事项：

公司发布2024 年中报。上半年，公司实现营收114.7 亿元，同比+24.5%，归母净利润/扣非归母净利润18.8/18.4 亿元，同比+29.0%/+28.4%。单二季度，公司实现营收67.1 亿元，同比+20.8%，归母净利润/扣非归母净利润10.9/10.7 亿，同比+11.9%/+10.8%，业绩落入预告区间。

评论：

量价齐升，美国客户订单恢复高增。1）分量价看，24H1 销量+18.6%至1.08亿双，测算人民币口径下ASP 同比+4.9%；24Q2 销量+19.2%至0.62 亿双（Q1 同比+18.4%），测算人民币口径下ASP 同比+1.3%（Q1 同比+10.3%）。

综合来看，我们预计单价提升或主要系订单结构变化影响，即原有客户复杂鞋款和新客户高客单价产品占比提升。2）分地区看，24H1 美国/欧洲地区实现收入99.3/12.7 亿元，同比+30.8%/-9.5%。3）分产品看，24H1 运动休闲鞋/户外靴鞋/运动凉拖及其他实现收入102.3/6.1/6.0 亿元，同比+24.0%/+27.2%/+31.2%。

盈利能力稳步提升，费用率略有波动。1）24H1，公司实现毛利率28.2%，同比+3.6pcts，主要系公司订单满产率高及经营效率改善。费用端，公司销售/管理/财务费用率同比-0.03/+2.1/+0.8pcts 至0.4%/5.1%/-0.1%，其中管理费用率上涨主要系业绩增长带来的薪酬绩效计提增加，财务费用率上涨主要系去年同期因汇率波动产生大额汇兑收益。综合来看，公司上半年实现归母净利率16.4%，同比+0.6pcts。2）24Q2，公司实现毛利率28.1%，同比+2.7pcts。

费用端，公司实现销售/管理/财务费用率0.3%/5.0%/-0.2%，同比-0.05/+2.2/+1.8pcts。综合影响二季度归母净利率-1.3pcts 至16.3%。

库存持续优化，现金流表现健康。截至上半年末，公司存货30.0 亿元，同比+7.3%，存货周转天数同比-5 天至63 天，或主要系公司内部经营管理能力优秀，存货结构持续改善。现金流方面，公司24H1 实现经营性现金流量净额17.2亿元，同比+24.1%；销售收现108.7 亿元，同比+17.2%，现金流健康。

投资建议：公司积极储备产能以匹配未来订单需求，我们持续看好公司在品牌客户供应体系中的份额提升，以及新客户成长带来的业绩增量；对公司未来保持较高利润率水平充满信心。因此，我们预计公司24-26 年归母净利润38.54/44.82/51.14 亿元。对应当前股价PE 为20/17/15 倍，采用DCF 估值法，给予公司目标价80.4 元/股，维持“强推”评级。

风险提示：国内外需求恢复不及预期风险；投产进度晚于预期风险；汇率波动风险。