平安观点：事項：
工商銀行發佈2024 年半年報，半年末實現營業收入4205 億元，同比負增6.0%，實現歸母淨利潤1705 億元，同比負增1.9%。年化加權平均ROE 爲9.53%。
截至2024 年半年末，公司總資產規模達到47.1 萬億元，同比增長7.9%，貸款同比增長10.1%，存款同比增長2.2%。
平安觀點：
利息收入承壓拖累盈利，成本壓降緩釋盈利壓力。工商銀行2024 年半年末歸母淨利潤同比下降1.9%（24Q1，-2.8%），一季度負增缺口有所收窄，主要收窄原因在於成本壓降，業務及管理費同比下降0.3%，信用減值損失同比回落16.5%。從營收來看，公司24 年半年末營收同比下降6.0%，主要受到利息收入拖累；淨利息收入同比負增6.8%，主要受息差下行影響。公司半年末非利息收入同比下行3.6%，負增缺口較一季度走闊，受手續費收入降幅走闊拖累。具體來看，公司半年末中收收入同比下降8.2%，主要受到理財以及銀行卡收入減少影響；其他非息收入表現相對積極，同比增長5.7%，逆轉一季度負增態勢。整體來看，在息差下行背景下，工行在成本端管控力度維持高位，成本有效控制爲收入端增長乏力緩釋一定壓力，並在一定程度上緩解盈利下行壓力。
息差降幅收窄，存款縮量控成本。工商銀行半年末淨息差1.43%（vs 24Q1，1.48%），下行趨勢與行業一致，且降幅較一季度有所收窄，息差呈現企穩態勢。具體來看，貸款端半年末收益率較23 年末環比收窄29BP 至3.52%，主要承壓端在於零售（零售貸款利率同比下行62BP 至3.8%，對公貸款下行37BP 至3.3%）。存款端付息率較23 年末下降5BP 至1.84%，且定期存款利率有所下行，公司定期存款和個人定期存款利率分別下行21BP、25BP 至2.53%/2.47%，通過壓降存款利率，緩解成本端壓力。從資負結構來看，工行半年末資負兩端擴張穩健，總資產規模同比增長7.9%，增速較一季度回落5.4 個百分點，但增速仍處於合理區間，其中貸款同比增長10.1%，負債端存款同比增長2.2%，規模較1 季度有所下降，我們判斷增速的下行一定程度受到主動的成本管控與手工補息政策的影響。
資產質量整體穩健，關注零售風險波動。工商銀行半年末不良率環比一季度下行1BP 至1.35%，資產質量保持穩定，我們測算的公司上半年年化不良生成率爲0.44%（0.43%，23A），不良生成整體可控。不過從前瞻指標來看，公司的關注率和逾期率較23 年末分別上升7BP/7BP 至1.92%/1.34%，預計主要與零售端資產質量的波動有關，半年末零售貸款不良率較23 年末上升20BP 至0.90%，其中個人住房貸款貸款不良率上行16BP 至0.60%。對公領域資產質量延續改善，不良率較23 年末下降12BP 至1.69%，房地產不良率較23 年末下行2BP 至5.35%，整體風險可控。撥備方面，公司半年末撥備覆蓋率較一季度環比上升2.1 個百分點至218%，撥貸比環比上行5BP 至2.95%，風險抵補能力保持穩定。
投資建議：經營穩健，高股息屬性突出。工商銀行作爲國內體量最大的商業銀行，夯實的客戶基礎、突出的成本優勢、穩健的資產質量以及持續完善的綜合化經營能力都是其穿越週期的基礎，伴隨其「GBC+」戰略的逐漸深化，資金內循環以及客戶粘性的提升都有望爲其提供穩定的業務需求。當前在無風險利率持續下行的背景下，工行作爲能夠穩定分紅的高股息品種，股息率相對無風險利率的股息溢價率位於歷史高位，紅利配置價值值得關注。我們維持公司24-26 年盈利預測，預計公司24-26年EPS 分別爲1.03/1.07/1.12 元，盈利對應同比增速0.5%/4.0%/5.3%，目前公司A 股股價對應24-26 年PB 分別爲0.58x/0.54x/0.51x，維持「推薦」評級。
風險提示：1）經濟下行導致行業資產質量壓力超預期抬升。2）利率下行導致行業息差收窄超預期。3）房企現金流壓力加大引發信用風險抬升。
