及明年逐步起量，且国内算力需求亦有望今年迎来持续放量，公司在国内核心客户供应链具备卡位优势；传统服务器EGS平台渗透率快速提升，M6 材料需求持续释放，推动产品结构高端升级；此外北美A 客户项目亦有较佳进展；ABF 载板基膜（SIF 膜）已配合国内大客户验证，目前进展良好。且公司在汽车板、数通板、卫通板等中高端产品卡位优势明显，有望持续发力，带来额外成长动能。此外，生益电子在数通领域逐步突破海外头部云厂商客户，取得大额AI 订单，新产能持续释放，有望对生益科技形成弹性利润贡献。公司發佈三季報公告，前三季度收入147.4 億同比+19.4%，歸母淨利13.7 億同比+52.7%，扣非歸母13.1 億同比+55.8%，毛利率22.0%同比+2.5pcts，淨利率9.8%同比+2.7pcts。結合公司近況，點評如下：
Q3 業績因需求波動增速放緩。公司業績前三季度增長主要受益於：1）公司覆銅板產銷量同比上升，單位制造成本下降，同時優化銷售結構，使得覆銅板產品營收與毛利率同比上升，以及享受增值稅進項稅額加計抵減政策增加其他收益，推動盈利增加；2）子公司生益電子持續優化產品結構，積極完善產品業務區域佈局，隨着市場對高層數、高精度、高密度和高可靠的多層PCB需求增長，產量、銷量、收入均較上年同期有所增長，毛利增長，帶動淨利潤獲得較大幅度的提升。單看Q3，Q3 收入51.2 億同比+14.5%環比-1.7%，歸母淨利4.4 億同比+27.8%環比-18.6%，扣非歸母4.0 億同比+24.1%環比-22.6%，毛利率22.9%同比+2.9pcts 環比+1.1pcts，淨利率9.2%同比+1.7pcts環比-1.8pcts，期間費用率13.3%同比+2.7pcts 環比+2.9pcts。Q3 業績同比增速較上半年有所放緩，主要系7 月份以來，下游PCB 客戶因爲需求波動和銅價下降有一定庫存調整，市場擔心CCL 行業後續有價格壓力，三季度訂單量、稼動率環比有所下降，疊加股權激勵成本對費用端有所影響。
CCL 板塊來看，未來存在成本和需求雙重推動漲價的可能性，整體估值相對較低。我們整體認爲在未來全球經濟持續回暖，疊加處於減息週期的背景下，上游原材料價格將處於向上通道，且需求的回暖預期逐步加強勢必通過庫存這一因素擴大對上游的拉貨需求，故我們認爲未來中長期CCL 整體處於上升通道。短期來看，PCB 行業原材料庫存有所消化，旺季景氣仍在延續，CCL訂單有望逐步回暖，行業內因銅價上漲或在醞釀新的漲價情緒，CCL 盈利能力或仍將保持改善趨勢。
展望未來，公司經營有望穿越CCL 行業短期波動，產品高端化不斷取得新進展新突破，堅定看好生益科技長線成長邏輯。短期看，雖然市場擔心CCL 行業後續有價格壓力，但公司仍通過訂單結構優化來維持高稼動率，且價格整體看仍保持平穩，疊加國家補貼政策驅動下，家電等產品訂單需求有望好轉，預期Q4 經營業績環比更佳，我們認爲公司經營有望穿越CCL 行業短期波動；中長期看，在中高端產品方面，公司M7/M8 材料已通過海外N 客戶及國內H客戶的認證，預計有望在下半年及明年逐步起量，且國內算力需求亦有望今年迎來持續放量，公司在國內核心客戶供應鏈具備卡位優勢；傳統服務器EGS平台滲透率快速提升，M6 材料需求持續釋放，推動產品結構高端升級；此外北美A 客戶項目亦有較佳進展；ABF 載板基膜（SIF 膜）已配合國內大客戶驗證，目前進展良好。且公司在汽車板、數通板、衛通板等中高端產品卡位優勢明顯，有望持續發力，帶來額外成長動能。此外，生益電子在數通領域逐步突破海外頭部雲廠商客戶，取得大額AI 訂單，新產能持續釋放，有望對生益科技形成彈性利潤貢獻。
維持「強烈推薦」投資評級。我們認爲公司產品高端化升級有望持續兌現，中長線有超預期潛力，基於最新業績及短期行業需求波動等因素，我們最新預測24-26 年營收爲199.0/228.9/258.6 億，歸母淨利潤爲18.7/25.1/30.6 億，對應PE 爲25.6/19.1/15.7 倍，PB 爲3.2/2.8/2.5 倍。我們看好公司產品矩陣、管理能力及中長線業務發展空間，維持「強烈推薦」評級。
風險提示：原材料價格波動、行業競爭加劇、需求不達預期、技術升級不達預期。
