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這家流媒體公司正在接近訂閱滲透率的上限。
作者 | Cavenagh Research
編譯 | 華爾街大事件
奈飛(NASDAQ:NFLX)計劃於10月17日市場收盤後公佈業績，預計該公司股價在公告發布後可能會大幅下跌。雖然第三季度報告預期風險不大，根據Refinitiv收集的分析師一致預期，預計收入和營業收入分別爲97.6億美元和26.2億美元，但指引存在重大下行風險。簡而言之，這家流媒體公司正在接近訂閱滲透率的上限，同時該公司可能也已經用盡了其定價槓桿。這兩個變量結合起來導致用戶/DAU趨勢有些令人失望，用戶參與度放緩的第一個信號已經在第三季度顯現。事實上，根據Sensortower的數據，奈飛在第三季度的所有三個月都出現了DAU月度增長爲負的情況，這是自2021年底（股價大幅下跌後不久）以來從未發生過的情況。
進入第三季度報告，奈飛估值不足以抵禦下行。事實上，奈飛股票目前的估值約爲2025年預期收益的38倍。這比通信行業的平均市盈率高出很多（>100%）。作爲背景，奈飛的股票今年表現優於大盤。自1月1日以來，奈飛股價上漲了約48%，而標準普爾500指數(SP500)上漲了約22%。
奈飛在2024年第一季度和第二季度分別實現了930萬和810萬用戶淨增。儘管管理層尚未對即將到來的2024年第三季度給出確切的指引，但該公司表示，預計2024年第三季度的淨增用戶將「低於」2023年同期的876萬。因此，在截至9月底的幾個月裏，第三季度的趨勢應該仍然強勁。然而，從以下與奈飛用戶參與度勢頭相關的趨勢來看，預計第三季度後淨增用戶將急劇放緩。根據預期，這一論點的跡象可能已經反映在第四季度的指引中。
根據TD Cowen最近針對美國進行的一項調查的結果，奈飛仍然是2024年第三季度最受歡迎的客廳觀看平台，23%的受訪者表示他們最常使用它在電視上觀看視頻內容。然而，與去年同期相比，奈飛的市場份額下降了約200個點子，而YouTube和Amazon Prime Video的市場份額則顯著同比增長（來源：TD Cowen關於奈飛的研究報告，日期爲10月7日）。
應用數據也表明奈飛平台勢頭疲軟。根據美國銀行
但從目前的基礎來看，進一步漲價似乎越來越困難，因爲奈飛的可比價值正在急劇下降。2023年，基本和高級計劃的價格上漲了2-3美元，高級計劃現在每月收費22.99美元。與此同時，Disney+和Max等競爭對手以更低的成本提供類似的服務：Disney+每月收費7.99美元（含廣告）或每月13.99美元（不含廣告），Max提供廣告支持計劃，每月收費9.99美元，無廣告計劃每月收費15.99美元。此外，奈飛對密碼共享的打擊以及在某些層級引入廣告導致用戶感到沮喪，他們覺得自己爲降低服務靈活性而支付了更多費用。
雖然定價上漲空間看起來越來越小，但奈飛仍面臨着在內容上投入更多資金的壓力，以保持用戶的參與度和訂閱量。根據摩根士丹利的數據，奈飛約50%的內容攤銷費用現在歸因於內部內容（來源：摩根士丹利10月10日對奈飛的研究報告）。這不一定是好事，因爲它凸顯了奈飛正在逐漸擺脫高利潤的平台業務模式，轉向資本支出和運營支出密集型的電影製作和發行業務模式。
隨着我們接近第三季度收益，我當前的估值並不能提供太多的下行保護。奈飛股價目前的交易價格約爲2025年預期收益的38倍，與通信行業的平均市盈率相比，溢價幅度超過100%。
之前曾估計奈飛的合理隱含價值約爲每股447美元。進入第三季度，分析師仍然認爲這一估計是合理的，基於以下假設：
根據Refinitiv收集的分析師共識估計（+/-10%），現在預測奈飛2024財年的每股收益將在18美元至20美元之間（非GAAP），預計2025財年將達到21.2美元，2026財年將達到26.2美元。2026財年後，3%的收益複合年增長率(CAGR)是合理的（比預計的名義GDP增長高出約75-100個點子）。同樣，將基本情況的股權成本估計維持在8.5%。根據更新，估計奈飛股票的公允價值爲447美元，遠高於之前估計的250美元，但明顯低於奈飛市場交易價格約555美元。
雖然對奈飛潛在用戶飽和度及其指引風險的擔憂是合理的，但也存在巨大的上行風險，應予以考慮。
奈飛將於10月17日市場收盤後公佈業績。預計在業績公佈後，該公司股價很有可能大幅下跌。雖然第三季度的盈利預測不會面臨任何重大風險——根據Refinitiv的普遍預期，分析師預計收入爲97.6億美元，營業收入爲26.2億美元——但該公司的業績指引存在重大風險。從本質上講，奈飛的用戶增長已接近飽和點，可能已經耗盡了進一步提價的能力。這些因素導致用戶參與度和DAU的趨勢有些低迷，第三季度已經出現了放緩的早期跡象。
值得注意的是，Sensor Tower的數據顯示，奈飛第三季度三個月的DAU環比增長均爲負增長，這是自2021年底股價大幅下跌以來從未見過的趨勢。就此而言，根據Refinitiv收集的數據，目前普遍預測奈飛2025年的收入將同比增長12%。但考慮到看到的趨勢，實現10%以上的收入同比增長不太可能，需要重新設定預期。
隨着第三季度收益報告的臨近，沒有任何估值指標可以保護公司免受潛在的下行風險。目前，奈飛的股價約爲2025年預期收益的38倍，與通信行業的平均市盈率相比，溢價幅度超過100%。
