毛利率小幅改善，现金流仍有优化空间上半年業績承壓，關注報表質量改善效果
公司發佈24 年半年報，24H1 實現營業總收入5161.4 億元，同比-4.6%，實現歸母淨利潤119.0 億元，同比-12.8%，扣非歸母淨利潤111.5 億元，同比-13.5%。其中24Q2 單季度實現營收2411.9 億元，同比-9.8%，實現歸母淨利潤58.8 億元，同比-24.1%，上半年收入、利潤均有所承壓。截至8 月30日收盤，公司PE、PB 分別位於近5 年以來的18%、3%歷史分位，股息率（TTM）爲4.5%，建議關注後續公司降本增效提質措施對報表質量的改善效果。
地產開發業務快速增長，新興業務方向持續發力分業務來看，24H1 工程承包、規劃設計諮詢、工業製造、房地產開發、物資物流及其他業務分別實現營收4516、80、112、315、422 億元，同比分別-6.6%、-4.6%、-7.7%、+47.3%、-6.8%，毛利率分別爲7.6%、42.4%、21.1%、11.4%、9.2%，同比分別+0.03、+1.72、-2.33、-0.88、+1.1pct。隨着所屬單位交付項目增多，地產業務收入保持較快增長，此外，工程承包及規劃設計諮詢類業務毛利率也有所改善。訂單層面，24H1 公司新籤合同額11006億元，同比-19.0%。24Q2 單季度新籤合同額5499 億元，同比-32.9%。上半年公司大力拓展城市更新、水利水運、新能源、生態環保等新興業務，加快推進戰略性新興產業項目落地，24H1 新籤綠色環保類訂單933 億元，同比+33.5%。分區域看，24H1 公司境內、境外收入分別爲4853、308 億元，同比分別-5.2%、+5.3%，分別新簽訂單10281、725 億元，同比分別-19.5%、-12.3%。
毛利率小幅改善，現金流仍有優化空間
24H1 公司毛利率爲9.12%，同比+0.21pct，期間費用率爲4.8%，同比+0.41pct，其中銷售、管理、研發、財務費用率同比分別-0.04、+0.04、+0.14、+0.28pct，財務費用絕對值同比+85%，主要由於利息費用增加所致。24H1公司資產及信用減值損失合計爲22.62 億元，同比多損失3.11 億元。綜合影響下24H1 淨利率爲2.9%，同比-0.15pct。現金流方面，24H1 公司CFO淨額爲-816.76 億元，同比-623.33 億元，收現比同比-3.77pct 至96.11%，付現比同比+8.7pct 至110.82%。
低估值央企藍籌，維持「買入」評級
考慮到上半年公司經營面臨一定壓力，業績承壓明顯，我們小幅調整公司24-26 年歸母淨利潤的預測至273、285、298 億元（前值爲280、301、319億元），維持「買入」評級。
風險提示：基建投資增速不及預期，工程訂單結轉不及預期，海外需求增長低於預期，地產景氣度超預期下行，央企項目拓展受限致優勢弱化。