维持高毛利率水平，期间费用率持续收窄事件
2024 年10 月25 日，澤璟製藥發佈2024 年三季度報告，報告期內公司實現營業收入3.84 億元，同比+36.16%；歸母淨利潤-0.98 億元，同比減虧51.55%；扣非歸母淨利潤-1.05 億元，同比減虧57.02%。單季度來看，公司2024Q3 收入爲1.43 億元，同比+130.67%，單季度實現較大增長系由於去年同期基數較低；歸母淨利潤爲-0.31 億元，同比減虧64.30%；扣非歸母淨利潤爲-0.32 億元，同比減虧71.59%。公司穩紮穩打，已實現連續4 個季度營業收入環比正增長。
點評
維持高毛利率水平，期間費用率持續收窄
2024 年前三季度，公司整體毛利率爲92.96%，同比+0.57 個百分點；期間費用率125.41%， 同比-58.77 個百分點； 其中銷售費用率49.38%，同比-11.66 個百分點；管理費用率10.68%，同比+2.98 個百分點； 財務費用率-5.67%， 同比-2.30 個百分點； 研發費用率71.02%，同比-47.80 個百分點，費用率大幅降低；經營性現金流淨額爲0.67 億元，同比-129.08%，錄得較大下滑，主要是去年同期，公司收到澤普凝的獨家推廣授權款造成高基數所致。
ZG006 數據亮眼，進度全球領先地位
2024 年9 月9 日公司發佈公告，披露公司FIC 藥物CD3/DLL3/DLL3三特異性抗體（注射用ZG006）的臨床研究進展，並在ESMO 2024和CSCO 2024 學術會議上公佈了ZG006 的最新數據。截至2024 年8 月8 日，用於治療SCLC 或神經內分泌癌症的I/II 期臨床試驗已完成I 期劑量遞增階段的入組，共獲得24 例可評估樣本，且17 例患者均接受過至少兩線抗腫瘤藥物。在接受10mg或以上劑量的9 例SCLC 患者中6 例達到PR，ORR 爲66.7%，DCR 達88.9%。24 例受試者中3 級CRS 僅1 例，絕大多數TRAEs 爲1 級或2 級，總體ZG006 數據亮眼，初步展現良好耐受性及優異抗腫瘤療效。ZG006 目前已獲得FDA孤兒藥資格認定，彰顯其全球競爭力。
TCE 藥物顯優勢，聯用前線或成趨勢
CD3/DLL3 的FIC 藥物，Amgen 公司的 IMDELLTRATM（tarlatamabdlle）已獲FDA 批准用於進展或化療失敗的廣泛期小細胞癌SCLC（即SCLC後線治療）。DeLLphi-301的2期拓展試驗中其二線治療的mOS已經達到15.2 個月，並且其1b 期一線維持聯用療法數據證明，將CD3/DLL3 靶點藥物與前線藥物聯用（PD-1、Imfinzi、Tecentriq 單抗等）可以增加患者的長期獲益。DLL3 靶點的有效性、及其前線聯用的前景都隨着時間的推進不斷在被證實清晰。公司的ZG006 有望作爲TCE 抗體賽道中國產領先品種繼續乘勢，其BD 潛力值得期待。
投資建議
考慮到澤普凝今年仍處於商業化初期，我們對產品銷售及盈利預測進行調整，預計公司2024~2026 年收入分別爲5.88/12.86/20.59 億元（ 前值爲6.73/18.18/30.81 億元）， 分別同比增長52.3%/118.5%/60.2%，歸母淨利潤分別爲-1.27/1.04/2.45 億元（前值爲-1.18/1.21/3.04 億元），分別同比增長54.6%/182.0%/136.0%，對應估值爲虧損/144X/61X。看好公司澤普凝、吉卡昔替尼商業化前景、雙抗平台的First in class 潛力，公司有望成爲下一代綜合型創新藥企。維持「買入」評級。
風險提示
新藥研發失敗風險、審批准入不及預期風險、行業政策風險、銷售浮動風險。
