投資要點：
公司發佈2024 年中報業績，表現符合預期，二季度跌幅環比一季度已有收窄。上半年公司主要受終端需求較弱及渠道優化調整影響，收入爲11.3 億元，同比下滑9.5%，歸母淨利潤2.2 億元，同比下滑27.5%，扣非淨利潤1.9 億元，同比下滑26%，整體表現符合預期。單二季度公司收入5.9 億元，同比下滑7%，歸母淨利潤1.1 億元，同比下滑21%，相比一季度收入/利潤下滑12%/33%，跌幅已有收窄。
分品牌看，男裝品牌表現較好，女裝品牌門店調整導致下降。1）主品牌DA 門店調整較多，收入下滑13%。DA 收入5.7 億元，同比下降13%，毛利率76.28%，同比下降0.8pct，淨關店37 家至504 家。2）高端品牌DM 收入下滑8%。DM 收入6760 萬元，同比下降8%，毛利率79.7%，同比下降0.2pct，淨關店1 家至23 家。3）DZ 品牌收入下滑5%，毛利率穩中有升。DZ 收入4.7 億元，同比下降5%，毛利率73.5%，同比提升0.2pct，淨關店22 家至428 家。4）男裝品牌RA 表現好於其他品牌。RA 收入2119 萬元，同比下降1%，毛利率79.4%，同比下降0.9pct，門店數量與去年同期持平。
分渠道看，線下主動調整低效門店，線上表現好於線下。1）直營渠道聚焦運營質量改善，毛利率同比提升。上半年公司直營渠道淨關店5 家至271 家，直營收入4.5 億，同比減少19.0%，毛利率80.3%，同比增加0.8pct，保持穩中有升的良好態勢。2）經銷渠道收入及毛利率表現穩定。經銷渠道淨關店55 家至706 家，經銷收入4.8 億，同比下降1%，毛利率69.9%，同比持平。3）線上渠道銷售小幅下降。線上電商收入1.9 億，同比下降3%，表現優於線上。毛利率77.6%，同比下降2.3pct，預計與折扣力度加大有關。
盈利能力短期下滑，資產運營質量穩健。1）毛利率基本穩定，費用率提升導致淨利率下降。毛利率爲75.4%，同比下降0.4pct。銷售費用率爲39.1%，同比下降0.1pct，主要由於銷售人員工資薪酬減少、租金及商場費用減少。管理費用率爲8.8%，同比上升2.1pct，主要受管理人員薪酬及裝修費增加影響。財務收入減少對淨利率影響2pct，最終淨利潤率爲19.8%，同比下降4.8pct。2）資產質量穩健。存貨爲4.6 億，比年底增加18%。存貨週轉天數同比增加34 天至273 天。經營性活動現金流淨額爲1.5 億，同比下降58%，主要因收入減少同時費用支付增加，資產負債率爲26%，整體運營較爲穩健。
公司深耕中高端女裝行業，品牌力強且具備較高的盈利能力，短期零售壓力不改中長期向好趨勢，維持「增持」評級。考慮到當前零售仍處於弱復甦趨勢，我們下調公司盈利預測，預計24-26 年歸母淨利潤分別爲3.9/4.2/4.6 億元（原爲4.7/5.3/5.8 億元），對應PE 分別爲13/12/11 倍。考慮可比公司24 年平均PE 爲14 倍，給予公司24 年14 倍平均PE，目標市值54 億元，相比當前仍有7%的上漲空間，維持增持評級。
風險提示：消費復甦不及預期；市場競爭加劇風險；存貨積壓風險。