财务分析：营收维持稳定，利润率有望回升，负债结构维持稳健。公司营收方面维持相对稳定，且待结转资源充沛，截至2024H1 公司合同负债与预收账款合计1801 亿元，能够覆盖2023 年营收（1750 亿元）1.03 倍，合理的业绩蓄水池水位保障了公司未来的营收规模；利润率方面，高地价项目陆续于近年结转，公司盈利能力持续承压，但2021 年开始，公司投资拿地持续聚焦核心城市，土储结构持续优化，伴随近期获取的高质量项目的逐渐结转，后续公司盈利能力有望逐渐恢复；同时，公司减值计提力度充分，公司历史问题加速落地，充分的计提减值使得公司得以轻装上阵；此外公司负债结构维持稳健，“三道红线”持续维持绿档，且公司融资成本持续下行，主流房企中优势显著，并珍惜各类融资窗口，成为首单定增落地的房企。招商血脈、蛇口基因，城市園區運營服務商。公司實際控制人爲招商局集團，發展歷程歷經起步誕生、聚焦地產、全國佈局、綜合發展等階段，目前銷售規模已穩定在行業前五。業務佈局方面，公司致力於成爲中國領先的城市與園區綜合開發運營服務商，着力構建租購併舉、輕重結合的業務結構，培育第二成長曲線，公司業務主要包括開發業務、資產運營業務、城市服務業務等三大業務，從營收結構變化看，公司輕重結合戰略成效顯著，多元業務（城市服務+資產運營）佔營收比由2022 年的9%提升至2024H1 的22%。
開發業務：規模維持行業前五，土儲結構持續優化。開發業務作爲公司的主營業務，銷售規模已穩居行業前五，24 年上半年在全國12 個城市進入當地流量銷售金額TOP5，其中深圳、西安、長沙、合肥、南通排名當地TOP1，南京、佛山進入TOP3，上海、成都、重慶、蘇州、徐州進入TOP5。土儲方面，公司堅持在新形勢中尋找結構性機會，開拓進取，謀求企業的長遠發展，截至24 年6 月底，公司一二線城市全口徑土儲建面佔比達81%，與強心30城佔比接近（82%），其中核心10 城全口徑土儲建面佔比達40%，同時公司在深圳前海媽灣片區與太子灣片區擁有豐富的土地儲備，前海片區待開發貨值約3000 億元+。投資方面，公司堅持核心30 城大投資框架，同時進一步聚焦核心10 城，2023 年一二線城市投資佔比達99%，其中核心10 城投資佔比超8 成。
資產運營：雙百戰略，REITs 打通全鏈條。公司資產運營業務主要分爲集中商業、產業園、寫字樓、公寓、酒店等業態，2020 年末提出「雙百計劃」，至2025 年實現至少100 個集中商業和核心寫字樓、持有物業營收達到100億元。近年來，公司資管業務營收與盈利穩定提升，2024 上半年，公司管理範圍內全口徑資產運營收入36 億元，同比+15%，EBITDA 實現18.95 億元，同比+14%。同時，確立公司資產運營「投、融、建、管、退」全生命週期發展模式與投融資機制，迄今已完成境內外商業不動產和產業園資產雙REITs 平台搭建。此外，招商蛇口租賃住房REIT 將成爲自招商局商業房託、蛇口產業園REIT 後，招商蛇口第三個REITs 平台。同時我國商業地產、長租房REITs 頻獲中央支持，相關配套政策加速推進，公司坐擁長租公寓等大量優質底層資產，REITs 市場的不斷完善將助於公司充分利用REITs 工具盤活資產，促進資產運營業務持續發展。
財務分析：營收維持穩定，利潤率有望回升，負債結構維持穩健。公司營收方面維持相對穩定，且待結轉資源充沛，截至2024H1 公司合同負債與預收賬款合計1801 億元，能夠覆蓋2023 年營收（1750 億元）1.03 倍，合理的業績蓄水池水位保障了公司未來的營收規模；利潤率方面，高地價項目陸續於近年結轉，公司盈利能力持續承壓，但2021 年開始，公司投資拿地持續聚焦核心城市，土儲結構持續優化，伴隨近期獲取的高質量項目的逐漸結轉，後續公司盈利能力有望逐漸恢復；同時，公司減值計提力度充分，公司歷史問題加速落地，充分的計提減值使得公司得以輕裝上陣；此外公司負債結構維持穩健，「三道紅線」持續維持綠檔，且公司融資成本持續下行，主流房企中優勢顯著，並珍惜各類融資窗口，成爲首單定增落地的房企。
盈利預測與估值。公司背靠招商局集團，開發業務規模維持行業前五，土儲結構持續優化，負債結構維持穩健。同時公司致力於成爲中國領先的城市與園區綜合開發運營服務商，堅定推行資產運營業務雙百戰略。我們預計公司2024-2026 年收入分別爲1813.0、1921.0、2109.6 億元，歸母淨利分別爲58.8、61.7、72.3 億元。對應PE 分別爲18.9x、18.0x、15.3x，維持「推薦」評級。
風險提示：房地產市場持續低迷；政策落地不及預期；費率管控效果不佳。
