公司24Q3 净收益17.70 亿美元，同比-1.0%，净利润2.68 亿美元，同比+16.0%。经调整EBITDA 为5.85 亿，同比-7.3%。核心觀點
公司24Q3 淨收益17.70 億美元，同比-1.0%，淨利潤2.68 億美元，同比+16.0%。經調整EBITDA 爲5.85 億，同比-7.3%。24Q3 博彩業務整體贏額計算較2019 同期恢復度83.2%，環比+2.2pct。淨收益和淨利潤較2019 恢復度環比24Q2 均提升，在倫敦人改造影響下展現營收和盈利穩定性。倫敦人原喜來登酒店改造爲名匯並逐步開業，名匯娛樂場開業，整體改造進度可觀。待優質物業釋放後，疊加行業恢復加速和政策提振，預計客流吸引力提升。
事件
公司24Q3 淨收益17.70 億美元，同比-1.0%，淨利潤2.68 億美元，同比+16.0%。經調整EBITDA 爲5.85 億，同比-7.3%。
簡評
改造影響下展現強韌收入和盈利能力
公司24Q3 淨收益同比基本保持穩定，淨利潤仍實現較好增長，在Q3 受到倫敦人改造導致部分客房和娛樂場關閉的影響下，依然展現出較強的營收和盈利穩定性，公司在澳門博彩業仍保持較爲穩健的市佔率水平。24Q3 淨收益恢復至2019 同期的83.9%，環比年內Q1 和Q2 恢復度均有提升，環比Q2 恢復度+2.1pct。24Q3淨利潤較2019 同期恢復度59.0%，環比24Q2+10.9pct。24Q3 經調整EBITDA 較2019 同期恢復度77.5%，環比24Q2+4.2pct。考慮到下半年倫敦人改造對供給的影響大於上半年，24Q3 表現優質；公司整體博彩數據看，24Q3 貴賓業務贏額較2019 同期恢復度43.2%，環比快速回升，環比24Q2+11.2pct。中場業務贏額較2019恢復度93.1%，環比24Q2 爲-5.0pct，一定程度受到倫敦人物業娛樂場影響，24Q3 公司博彩業務整體贏額計算較2019 同期恢復度83.2%，環比24Q2 爲+2.2pct，有所提升。
分物業看，威尼斯人24Q3 娛樂場收益較2019 恢復度80.4%，環比24Q2 爲+0.7pct。整體收益淨額恢復度81.3%，環比+1.0pct。
經調整EBITDA 恢復度78.1%，環比+0.1pct；倫敦人24Q3 娛樂場收益較2019 恢復度94.2%，環比+5.4pct。整體收益淨額恢復度94.5%，環比+2.6pct。經調整EBITDA 恢復度73.4%，環比+11.0pct。
倫敦人改造進度可觀，優質物業增量疊加行業恢復提速助成長倫敦人原喜來登酒店改造爲萬豪酒店旗下品牌，改名倫敦人名匯，打造2405 間優質客房和系列全新體驗配套，套房數量約增至1500 間，有明顯提升，實際釋放面積可觀且逐步開業。倫敦人名匯娛樂場也已開業，金光綜藝館預計12 月翻新完成並迎來首秀。總體看倫敦人改造翻新的進度較可觀，預計可按計劃完成改造。全新升級後的酒店客房、娛樂場、演藝館及其他娛樂設施整體體驗提升，預計有望在完全開業後獲取更多的客流和市場份額。若明年派息恢復，則公司憑藉澳門領先的中場業務和非博彩業務佔比、優質物業升級以及較疫情前大幅提升的增量面積、股東回饋提升等邏輯，有望再度加強優質客群集聚能力。澳門在十一國慶假期期間，日均入境旅客超2019 同期，日均博彩收益也接近2019 同期水平，表現超預期。今年適逢澳門回歸25 週年，此前國務院港澳辦表示更多惠港惠澳政策還將持續推出，年內自由行城市增加、琴澳旅行團等系列政策已對澳門入境旅客恢復及年內消費增長產生良好效果，後續值得期待。
投資建議：預計2024~2026 年實現歸母淨利潤10.73 億美元、16.13 億美元、18.82 億美元，當前股價對應PE 分別爲19X、13X、11X，對應EV/EBITDA 分別爲11.5X、7.5X、6.5X，維持「增持」評級。
風險分析
1、若年末內地赴澳門客流修復不及預期，則可能出現娛樂場客流整體修復不及預期，且博彩桌利用率不高的情況，從而影響收入端修復；
2、未來若澳門博彩VIP 業務收縮幅度較大，且自營VIP 和中場業務難以提供充足的客流以彌補，則會導致較疫情前的博彩毛收入較難修復，新博彩法對博彩桌數量上限有所規定，若博彩業呈現較明顯的存量趨勢，則可能帶來收入端壓力；
3、各牌照承諾未來10 年投資金額，主要聚焦非博彩和外國客人引流，存在投資難取得較好回報率的風險；4、倫敦人等物業翻新改造帶來的業績擾動以及改造完成後效果驗證仍存在不確定性；5、若消費者認爲博彩業可選消費屬性較強，承載力有限，則可能一定程度影響消費選擇。
