财务状况稳健，融资优势牢固。1H24 末公司在手现金较年初略收窄6%至828 亿元，净负债率、扣预负债率和现金短贷比分别为59.2%、62.4%和1.6 倍，稳居“三条红线”绿档。公司1-8 月共发行4 笔超短债和2 笔公司债，累计融资额达97 亿元，加权平均票面利率仅2.2%（2023 年新发债平均利率为2.9%），带动1H24 末平均融资成本较2023 年末边际下行22BP至3.25%，在重点国央企中具备突出优势。1H24 業績符合市場預期
招商蛇口公佈1H24 業績：收入同比下降0.3%至513 億元；稅前/稅後毛利率同比下降4.3/3.1ppt 至12%/10%（2023 全年爲16%/12%）；歸母淨利潤同比下降34%至14 億元，與業績快報一致。公司歸母淨利潤降約三成主要因開發業務結算毛利率降低以及轉讓子公司股權投資收益減少（去年同期公司因REITs 擴募錄得投資收益8.1 億元）；排除此因素影響後，公司扣非歸母淨利潤同比增長0.4%至14.0 億元。
上半年銷售額同比降約四成，高質量謹慎拓儲。1H24 公司實現銷售額1010億元，同比下降39%（vs.百強房企同比下降42%），穩守行業前五；公司上半年銷售承壓主要因市場景氣度疲弱下新推盤規模減少。考慮到「以銷定投」的大原則，公司上半年投拓態度偏謹慎，新獲取7 宗地塊共80 萬平，總地價約146 億元（同比下降65%），對應拿地強度和權益比例分別爲14%和68%（1H23 爲25%和83%）。儘管投拓力度有所收縮，公司新增土儲仍延續較高質量，佈局城市包括上海、成都、合肥、南京、鄭州、廣州和三亞；我們估算公司上半年拿地利潤率中樞約18-20%，與2023 全年基本持平。
財務狀況穩健，融資優勢牢固。1H24 末公司在手現金較年初略收窄6%至828 億元，淨負債率、扣預負債率和現金短貸比分別爲59.2%、62.4%和1.6 倍，穩居「三條紅線」綠檔。公司1-8 月共發行4 筆超短債和2 筆公司債，累計融資額達97 億元，加權平均票面利率僅2.2%（2023 年新發債平均利率爲2.9%），帶動1H24 末平均融資成本較2023 年末邊際下行22BP至3.25%，在重點國央企中具備突出優勢。
發展趨勢
全年銷售料有雙位數下跌，業績端有望實現穩增。經營端，根據2023 年業績會溝通，2024 年公司總可售貨值約4500 億元，其中新推部分規模約1300 億元（不含新拿地），1H24 公司實際新推700 億元；我們預計公司下半年新推規模將高於此前計劃，全年銷售規模或落於2400-2600 億元的區間，同比表現有望跑贏同業。報表業績端，我們預計公司今明兩年結算規模可保持大體穩定，結算毛利率已邁過2023 年的底部，疊加太子灣高毛利率項目有望於今年下半年開啓結算、進而支撐報表毛利率修復，我們認爲公司今明兩年業績有望實現高個位數增長。
盈利預測與估值
我們維持盈利預測不變。當前股價對應0.7 倍2024 年市淨率和0.7 倍2025年市淨率。維持跑贏行業評級和12.05 元目標價不變，對應0.9 倍2024 年市淨率和0.9 倍2025 年市淨率，較前股價有31%的上行空間。
風險
行業基本面復甦進度慢於預期；結算進度或利潤率低於預期。
