中期每10 股派发现金股利1 元，分红表现亮眼。2024 年中期公司拟每10 股派发现金股利1 元，派发现金红利0.89 亿元，2023 年年度及2024 年半年度现金分红合计3.1 亿元（每股0.35 元）。投資要點
Q2 利潤同增16.8%超預期，上半年黃金珠寶消費承壓環境下穩健兌現業績24H1 收入+14.2%、歸母淨利潤+10.0%，高基數基礎上收入利潤高增長。1）24H1：收入34.3 億元（同比+14.2%，下同），歸母淨利潤2.3 億元（+10.0%），扣非歸母淨利潤2.3 億元（+10.1%）；經營性現金流淨額3.39 億元。2）24Q2：
收入16.4 億元（+10.3%），歸母淨利潤1.0 億元（+16.8%），扣非歸母淨利潤1.0億元（+17.0%）；經營性現金流淨額2.15 億元。
中期每10 股派發現金股利1 元，分紅表現亮眼。2024 年中期公司擬每10 股派發現金股利1 元，派發現金紅利0.89 億元，2023 年年度及2024 年半年度現金分紅合計3.1 億元（每股0.35 元）。
收入結構：24H1 黃金品類增長與加盟渠道擴張繼續帶動收入穩健增長分產品來看，24H1 時尚珠寶/傳統黃金/皮具分別實現16.5/14.8/1.5 億元收入，同比+6%/+31%/-26%，佔比48%/43%/4%；傳統黃金佔比同比提升5.6pp，時尚珠寶中一口價黃金產品的增速與傳統黃金增速相接近。
分渠道來看，24H1 自營/加盟渠道分別實現17.2/16.5 億元收入，同比-4%/+44%，佔比50%/48%。24H1 公司門店淨增52 家，其中直營店淨關閉17家、加盟店淨增加69 家，門店數量增長至1,451 家，加盟商對品牌與產品的認可以及穩健的開店回報是加盟店數量能夠快速增長的主要原因。
盈利能力：毛利率同比下行但環比已趨穩，費用管控效果顯著24H1 毛利率同比-2.8pp，淨利率-0.2pp。1）24H1：毛利率24.1%（同比-2.8pp），歸母淨利率6.7%（-0.2pp），銷售費用率11.4%（-2.7pp）；2）24Q2：毛利率23.3%（-2.4pp），歸母淨利率6.0%（+0.3pp），銷售費用率11.3%（-3.3pp）。毛利率同比下滑主要受鑲嵌產品下滑和渠道結構變化影響，時尚珠寶中一口價黃金產品的快速增長對沖了傳統黃金佔比提升對毛利率的負面影響，公司的綜合毛利率近三個季度已呈現較爲穩定的狀態；直營店持續優化使得銷售費用率下降，淨利率保持穩定。
公司一口價產品逆勢增長，凸顯強產品力和審美力行業整體動銷承壓，公司一口價黃金產品逆勢增長。公司時尚珠寶主要包括一口價黃金產品、18K 金產品和鑲嵌類產品，24H1 時尚珠寶增速慢於傳統黃金，但細分來看，K 金鑲嵌下滑較多，時尚珠寶的主力品類一口價黃金增速接近傳統黃金，毛利率也較接近K 金產品。
今年3 月以來金價持續創新高並在高位寬幅震盪，刺激黃金投資需求但挫傷消費情緒。根據世界黃金協會，今年二季度中國市場金飾需求同比下滑35%，金條和金幣需求同比增長62%。投資金擠壓金飾背景下，公司一口價黃金產品逆勢快速增長，凸顯強產品力和審美力，將充分受益於「審美覺醒」的消費趨勢。
上半年店均收入雙位數增長，優秀的同店表現和穩健的開店回報支撐渠道擴張多舉措提升單店業績，店均收入保持高速增長。2024 年1-6 月金銀珠寶類社零同比增長0.2%，其中4-6 月分別同比-0.1%/-11%/-3.7%，二季度以來高金價抑制黃金珠寶終端動銷。公司通過加強品牌印記產品的開發投入、推動門店形象改造升級、聘請新的品牌代言人等舉措提升單店業績，上半年公司珠寶門店的店均收入仍保持雙位數以上的增長。
門店盈利能力好，開店回報穩健，支撐渠道持續擴張。上半年公司時尚珠寶產品收入佔48%，較高比例的高毛利一口價產品有效保證了門店的盈利能力，加盟商擁有較好的開店回報。公司目前珠寶門店數量爲1,451 家，計劃在2025 年門店數衝擊2,000 家，考慮到公司目前渠道佈局仍存在較多空白區域與潛力區域，在優秀的門店盈利能力支撐下，公司渠道擴張潛力將持續釋放。
盈利預測與估值
公司在產品力、品牌調性上擁有差異化優勢，渠道拓展的確定性較強，未來將保持較快成長速度。考慮到女包業務承壓，下調盈利預測，預計24/25/26 年營收69/82/96 億元，同比增長16.99%/19.51%/16.90%；歸母淨利潤3.69/4.39/5.09 億元，同比增長10.82%/18.73%/16.09%，對應PE 10.51/8.85/7.63X，考慮到公司未來的成長方式不再需要大額資金投入，我們預期公司將持續保持較高的分紅比例，疊加成長的確定性，繼續給予公司「買入」評級。
風險提示：金價波動；門店擴張不及預期；行業競爭加劇等。
