投资规模略增，投资收益率承压明显。1H24 末公司总资产933 亿/较年初+7.1%，净资产183 亿/较年初+2.8%，经营杠杆4.61x/较年初+0.21x。投资业务方面，1H24 末投资资产规模524 亿/较年初+1.8%，期末公司投资杠杆为2.87x/较年初-0.03x；测算得1H24 公司投资收益率1.44%/yoy-2.68pct，预计受低迷市场环境下股权衍生品业务承压影响。事件：8 月30 日，國聯證券公佈2024 年半年報。1H24 實現營業收入10.9億/yoy-39.9%；實現歸母淨利潤0.9 億/yoy-85.4%，其中2Q24 利潤3.1億/yoy-22.0%/qoq+240%；1H24 加權ROE（未年化）0.48%/yoy-3.0pct。
投資業務承壓明顯，經紀、資管業務收入正增。1H24 公司證券主營收入10.7 億/yoy-40.2%。1）主營收拆分看：1H24 公司經紀、投行、資管、淨利息、淨投資收入分別爲2.8、1.7、3.1、-0.9、3.7 億元，同比+6.9%、-39.8%、+274%、-201%、-61.1%；其中國聯基金並表驅動資管收入高增。
2）營收佔比看：1H24 公司經紀、投行、資管、淨利息、淨投資收入佔比分別爲26.0%、15.7%、29.1%、-8.3%、34.9%。
投資規模略增，投資收益率承壓明顯。1H24 末公司總資產933 億/較年初+7.1%，淨資產183 億/較年初+2.8%，經營槓桿4.61x/較年初+0.21x。投資業務方面，1H24 末投資資產規模524 億/較年初+1.8%，期末公司投資槓桿爲2.87x/較年初-0.03x；測算得1H24 公司投資收益率1.44%/yoy-2.68pct，預計受低迷市場環境下股權衍生品業務承壓影響。
經紀業務表現優於行業，機構佣金逆市增長，兩融市佔率略下滑。經紀業務方面，公司持續塑造「大方向」财富管理品牌、推進買方視角轉型，累計客戶達到185.6 萬戶/yoy+10.1%；1H24 公司實現代買業務淨收入2.6 億/yoy+6.3%，表現優於行業（1H24 市場日均股基成交額yoy-7%），其中機構佣金收入0.7 億/yoy+38.2%，實現代銷業務收入0.2 億/yoy+16.4%。信用業務方面，1H24 公司兩融業務收入2.7 億/yoy-0.6%；1H24 公司日均兩融餘額94.3 億/yoy-5.7%，日均市佔率0.62%/較yoy-2pct。
政策收緊影響下投行業務規模承壓明顯。按發行日統計，1H24 公司完成IPO 項目1 單，承銷規模0.2 億/yoy-98.9%，市佔率0.05%/yoy-0.62pct，1H24 公司債券承銷規模爲286.2 億元/yoy-44.5%，市佔率爲0.47%/yoy-0.36pct。目前公司股權業務在審項目4 家，下半年公司將進一步做大項目儲備，以北交所IPO 爲發展重點，提升業務競爭力。
與民生證券合併重組有序推進，綜合實力有望上一梯隊，期待後續合併重組成效。24/8/8 公司公告《發行股份購買資產並募集配套資金暨關聯交易報告書（草案）》，擬通過發行股份方式收購99.26%民生證券股權並募集配套資金，合併重組順利推進，本次交易事項尚需國聯證券股東大會審議、證監會和上交所審核等流程。我們認爲通過併購整合公司綜合實力有望上一梯隊，一是與民生證券的投行優勢、區域佈局形成協同，提升業務競爭力，二是吸收兼併後大幅提升淨資本與綜合實力，爲長期發展蓄勢。
投資分析意見：預計2024-2026 年國聯證券歸母淨利潤分別爲4.8 億元、8.5 億元、12.0 億元，同比-29%、+77%、+41%。8/30 收盤價對應24-26E動態PB 分別1.53x、1.50x、1.44x。
風險提示：經濟下行壓力增大；市場股基成交活躍度大幅下降；居民資金入市進程放緩。
