上半年经营有所承压，期待后续改善，维持“买入”评级公司24H1 实现营收9.23 亿元（ yoy-5.06%），归母净利0.45 亿元（yoy-46.90%），扣非净利0.30 亿元（yoy-48.85%）；其中Q2 实现营收5.20 亿元（yoy-16.70%），归母净利0.32 亿元（yoy-55.55%），上半年家居需求仍有待恢复，传统零售市场下滑拖累收入表现；同时公司积极寻求变革，逆势加大投入，费用率有所提升。考虑到需求有待恢复，我们下调收入预测， 预计24-26 年归母净利分别为2.04/2.26/2.45 亿元（ 前值为2.44/2.74/3.04 亿元），对应EPS 分别为0.66/0.73/0.79 元，参考可比公司24 年Wind 一致预期PE 均值为9 倍，考虑到公司聚焦内生增长，大家居战略稳步推进，渠道及品类拓展空间可观，给予公司24 年13 倍PE，目标价8.58 元（前值10.92 元），维持“买入”评级。

传统零售有所承压，大宗、整装等渠道增速亮眼分品类看，24H1 整体衣柜/木门营收同比分别-8.71%/-8.24%至6.62/0.33亿元，我们判断主要系零售市场需求偏弱所致；24H1 橱柜/成品配套营收同比分别+18.08%/+5.32%至1.41/0.44 亿元，我们判断主要系大家居战略持续推进及大宗业务增长所致。分渠道看，24H1 直营/经销收入同比分别+0.09%/-11.97%至0.36/7.14 亿元；工程方面，受益于公司客户结构持续优化，24H1 公司自身大宗业务收入同增72.61%至1.30 亿元；此外，公司积极探索整装渠道，24H1 整装收入规模同增超130%，已成重要补充渠道。

上半年毛利率同降0.84pct，期间费用率同比上行24H1 销售毛利率同降0.84pct 至35.03%，主要系业务结构变化所致。24H1期间费用率同增2.34pct 至30.59%，其中销售费用率同增0.93pct 至14.56%，管理+研发费用率同增1.49pct 至14.41%，公司逆势加大费用投入，构建全品类+全渠道业务能力，同时收入下行之下对刚性费用的摊薄效果减弱，导致费用率同比有所提升；财务费用率同降0.08pct 至1.62%，主要系利息收入增加所致。综合影响下销售净利率同降3.83pct 至4.86%。

优化全渠道运营管理，加快产品迭代升级

渠道端，公司进一步提升全渠道的运营管理，以实现做强零售、做大整装、做优工程的目标。一方面对现有零售渠道进行重新梳理，优化调整低效门店，降低经营风险；另一方面积极开拓整装渠道，深化大宗渠道，培育外贸渠道。

产品端，公司持续加快对产品的迭代升级，强化市场研究和客户需求分析，梳理并优化IPD 流程各环节，以实现高效创新和产品质量的不断提升。

风险提示：需求恢复不及预期，地产销售下行，新渠道拓展不及预期。