电镀液及添加剂、清洗液及刻蚀液为公司拳头产品，市场份额快速增长。1）电镀液和添加剂：应用于晶圆制造和先进封装两大领域，主要包括大马士革铜互连、TSV、Bumping 电镀液及配套添加剂。经过多年的开发、技术储备以及与客户紧密的联系，24H1 公司电镀液添加剂相关产品收入快速提升，同比增长超80%，新产品研发及验证工作也在顺利推进中。2）清洗液及刻蚀液：28nm 干法蚀刻后清洗液产品已规模化量产，14nm 技术节点干法蚀刻后清洗液也已量产并实现销售，公司干法蚀刻后清洗液产品已经实现14nm 及以上技术节点全覆盖。24H1 干法蚀刻后清洗液产品收入同比增长近50%，广泛应用于逻辑电路、模拟电路、存储器件等晶圆制造客户。投資要點：
上海新陽：傳統業務佔比降低，晶圓製造和先進封裝用半導體材料驅動成長。
公司主要開發用於集成電路製造的關鍵工藝材料，包括電鍍液及添加劑、清洗液、光刻膠、研磨液四大系列產品，處於整個產業鏈的上游環節；此外，公司亦從事環保型、功能性塗料（氟碳塗料產品）的研發、生產及銷售，爲客戶提供專業的整體塗裝業務解決方案。截止23 年末，公司研發人員達240人，佔比26.52%。24H1 公司實現營業收入6.61 億元，+19.78%YoY；綜合毛利率39.65%，同比上升5.66 個百分點；研發投入0.97 億元，佔總營收14.69%；歸母淨利潤0.59 億元，-32.14%YoY（扣非後+51.77%YoY）。
電鍍液及添加劑、清洗液及刻蝕液爲公司拳頭產品，市場份額快速增長。1）電鍍液和添加劑：應用於晶圓製造和先進封裝兩大領域，主要包括大馬士革銅互連、TSV、Bumping 電鍍液及配套添加劑。經過多年的開發、技術儲備以及與客戶緊密的聯繫，24H1 公司電鍍液添加劑相關產品收入快速提升，同比增長超80%，新產品研發及驗證工作也在順利推進中。2）清洗液及刻蝕液：28nm 幹法蝕刻後清洗液產品已規模化量產，14nm 技術節點幹法蝕刻後清洗液也已量產並實現銷售，公司幹法蝕刻後清洗液產品已經實現14nm 及以上技術節點全覆蓋。24H1 幹法蝕刻後清洗液產品收入同比增長近50%，廣泛應用於邏輯電路、模擬電路、存儲器件等晶圓製造客戶。
光刻膠和研磨液兩大類產品取得長足進展與突破。1）光刻膠：I 線、KrF 光刻膠產品工藝性能指標不斷優化提升，在超20 家客戶端進行測試驗證，24H1期間系列產品銷量顯著增加；ArF 光刻膠研發順利推進，浸沒式光刻膠目前已有多款產品在國內多家晶圓製造企業開展測試驗證工作，部分型號產品已取得良好的測試結果及工藝窗口，技術指標與對標產品比較接近。2）研磨液：已有成熟的STI Slurry、Poly slurry、W slurry 系列產品在超過 20 餘家客戶端測試驗證，並不斷配合客戶研發新產品系列，其中W slurry 系列產品在客戶端驗證順利，具備大規模量產的產品性能。
盈利預測與估值。我們預計公司2024E-2026E 年營收分別爲14.15/16.80/20.14 億元，歸母淨利潤爲1.66/2.33/3.27 億元，對應EPS 爲0.53/0.74/1.04 元。我們採用PE 估值法，參考行業平均水平並考慮到公司在半導體材料領域的競爭優勢和國產替代屬性，給予2025 年45.0X-50.0X PE估值，我們認爲公司的合理市值爲104.70-116.33 億元，對應合理價值區間爲33.41-37.12 元/股，首次覆蓋給予「優於大市」評級。
風險提示。下游需求恢復不及預期、原材料價格大幅波動、新產品推廣不及預期、產品驗證不及預期等。