维持“增持” 评级。公司公布2024年三季报，公司营收1404.12亿元/-10.11%，归母146.14 亿/-12.43%。其中Q3 营收474.28 亿元/-1.2%；归母48.26 亿元/-0.6%，符合市场预期。考虑到山西限产对于公司今年销量影响，同时预计未来两年煤价将趋稳微降，下调公司24-26 年EPS 预测为1.51/1.59/1.70(-0.11/-0.1/-0.05)元。根据可比公司2024 年平均10.88x PE 估值，上调目标价至16.42 元（+1.36 元）。本報告導讀：
業績符合市場預期，山西產量恢復及大海則放量，助力Q3 產銷雙升，同時煤化工經營穩定，毛利抬升。
投資要點：
維持「增持」 評級。公司公佈2024年三季報，公司營收1404.12億元/-10.11%，歸母146.14 億/-12.43%。其中Q3 營收474.28 億元/-1.2%；歸母48.26 億元/-0.6%，符合市場預期。考慮到山西限產對於公司今年銷量影響，同時預計未來兩年煤價將趨穩微降，下調公司24-26 年EPS 預測爲1.51/1.59/1.70(-0.11/-0.1/-0.05)元。根據可比公司2024 年平均10.88x PE 估值，上調目標價至16.42 元（+1.36 元）。
山西產量恢復及大海則放量，助力Q3 產銷雙升。前三季度公司完成商品煤產量1.02 億噸/+1.1%，自產商品煤銷量1 億噸，同比增長/+0.7%，其中Q3 產量3581 萬噸/+5%，自產煤銷量3419 萬噸/+6%，扭轉了上半年的產量微降態勢，核心原因我們判斷是公司山西區域6 月制約因素消除，產能利用率快速恢復，同時大海則放量助力Q3產銷雙升。公司前三季度自產煤售價爲571 元/噸，同比下降32 元/噸。其中Q3 公司自產煤售價爲546 元/噸，環比下降25 元/噸，噸成本275 元/噸，環比下降18 元/噸，主要原因在於2023 年Q4 獲得的生產接續資源增加了產量儲量法攤銷基數等使噸煤折舊及攤銷成本下滑；承擔鐵路運輸及港雜費用的自產商品煤銷量佔公司自產商品煤總銷量的比重下降，使噸煤運輸費用及港雜費用同比減少等。
煤化工經營穩定。2024 年1-9 月，公司煤化工業務產品聚烯烴、尿素、甲醇、硝銨分別實現銷量113.5、151、120.6、42.2 萬噸，分別同增3%、同減19.4%、同減25.9%、同增0.7%。價格角度，聚烯烴、尿素、甲醇、硝銨銷售均價爲6971、2134、1767、2101 元/噸，分別同比增長2.7%、下降11.4%、下降17.7%、增長1.7%。
國改排頭兵，重視股東回報。公司公告2023 年分紅率已經突破了上市以來一直保持的30%水平達到了37%。同時2024 年中期分紅率30%。2024 前三季度公司各項減值爲3.18 億元，同比持續下行。截止報告期末，公司在手現金爲889.21 億，經營現金流257.57 億元。
我們認爲隨着公司資本開支的逐步降低與資產質量的進一步夯實，有望帶動公司分紅比例提升、噸成本的持續優化。
風險提示：煤價超預期下跌；公司煤炭熱值提升不及預期
