1H24 公司销售水泥熟料939 万吨，同比-6.4%，受市场供需矛盾影响水泥平均售价同比-19.7%，熟料平均售价同比-26.8%。1H24 水泥熟料平均销售成本169 元/吨，同/环比分别-37/-4 元/吨，吨毛利52 元/吨，同/环比分别-21/+2 元/吨。得益于降本增效，在水泥价格进一步回落的背景下，公司的吨毛利已然出现环比企稳改善迹象。销售费用率同比下降11.1%，研发费用同比下降22.8%，可控管理费用同比下降，四费整体保持平稳下行态势。1H24 業績符合預告，2Q24 盈利環比改善顯著
上峯水泥1H24 實現歸屬於母公司淨利潤1.71 億元，同比下降67.9%，符合業績預告(7 月9 日業績預告預計1H24 歸母淨利潤1.6-1.8 億元)。水泥量價下行，疊加公允價值變動損失，是公司1H24 盈利承壓的主要原因。分季度看，2Q24 實現歸屬於母公司淨利潤1.56 億元，環比提升顯著(1Q24:0.15億元)。基於更低的水泥和骨料銷量、以及更高的噸毛利假設，我們將2024/2025/2026 年EPS 下調3.5/4.5/5.4%至0.61/0.65/0.70 元，目標價下調10.3%至8.40 元，基於0.9x2024 年P/B(2024BVPS:9.33 元)，較2016年以來平均 P/B 低一個標準差，以反映行業供需依然承壓。維持「買入」。
積極降本控費，噸毛利環比企穩
1H24 公司銷售水泥熟料939 萬噸，同比-6.4%，受市場供需矛盾影響水泥平均售價同比-19.7%，熟料平均售價同比-26.8%。1H24 水泥熟料平均銷售成本169 元/噸，同/環比分別-37/-4 元/噸，噸毛利52 元/噸，同/環比分別-21/+2 元/噸。得益於降本增效，在水泥價格進一步回落的背景下，公司的噸毛利已然出現環比企穩改善跡象。銷售費用率同比下降11.1%，研發費用同比下降22.8%，可控管理費用同比下降，四費整體保持平穩下行態勢。
行業供需有望迎來邊際改善
隨着政府供給側改革、產能置換政策、產業集中度提升及能耗環保控制等政策不斷落實，水泥供給有望得到更好的優化，總體走向成熟市場平穩趨勢，行業下行壓力得到一定的緩解。隨着九月份進入水泥傳統旺季，水泥需求有望改善，大企業將在共識的基礎上對價格進行新一輪修復，下半年水泥業務盈利有望實現邊際改善。
產業鏈延伸持續進行，公司資產負債結構健康
骨料業務方面，上半年完成成都勻上峯 500 萬噸骨料生產線項目前期籌備工作；環保業務方面完成了懷寧基地15 萬噸固廢項目的前期工作並開工建設。截止1H24 末，公司在手貨幣資金34.8 億元，淨有息負債/權益比7.7%，在全行業承壓的當下，公司資產負債結構仍十分健康，有助於公司進行多元業務的拓展及抵禦行業下行風險。
風險提示：房地產銷售企穩的速度慢於預期，錯峯生產的執行弱於預期。
