投资建议：Q 3 流水仍受宏观影响，Q4 表现值得期待；中长期看好公司凭借品牌力积淀/产品创新/精细化运营抢占市场份额，同时海外业务在合资公司助力下成长可期。我们维持2024-2026 年公司归母净利预测为32.0/36.2/38.8 亿元，对应PE 分别为12/11/10 倍，维持“增持”评级。本報告導讀：
Q3 流水符合預期，折扣庫存仍健康，國慶流水錶現亮眼、Q4 低基數下值得期待。
投資要點：
投資建議：Q 3 流水仍受宏觀影響，Q4 表現值得期待；中長期看好公司憑藉品牌力積澱/產品創新/精細化運營搶佔市場份額，同時海外業務在合資公司助力下成長可期。我們維持2024-2026 年公司歸母淨利預測爲32.0/36.2/38.8 億元，對應PE 分別爲12/11/10 倍，維持「增持」評級。
Q3 流水符合預期，折扣庫存仍健康。Q3 公司全渠道流水同比下降中單位數，線下流水同比下降高單位數（其中直營同比下降中單位數，批發同比下降高單位數），線上同比增長中單位數。終端折扣力度加深，線下同比加深低單位數，其中批發加深幅度大於直營，主要由於基數較低；電商同比改善。截至9 月底，公司庫銷比約爲5個月，環比有所加深，但庫齡結構仍維持健康。
國慶流水錶現亮眼、Q4 低基數下值得期待。國慶期間公司線上及線下流水均環比改善，趨勢與行業一致，雙十一預售表現符合內部預期，10 月至今流水增速轉正。折扣方面，受宏觀環境及行業競爭影響，線下壓力持續，電商略有加深。考慮到11、12 月流水基數較低，我們看好Q4 公司流水環比顯著改善以及全年指引達成情況。針對2024 全年，我們維持收入增長低單位數，利潤率低雙位數的預期。
聯合紅杉成立合資公司、海外業務未來可期。LN Co（公司間接全資附屬公司）與Founder Co、HongShan Venture、HongShan Motivation成立合資公司，旨在中國內地以外地區獨家開發及經營李寧品牌業務，上市公司和李寧先生合計持股55%，投資額約爲5800 萬港幣。
我們認爲，紅杉具備豐富的跨國資源與經驗，有望在人才、數字化等資源方面賦能公司海外業務，加速品牌國際化進程。同時，公司上市公司有權4 年後收回部分股權，加大對合資公司的控制；有權8 年後收回合資公司所有股權，當前高持股比例及未來購股權有效保證自身對海外業務的控制力。
風險提示：終端消費不及預期，行業競爭超預期等
