发展趋势1H24 業績符合我們預期
錦江酒店近期公佈1H24 業績並召開業績電話會。1）財務：1H24 收入同增0.2%至68.92 億元，歸母淨利潤同增59.2%至8.48 億元，處於此前預告上限（8.0-8.5 億元），同比大幅上漲主要系2Q 出售時尚之旅100%股權確認投資收益；扣非歸母淨利潤同增4.0%至3.89 億元（此前預告：3.7-4.0 億元）；對應2Q24 收入同降4.8%至36.86 億元，歸母淨利潤同增68.0%至6.58 億元，扣非歸母淨利潤同增15.3%至3.26 億元，整體業績符合此前預告和我們預期。2）運營：2Q 境內有限服務酒店RevPAR 同降7.2%（ADR 同降1.8%，OCC 下滑3.7ppt）；二季度毛開店458 家，關店115 家，淨開店343 家，淨開店數創22 年以來單季度新高；截至2Q24 公司在營酒店共12,938 家。3）回購：此前公司宣佈回購以進行股權激勵，截至8/26 公司累計回購800 萬股，佔公司總股本約0.75%，回購均價23.63 元，使用資金約1.89 億元。
4）中期分紅：每10 股派發現金股息1.2 元，派息總額約1.27 億元。
發展趨勢
暑期RevPAR 下滑約7%，關注存量門店提質舉措成效。二季度錦江境內有限服務酒店RevPAR 同比下滑7.2%，其中中端RevPAR 同降9.6%，經濟型RevPAR 同降4.6%。暑期以來7 月及8 月RevPAR 分別下滑9%和5%。
公司正對存量老舊門店進行翻新改造（24 年以來共277 家加盟店啓動改造並有超100 家完工驗收），亦推出「健身計劃」（鼓勵門店發展更多周邊客源並提升知名度）和「老友計劃」（優化產品呈現並提升服務質量），我們建議觀察9 月起RevPAR 基數變低及門店側提質增效舉措落地後的經營變化。
渠道收入優化，直營門店承壓，持續關注境外減虧進程。我們此前發佈報告中提出關注三大潛在變化，現在來看：1）渠道：1H24 訂房渠道收入同增32%至4.5 億元（其中CRS 渠道收入同增約39%至2.5 億元），CRS 佔比同增約2.3ppt 至31%，截至上半年CRS 可收取5%費率的門店佔比約52%，我們認爲當前CRS 渠道正穩步優化中，建議跟蹤CRS 佔比及費率提升進展。
2）直營：1H24 境內外有限服務直營酒店客房毛利率同降約5.8ppt 至11.7%，主要系RevPAR 同比下滑及關閉部分直營店產生退租成本。我們認爲1H24直營改善效果略低於預期，建議關注下半年直營店關閉數量及在營門店優化成效。3）境外減虧：上半年境外利息費用同比增加約9,400 萬元，但基於營銷和管理費用管控下境外有限服務板塊歸母淨利潤同比減虧約5,200 萬元，我們建議關注增資（3 億歐元）、利率優化（浮動利率轉化爲約3.6-3.8%的固定利率並可以提前還款）等舉措落地後2H 利息費用變化。
盈利預測與估值
考慮2Q 出售時尚之旅所產生投資收益，上調24 年歸母淨利潤18%至14.74億元；考慮到當前行業RevPAR 有所承壓，我們下調24/25 年扣非歸母淨利潤10/8%至10.15/13.31 億元；考慮到公司潛在的業績改善點，我們維持跑贏行業評級及A/B 股目標價不變，分別對應A/B 股 21/9x 25e 扣非後市盈率及11/13%的上行空間，當前股價對應A 股25/19x 24/25e 扣非後市盈率，B 股11/8x 24/25e 扣非後市盈率。
風險
消費力及出行需求承壓；規模擴張慢於預期；各項改革成效弱於預期等。