一、行业β：新能源车液冷板价值量更高、景气度好，储能和空调空间广阔。公司产品下游用于汽车领域的占比超过80%，相比传统燃油车，新能源车的热管理系统核心组件价值量翻倍，其中液冷板是关键零部件，纳百川预测2025 年全球和中国动力电池液冷板的市场规模分别达到145、96 亿元，较2022 年分别增长96%、104%。用铝量方面，假设按照每辆新能源汽车的热管理材料使用20kg 铝合金复合材料，全球新能源汽车对铝合金复合材料需求量将由2020 年的6.62 万吨增长至2025 年的50.84 万吨，CAGR 为50.34%；汽车领域之外，2025 年中国储能电池热管理市场规模有望达到164亿元；假设在空调领域用铝实现80%的铜替换，则市场空间有望实现百亿。【核心結論】我們預測，2024-2026 年公司歸母淨利潤分別爲11.40、13.12、15.15 億元，EPS 爲1.14、1.31、1.52 元，PE 爲13、11、10 倍，給予公司絕對估值方法下的目標價爲18.16 元/股，首次覆蓋，給予「買入」評級。
【報告亮點】市場認爲公司的產品和技術沒壁壘、具有強週期性，我們認爲公司2017-2023 年已經證明了持續的成長性和盈利的穩定性；同時高端鋁加工具有多元化定製化、客戶認證、工藝複雜、服務響應速度等較高的壁壘。
【主要邏輯】
一、行業β：新能源車液冷板價值量更高、景氣度好，儲能和空調空間廣闊。公司產品下游用於汽車領域的佔比超過80%，相比傳統燃油車，新能源車的熱管理系統核心組件價值量翻倍，其中液冷板是關鍵零部件，納百川預測2025 年全球和中國動力電池液冷板的市場規模分別達到145、96 億元，較2022 年分別增長96%、104%。用鋁量方面，假設按照每輛新能源汽車的熱管理材料使用20kg 鋁合金複合材料，全球新能源汽車對鋁合金複合材料需求量將由2020 年的6.62 萬噸增長至2025 年的50.84 萬噸，CAGR 爲50.34%；汽車領域之外，2025 年中國儲能電池熱管理市場規模有望達到164億元；假設在空調領域用鋁實現80%的銅替換，則市場空間有望實現百億。
二、公司α：高端（定製）化、國際化，上游佈局原材料、下游綁定Tier 1。
1）歷史表現：我們選取鋁加工行業具有代表性的幾家龍頭公司作爲比較（華峯鋁業、銀邦股份、明泰鋁業、鼎勝新材、常鋁股份），從營業收入、歸母淨利潤、毛利率、淨利率、ROE、單噸毛利等多項指標來看，2017-2023 年，無論是成長性，還是盈利性，表現最優秀的就是華峯鋁業。2）核心壁壘：
技術工藝複雜、良品率低；滿足多元化、定製化的產品需求；客戶認證壁壘和嚴格的質量管理體系認證；靈活的服務響應速度和快速供貨能力。3）展望未來：公司順應產業發展趨勢，高端化、國際化、上游佈局電解鋁、下游拓展衝壓件、產能仍有增長潛力，有望將核心競爭優勢持續。
風險提示：汽車銷量和電動化率不達預期、原材料和匯率擾動、競爭惡化等。
